(报告监制/作者：广发证券、陈辅、陈云阳) 　　

　　

　　1.国有控股、市场化运作、盈利能力强的（一）目前国内唯一一家 A 股上市金租公司 　　

　　

　　江苏金融租赁有限公司成立于1985年，是中国最早的金融租赁公司之一，由中国银行业和保险业监督管理委员会监管。2014年，公司变更为股份有限公司，2018年3月完成首次公开发行，并在上海证券交易所上市。是目前国内唯一一家a股上市融资租赁公司。 　　

　　

　　公司控股股东为江苏交通控股，实际控制人为江苏省国资委。公司2022年一季报显示，截至2022年3月末，持股5%以上的股东有5家，其中前四大股东均为江苏省国有法人。江苏交通控股有限公司(持股21.43%)、江苏长江大桥股份有限公司(持股9.78%)、江苏景光锡澄高速公路有限公司(持股7.83%)均为一致行动人，合计持股39.04%。南京银行股份有限公司持股21.09%，为第二大股东。外资股东法国巴黎银行租赁集团，持股5.11%，是法国巴黎集团的子公司，专门从事租赁业务。2014年公司增资期间，其认缴出资，稳定持有公司股份约1.53亿股。 　　

　　

　　 　　

　　

　　（二）资产规模与盈利能力排名行业前列 　　

　　

　　截至2022年3月底，公司总资产1022.99亿元，净资产151.71亿元。公司公告显示，截至2021年上半年，公司总资产和净资产在大型融资租赁公司中分别排名第11位和第8位。大多数顶级资产是银行控制的金融租赁公司。 　　

　　

　　公司盈利能力突出，ROA引领融资租赁行业。2021年公司累计实现净利润20.72亿元，2021年净利润排名行业第6位。在总资产超过500亿元的融资租赁公司中，江苏租赁历年ROE和ROA水平均领先可比同业。2018年，由于公司IPO上市，当期ROE水平同比下降，近年来已逐步恢复。 　　

　　

　　 　　

　　

　　（三）市场化管理，高管团队稳定专业 　　

　　

　　公司拥有良好的市场化管理机制。2007年，江苏租赁启动混改。2014年增资引入南京银行、国际金融公司、中信产业基金、法巴银行租赁集团等4家新股东，形成国有控股、商业银行、外资企业多元化股权结构。截至2021年底，公司共有4名股东董事，其中一名为外资股东董事；独立董事4名，执行董事3名。 　　

　　

　　2020年3月16日，公司完成限制性股票股权激励计划，授予公司管理层、中高层人员和核心业务/管理人员，共计146人。共授予限制性股票2916万股，占当期总股本的0.98%，授予价格为3.89元/股。公司高管团队稳定，均有长期在江苏租赁工作的经历。2022年，江苏租赁入选国务院国资委发布“国有企业公司治理示范企业”名单，推进中国特色现代企业制度建设，打造公司治理标杆示范。江苏租赁是融资租赁行业唯一的企业，也是江苏省唯一的地方金融机构。作为国有控股企业，其良好的公司治理得到了认可。 　　

　　

　　二。（一）主营租赁业务,主要从事多行业租赁业务。 　　

　　

　　公司聚焦租赁主业，近五年利息净收入和佣金净收入对营业收入的贡献稳定在97%以上。净收入是最重要的收入构成，2021年底占比超过90%。利息收入主要来自融资租赁业务和售后回租业务。 　　

　　

　　 　　

　　

　　（二）新增投放稳定增长 　　

　　

　　新增投资稳定高增长，杠杆率较p仍有提升空间 　　

　　

　　关注交通运输、能源环保、工装设备等新兴产业。从收入构成来看，2021年公租房业务前三位的行业分别是水利、环境和公共设施管理(占比35%)、电力、热力、燃气及水的生产和供应(占比19%)、卫生和社会工作(占比13%)。从业务板块来看，基建板块股票合约总量最大，交通运输、能源环保、工装设备板块涨幅最高，医疗教育板块业务萎缩。 　　

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三、优势及特色分析（一）资产质量良好

　　

公司资产质量良好，持续保持优于同业的不良率水平。2018-2022Q1，公司期 末不良率分别为0.79%、0.85%、0.88%、0.96%、0.94%，持续低于可比公司平均 水平。截至2022年3月末不良应收租赁款余额（次级+可疑+损失）合计约9.25亿元， 2019-2021不良应收租赁款余额较年初增速约为23%-28%。

　　

从逾期率看，截至2021年末，公司逾期率为1.64%，逾期90天以上占比为0.56%。 2018-2021年整体逾期率低于上市商业银行。2021新增部分卫生医疗行业及水利、 环境和公共设施管理行业客户出现逾期，逾期时间集中在1个月以内。

　　

　　

　　

我们认为，公司良好风险管理表现得益于：（1）深耕行业。公司为最早一批成 立的金融租赁公司，具有良好的展业经验及租前、租中、租后风险管理措施。（2） 区域及行业较为分散。截至2021年末，公司应收融资租赁款余额在江苏省内占比最 高，达21.85%，其余有数据披露的16个省份，占比均未超过10%。此外，公司业务 目前覆盖10大板块和50余个细分市场，形成多元业务格局。（3）打造了“租赁物+ 承租人+厂商”三位一体的风险防控体系。公司协同厂商建立了租赁物监控、售后维 护、远程锁机、拆卸运输、回收翻新、二次销售等风险预警和处置机制，（4）良好 担保。根据公司招股说明书披露，截至2017年三季度末，公司应收融资租赁款余额 中，约75%为“租赁物+单一担保”或“租赁物+多重担保”。（报告来源：未来智库）

　　

（二）特色厂商租赁模式

　　

公司厂商租赁业务开展较早，具有行业领先优势。厂商租赁模式，指公司与设 备厂商结成战略合作关系，设备厂商向公司推荐设备购买方，公司审核后支付设备 价款，并向购买方提供融资租赁服务，设备厂商提供担保或设备回购承诺。租赁期 间，承租人向公司支付租金；租赁期满，设备归承租人所有。

　　

　　

　　

厂商租赁模式下公司与设备厂商形成良好的市场拓展合作与风险共担的双赢局 面：一方面公司联合各行业内优质设备制造厂商和经销商，为企业采购设备、使用 新技术提供；另一方面与境内外金融机构保持良好合作，通过多元化融资及较强风 控能力降低融资成本，服务实体经济。

　　

公司2004年始探索开展厂商租赁模式业务，2014年公司与新股东法巴租赁签订 合作协议，在法巴租赁协助下，公司建立厂融中心，逐步建成完整的产品规划、管 理程序、市场营销等业务链条。截至2021年末，公司合作的厂商经销商数量近1200 家。

　　

（三）服务实体，深耕中小，发力零售

　　

公司深度服务中小型企业，近年逐步下沉拓展微型企业及个人客户，发力零售 转型。从公司应收租赁款余额看，2021上半年年公司中型与小型客户占比分别为43% 与19%，微型及个人客户占比提升至27%。近年小型、微型及个人客户余额规模及占比均呈持续提升，中型客户占比下降，规模稳中有降。微型及个人客户应收融资 租赁款余额在2018年与2021年上半年末分别为65亿元与247亿元，增幅超过两倍， 对租赁业务收入贡献占比已稳定超过大型客户。

　　

　　

　　

“大批量、小金融”，服务实体。公司平均单笔新增投放合同金额从2017年约 1650万元降至2021年约71万元，持续保持下降趋势，2021上半年新增投放合同中 92.3%合同金额不超过50万元。2020与2021全年，公司新增投放合同数增幅分别为 100%与62%。此外，融物属性更强的直租占比持续提升，至2021年末直租模式投 放占比超过50%。

　　

维持相对较高利差水平。一方面，公司专注中小型客户，近年积极拓展微型及 个人客户，资产端整体收益率较高。2018年-2021年，公司税后租赁收益率保持在 7.5%-8.0%水平。 另一方面，作为金融租赁公司及上市公司，江苏租赁具有多元化融资渠道，可 通过银行借款、同业拆入、金融债、资产证券化、公开市场再融资等方式实现筹资。 融资成本相对较低，截至2021上半年，公司拆入资金利率区间为3.15%-4.80%；短期借款利率区间为3.50%-4.00%；长期借款区间为3.65%-4.86%，整体税后融资利 率为3.81%。

　　

四、龙头租赁公司发展兼备空间及政策支持（一）租赁行业发展兼备空间及政策支持

　　

近年中国租赁行业发展快，渗透率提升具备潜力。根据White Clarke Group 《2022世界租赁报告》数据披露，2020年，我国租赁新增业务量达到3002.1亿美元， 排名世界第二，占全球租赁新增业务总额达22.4%。投资渗透率（投资渗透率等于 用租赁的厂房和设备投资总额比上固定资产投资总额）提升至9.40%，但与发达国 家对比仍处于低位，仅为美国的三分之一。此外，2018-2020年，我国GDP渗透率 （根据年融资租赁业务额占国内生产总值百分比计算）排名分别为19名、24、18名， 反映与较高GDP增长下，我国租赁渗透率持续有良好增长空间。

　　

　　

　　

租赁业务发展获政策与法律支持。近年多部门出台文件，支持融资租赁业务发 展。包括在2021年下发的推进海南深化改革开放、建设横琴粤澳深度合作区、推进 自由贸易试验区等区域改革建设文件中，都明确支持发展租赁业务，支持区域金融 业发展。此外，2020年12月，最高人民法院下发《关于审理融资租赁合同纠纷案件 适用法律问题的解释》修订版，进一步规范融资租赁合同的认定、合同履行等内容， 为租赁业务规范化开展提供法律依据。

　　

公司有力支持中小微企业融资，符合国家政策导向。2020年，中国人民银行、 银保监会等八部门印发《关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》（银发 〔2020〕120号），指出金融机构应进一步疏通内外部传导机制，促进中小微企业 融资规模明显增长、融资结构更加优化，支持实体经济高质量发展。 根据中国银行业协会发布《中国金融租赁行业发展报告（2020）》，金融租赁 行业已成为我国多层次金融服务体系的重要组成部分。2020年，金融租赁行业新增 中小微企业客户近13万户，同比增长140%。截至2020年末，金融租赁行业面向中 小微企业业务余额为1.44万亿元，同比增长约20%；中小微企业业务余额占行业达 45.6%。江苏租赁重点服务中小微客户的战略具有先发优势与可持续性。

　　

（二）监管规范利好领头企业

　　

国内真正具备实力的租赁公司并不多，金融租赁牌照含金量高。根据银保监会 披露数据，截至2020年，全国融资租赁企业总数超过1.2万家，增速较前两年有所放 缓，但与其他金融主体相比，设立门槛较低，行业整体呈现基数大高增长特性。根 据银保监会2020年6月披露数据，72%融资租赁公司处空壳、停业阶段。

　　

　　

　　

近年监管出台多项文件规范行业发展，利好行业优质领头企业。一方面，对金 融租赁公司试行分类评级，监管评级要素主要包括资本管理、管理质量、风险管理、 战略管理与专业能力四个方面，资本实力强、资产质量优的金融租赁公司有望获得 官方高评级。另一方面，对非金融牌照的融资租赁公司监管趋严，金融租赁公司或 受益业务外溢与集中度提升。自2018年起，商务部将融资租赁的业务经营及监管职 责划予银保监会以来，银保监会对融资租赁主体下发多项文件，规范主体设立、经 营、风险指标约束等。大量空壳或中小型融资租赁公司面临业务整改，展业受限。

　　

（三）公司资产质量较优，高股息率具备相对安全性

　　

公司专注租赁主业，经营稳健，不良率稳定保持在1%以下水平。公司深耕区域 及行业，具备完整风险管控流程。业务布局较为分散，深耕中小型客户单笔合同金 额较低，加之具备厂商租赁模式的风险管控手段，整体资产质量较优。不良资产拨 备覆盖率稳定保持在400%以上水平，资本充足率基本维持15%或以上，均优于监管 要求。

　　

此外，2018-2020年，公司保持每年45%-48%的分红比率，2019与2020年按年 末最后一个交易日收盘价计算，股息率达3.80%与5.44%。2022年4月公司公告收到 控股股东江苏交通控股有限公司发来的《关于建议加大分红力度的函》，公司于2021 年报披露，拟向全体股东每10股派发3.5元（含税），尚需公司股东大会审议通过。 若按该方案执行，2021年分红比例将提升至50%，按4月26日收盘价计算股息率为 7.34%。

　　

　　

　　

（四）完成再融资有力支持主业发展

　　

2021年12月，公司进行了上市后首次募资，完成50亿元A股可转换公司债公开 发行，扣除发行费用后实际募资金额约49.93亿元，全部用于补充公司资本，提高资 本充足水平，支持主业发展。转股期自2022年5月17日始，初始转股价格为5.42元/ 股。再融资亦获股东有力支持，本次发行公司前五大股东均按持股比例认购了公司 可转债。（报告来源：未来智库）

　　

五、盈利预测公司公告2022年一季度业绩，当期实现营业收入10.72亿元，同比增长2.8%；实现归母净利润6.16亿元，同比增长10.6%。当期信用减值损失同比减少约0.65亿元 （同比减少31%），带动营业总支出同比减少。年化加权平均净资产收益率16.60%， 年化总资产收益率2.44%。期末应收租赁款增至约950亿元，较年初增长约9.6%。 公司收入来源主要为租赁利息收入，其中基础设施、能源环保、工业设备为重 要业务布局，主要影响因素为生息资产规模和净利差变化。

　　

1.生息资产规模：2018年-2021年末，江苏租赁应收融资租赁款余额由580亿元 增至937亿元，复合增速达17.0%。公司资本充足率优于监管要求，杠杆率略低于金 融租赁同业，近年在小微及个人客户拓展较快，加之完成可转债发行获得资金补充， 租赁主业发展兼备动力和潜力。预计2022年、2023年公司生息资产规模增速为 10.0%、18.0%。

　　

　　

　　

2.租赁平均收益率与利息支出平均成本率：从市场环境看，租赁业务收益率及 融资成本均受市场流动性及利率波动影响，利率上行对公司资产端与负债端均有提 升影响。此外，公司近年发力小微及个人客户，客户群体下沉有望获得实现更高租 赁平均收益率。预计2022年、2023年公司租赁净利差小幅提升，租赁平均收益率为 7.30%、7.36%；利息支出平均成本率为3.90%、3.93%。

　　

预计江苏租赁2022-2023年分别实现收入总额43.50、49.27亿元，分别同比增 长10.4%、13.3%，分别实现归母净利润22.46、25.68亿元，分别同比增长8.4%、 14.3%；对应ROE水平分别为15.0%、16.3%。

　　

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

　　

精选报告来源：【未来智库】。