近两年来，创业板(GEM)大幅上涨，涨幅远超其他宽基指数。最近以3560.88点创近五年新高。自2016年12月深港通开通以来，北上资金对创业板的配置持续增加，在择时和选股方面表现突出，成为此轮创业板牛市的影响因素。 　　

　　

　　创业板作为成长型创新企业上市的主战场，自成立以来交易活跃，股票波动性也较大，有利于交易行为因素发挥选股能力。 　　

　　

　　创业板的股票大多是成长股。怎样才能做到优中选优，获得更好的表现？近日，开源证券金融工程团队发布专题报告《 《超越创成长：创业板上的增强组合》 ,》，通过成长因子、北上资金因子和理想振幅因子，构建了“北上资金交易行为”的创业板增强组合，并进行组合优化和选股。 　　

　　

　　北上资金流向：创业板不可忽视的影响因素 　　

　　

　　2021年7月13日，创业板指数创下近5年新高3560.88点。2019年1月至今，创业板指数涨幅超过180%，远超同期沪深300 (66%)和中证500 (65%)的涨幅。 　　

　　

　　本轮牛市中创业板指的涨幅显著高于其他宽基指数 　　

　　

　　数据来源：Wind，开源证券研究所 　　

　　

　　在这波牛市的背后，北上资金的力量不容忽视。自2016年12月深港通开通以来，北上资金对创业板的配置持续增加；2019年3月，MSCI中国指数首次纳入创业板股票。截至2020年末，北向资本在创业板指标股中的持仓比例(持仓市值/流通市值)达到6.86%，超过其在沪深300和中证500中的比例，并在最近6个月持续增持。同时利用深港通每日净流入数据来检验创业板指数的择时性。结果显示，2018年以来，基于深港通每日净流入数据的短期和长期择时策略均表现良好。 　　

　　

　　北上资金对创业板的持仓占比较高 　　

　　

　　数据来源：Wind，开源证券研究所 　　

　　

　　北上资金近年来对创业板的择时效果明显 　　

　　

　　数据来源：Wind，开源证券研究所 　　

　　

　　北上资金不仅在时机上出众，在选股上也有显著的阿尔法。我们测试了资金持有比例(持有市值/流通市值)因子在创业板成份股中的表现：每个月末，在创业板100只股票中，选择30只北方资金持有比例最大的股票组成等权重组合。如下图所示，与创业板其余70只股票和创业板指数相比，北上资金组合明显超配。 　　

　　

　　北上持仓占比因子在创业板内具有显著的alpha 　　

　　

　　数据来源：Wind，开源证券研究所 　　

　　

　　我们用北方持有基金比例的变化来构造选股因子。结果表明，北方的资金边际变化也有很好的选股效果。 　　

　　

　　北上持仓占比变动因子在创业板内具有显著的alpha 　　

　　

　　数据来源：Wind，开源证券研究所 　　

　　

　　我们预计创业板优质资产的不断涌现和相关交易系统的优化将进一步吸引北上资金的持续关注，北上资金参与度的提高也将加强其对创业板的影响力。 　　

　　

　　交易行为因子：预期可持续的alpha源 　　

　　

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　　在开源金属加工市场微观结构系列报告(《A股分层效应的普适规律与底层逻辑》)中，我们揭示并分析了选股空间中股票振幅与因素有效性的关系：随着振幅水平由低到高的变化，交易行为因素的有效性逐渐增加。这背后的原因在于因素逻辑和预测机制的共振。 　　

　　

　　选股空间振幅越高，交易行为因子越有效 　　

　　

　　数据来源：Wind，开源证券研究所 　　

　　

　　创业板作为成长型、创新型企业上市的主战场，自成立以来交易活跃，股票波动更大。与沪深300、中证500等宽基指数相比，活跃板块投资者参与程度更高，更容易出现短期交易行为导致的定价偏差。同时，股票收益在横截面上更加分化，基于交易行为的因素在创业板上更加有效。 　　

　　

　　创业板指振幅水平高于其他宽基指数 　　

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数据来源：Wind、开源证券研究所

　　

交易行为因子在创业板上更有效

　　

数据来源：Wind、开源证券研究所

　　

开源金工使用“切割”的方法对传统的振幅因子进行改进，精准地捕捉了振幅这一特征在高低价格处的差异，并从中构造出具有优异选股能力的理想振幅因子。经测试，理想振幅因子在创业板指成分股内表现优异，多空对冲年化收益率可达24％。

　　

理想振幅因子在创业板指成分股内表现优异

　　

数据来源：Wind、开源证券研究所

　　

2020年8月，在注册制全面推行的同时，创业板在交易制度上也进行了一系列改革，包括：（1）新股上市前5日不设涨跌幅限制；（2）日涨跌幅限制由10％提升至20％；（3）新股上市首日即成为两融标的。这一系列措施使得创业板的交易更加活跃，我们预期交易行为因子将保持较高的有效性。

　　

超越创成长：开源创业板增强组合

　　

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创业板中的股票大多为成长型股票，而使用成长因子在其中优中选优，能获得更好的表现，以成长因子为alpha来源编制的创成长指数自基日（2012年12月31日）以来涨幅近800％，年化收益高达28％，表现远超创业板。

　　

我们使用成长因子与北上资金因子、理想振幅因子构造“成长+北上资金+交易行为”的创业板增强组合（简称：开源创业板增强组合）。每月底，使用合成因子在创业板指成分股内进行组合优化选股，控制权重偏离上限为2％，交易成本方面，卖出与买入手续费分别设置为千分之二与千分之一。如下图所示，“成长+北上+交易”的创业板增强组合年化收益可达31.5％，力压创业板指与创成长指数。增强组合对创业板指有着稳定的超额收益：年化超额收益9.8％，年化波动率6.9％，收益波动比为1.42。

　　

“成长+北上+交易”的创业板增强组合对创业板指有稳定超额收益

　　

数据来源：Wind、开源证券研究所

　　

创业板增强组合年度表现

　　

数据来源：Wind、开源证券研究所

　　

创业板增强组合前15权重明细（2021年8月）

　　

数据来源：Wind、开源证券研究所（数据截至2021年7月29日）

　　

注：以上权重仅为优化值，实际投资中还需考虑单股10％的持仓上限

　　

风险提示：模型基于历史数据测试，市场未来可能发生重大改变。

　　

本文源自金融界网