从去年年初开始，香港股市一路南下，而招商银行的h股一路向北。期间后者上涨25%，跑赢恒生指数47%，成为港股难得的亮丽风景。 　　

　　

　　2 2月中旬，招商银行h股已悄然刷新历史新高，最新PB高达1.73倍。但招行a股距离新高仍有24%，最新PB只有1.59倍。众所周知，由于港股流动性差，一般来说，h股的估值会比a股大打折扣。令人惊讶的是，招商银行是目前唯一例外的领导者。 　　

　　

　　此外，通过北行渠道进入的由此可见，海外资本对于招行的态度是积极的。's外资也受到招商银行的追捧。目前最新市值高达779.6亿元，持股比例高达8.19%，处于历史高位。按照国外权重股的排名，招商银行已经跃居第三，仅次于贵州茅台和当代安培科技股份有限公司。 　　

　　

　　国内机构，也毫不示弱。截至去年底，该基金持股总数为11.5亿股，占总股本近5%，市值570亿元。其中，张坤的四只基金均重仓招商银行，累计持仓87亿元。 　　

　　

　　2 2月底以来，香港股市遭遇雪崩，招商局集团h股也在创下历史新高后出现明显下跌，16个交易日下跌25%。但市场企稳后，三天大幅反弹17%。作为招商银行的万亿巨擘，AH股可以跑赢大盘和很多白马股。 　　

　　

　　为什么市场对招行如此渴望？ 　　

　　

　　01 零售之王 　　

　　

　　3月18日，招商银行披露2021年年报卡。全年营收3312.5亿元，同比增长14%，归母净利润1199.2亿元，同比增长23.2%。后者录得2013年以来最高增速。2014-2021年，两家银行的GAGR分别为10.39%和11.6%，远超大多数银行的表现。这是招行股价最近7年上涨超500的重要逻辑之一。 　　

　　

　　 2014年，为应对宏观经济增速放缓，田惠宇接替马魏华出任招商银行行长，带领全行进行零售转型。从后视镜来看，这一轮转型相当成功，奠定了现在零售之王的地位。 　　

　　

　　截至2021年四季度末，招商银行零售客户数和AUM(资产管理规模)分别为1.73亿和10.76万亿元，较年初分别增长9.49%和20.33%。其中，向日葵及以上客户(月均总资产 50万元)数量达367.2万，同比增长18.4%。私人客户(月均总资产1000万元)数量高达12.2万，占零售客户总量的0.07%，但对AUM的贡献却高达31.54%。去年民营银行AUM为3.4万亿元，同比增长22.32%，高于零售整体AUM增速。 　　

　　

　　海量零售高净值客户带来了源源不断的业务增长。2021年，招商银行零售金融业务收入1773.2亿元，同比增长14.3%，占公司收入的58.35%。其中，零售净利息收入1159.9亿元，同比增长12.75%，非利息收入613.3亿元，同比增长17.4%。 　　

　　

　　2021年，大财富管理收入(财富管理、资产管理、托管业务手续费及佣金收入)521.3亿元，同比增长33.91%，占净收入的16%。其中，理财收入358.41亿元，同比增长29%——旗下代销基金123.15亿元，同比增长36.2%，代销保险82.15亿元，同比增长42.8%。资产管理收入108.56亿元，同比增长57.5%，主要是子公司招商基金和招银国际的基金管理费收入，以及招银理财产品手续费收入增加。 　　

　　

　　2021年，招商银行生息资产平均收益率为3.98%，下降15个基点叶 　　

值同样水涨船高。2014年，A股PB仅为1.02倍，当前攀升至1.59％，位列42家上市银行第二名，仅次于宁波银行。很显然，招行股价享受了戴维斯双击。

　　

中证银行（399986）整体的市净率仅仅0.55倍。其中，民生银行0.34倍，华夏银行0.36倍，浦发、中信银行仅0.4倍。估值越低，不代表这些银行就被低估了多少，而是多年来经营太差，买这类银行容易掉入“估值陷阱”里面去。看看倍数最低的民生银行，股价一路狂泻不止：

　　

市场给予招行1.59倍的高估值，主要逻辑源于良好的综合经营水平，包括业绩持续较高增长以及资产质量优异。

　　

2021年前三季度，仅有8家银行营收与归母净利润的增速超过两位数，包括招行、宁波、邮储、杭州、南京等。而民生银行双双负增长。把时间拉长到5年以上，只有招行、宁波少有的几个银行能维持两位数的高速增长。

　　

不良贷款率方面，2021年招行仅仅0.91％，较2020年继续下滑0.16个百分点，较2016年高峰的1.87％大幅下滑0.96％。横向对比，该指标在2020年位列所有上市银行第8名，仅低于宁波、杭州等地域性银行。而民生银行、华夏银行高达1.79％、1.95％，是所有银行中最高的。

　　

不良贷款拨备覆盖率方面，招行2021年为483.87％，较2020年继续提升46.19个百分点，较2016年大幅高出303.85％。横向对比，2020年该指标位列所有银行第7，低于宁波银行的515.3％。而华夏银行、民生银行仅为146.4％、153％，排名末尾，而监管部门规定的红线为150％。招行作为全国体量靠前的大行，报备覆盖率计提相当充分，后期可反哺利润的空间较大。同时，也说明当前招行的资产质量是不错的。

　　

另外，反应银行综合盈利能力的重要指标――ROE（净资产收益率），2021年高达16.96％，排名第1，高于宁波银行的16.58％。从历年表现可以看出，ROE整体呈现下滑趋势，但宁波招行下滑态势更平缓，目前仍然处于较高水平。

　　

综合以上分析可知，招行的业绩表现以及资产质量优异。这亦是外资持续爆买的重要逻辑。

　　

03 风险考量

　　

招行基本面优秀，且国内外机构都在“买买买”，那么是不是跟随布局就万事大吉了呢？个人认为，宏观层面的危机可能是一个潜在的风险点，目前看发生的概率还很小。

　　

银行业最害怕遇到经济危机或金融危机。在2008年次贷危机中，银行遭遇大面积坏账冲击，股价崩盘式暴跌。那一波，招行从21.6元一路狂泻至5.04元，不足1年时间暴跌77％，踩踏可谓之惨烈。

　　

去年12月31日，马斯克语出惊人：2022年春季或夏季，不迟于2023年会爆发金融危机。时间才过去2个月，马斯克耸人听闻的言论算是有那么一点味道了。

　　

3月16日议息会议，美联储将美国2022年GDP从4％大幅下修至2.8％，短短3个月砍掉了30％。从债券市场来看，交易员们也正在押注美国经济衰退。当前，5年期和7年期国债收益率已经与10年期倒挂。而2年期与10年期之间的基点已经从年初90个基点以上锐减至当前20个基点左右。这是比较可靠的美国经济衰退领先指标，80年代以来的每一次倒挂，美国经济衰退平均6个月左右就会接踵而至。

　　

除此之外，新冠疫情、高通胀以及美联储被迫多次加息缩表，均会对美国经济产生冲击与影响。其中，高通胀会抑制需求，持续越久，需求量下降的幅度就越大。并且一旦恶性通胀形成预期，美国消费会大幅萎缩。还有，过去2年美国经济平均仅增长1％，是基于海量的货币政策以及财政政策基础上实现的，但今年会被迫抽走大量流动性支撑，将令高负债经济体不堪重负。

　　

货币流动性方面，美联储暗示年内将连续加息7次，年末目标利率将高达1.9％，并最快从5月开启缩表。本轮加息缩表周期是相当“急转弯”的，有一定概率直接戳破全球资产泡沫。一旦如此，金融市场的坍塌，也将重创全球经济。

　　

不过，国内经济增长相对稳健，即便遭遇海外危机冲击，也会相对有限。但不论是传统业务为主的银行，还是零售业务为主的银行，资产质量在大环境下恶化可能无法避免，股价面临不小回撤风险。

　　

以上为悲观假设，但中性或乐观假设的话，美联储开启货币大转向，全球以及中国经济风平浪静，投资银行龙头应该是稳稳的幸福。

　　

04 尾声

　　

银行与宏观经济密切相关。未来，中国宏观经济增速还会继续下台阶，银行业整体增长也会随之下台阶，不管是招行，还是谁，未来业绩增速大致的趋势都是往下走的，回报率自然也不会像过往那么丰厚。

　　

在这样的一个行业里面，不要贪图估值所谓的便宜，否者大概率会入坑被埋。相反买银行，选择估值倍数更高的龙头银行，才是正确的投资姿势。

　　

半导体，又被称为“工业的粮食”。一方面，中国半导体领域在全球市场份额和竞争力较低； 另一方面，由于智能汽车、5G、物联网等快速发展，所以目前内地半导体企业目前处于行业增长和份额提升的黄金时代。

　　

本文源自格隆汇