2021年，消费领域整体处境艰难。多次疫情对餐饮、旅游、零售等线下消费场景的客流造成压力。与此同时，相关从业人员收入下降导致的居民消费意愿下降，进一步压制了消费复苏的表现，PPI和CPI的剪刀差以及成本的大幅上升，使得消费的绝大多数子行业受损严重。
2022年全球可能进入低增长高通胀状态，但国内政策预期相对确定。去年底，中央经济工作会议明确了2022年稳增长的方针：今年财政货币环境有望保持宽松。据此，2022年中国经济可能回归内生增长为动力，消费板块等与产业结构升级和内需增长高度相关的板块可能出现估值修复。
长坡厚雪 消费有望进入复苏周期
正如巴菲特所说，“人生就像一个雪球。最重要的是找到湿雪和长山坡”。回顾过去几年市场演变的一些主线，代表的是大众向往美好生活的消费升级。与其他行业不同，消费品行业容易形成寡头垄断，存在持续时间长、护城河高的“长跑冠军”。这些长期财务指标良好的公司，是巴菲特推崇的“长坡厚雪”的代表。
复苏历史上多轮消费行情的起点表现为经济见底，流动性宽松进入中后期，CPI开始回升。长期来看，虽然消费股股价有波动，但消费业务性质不会发生翻天覆地的变化，今年价值回归的可能性较大。
宏观上，2021年受疫情影响，全球流动性放松，各类商品价格飙升，压缩下游利润空间。预计铁矿石、煤、铜等。今年将从高位回落，CPI和PPI剪刀差将在2021年从负数趋近平衡，2022年超过或等于零，这将支撑下游消费品的盈利。此外，从2021年第四季度开始，许多消费企业开始提价，这将对今年企业的收入端产生一定的积极影响。
基数效用的结果是，2021年社会消费品零售总额同比增速从年初的30%以上下降到12月的1.7%。我们预测2022年社会零增长率为6-7%，整体消费意愿将保持缓慢回升趋势。与2021年和2022年GDP的两年复合增长率相比，略高，呈现整体改善趋势。
从消费意愿来看，由于疫情持续影响实体经济，人均可支配收入累计增速在低基数上接近疫情前，但仍有所放缓。2021年以来，居民储蓄率仍然较高，但剔除购房和房贷的储蓄率基本回落到疫情前水平，表明实际消费意愿的恢复更加显著。2022年，随着疫情的进一步下降和出行等消费场景的逐渐恢复，预计居民消费倾向仍有修复空间。
值得一提的是，消费的复苏是结构化的形式，比如高端消费复苏好于大众消费，线上消费复苏好于线下消费，新兴消费复苏好于传统消费。这些都将进一步影响2022年消费领域的投资逻辑。下面以强制消费和可选消费这两个重要的投资品种为例进行具体分析。
消费冷暖，白酒先知
对于消费领域一直高度关注的白酒行业，虽然2021年业绩一般，但需求景气度普遍较高。
具体来看，受益于人口老龄化、中产阶级人数不断增加以及品牌优势，从白酒的量价表现来看，行业景气度仍处于较高水平，以茅台、五粮液为代表的高端白酒批发价仍呈上升趋势。预计将有一个
此外，高端白酒涨价并非成本推动，其“稀缺品牌对稀缺产能的稳定需求”决定了高端白酒吨价随着经济发展持续上涨，具有很强的确定性：高端白酒竞争格局稳定，多年的消费者培育和品牌推广使消费者对高端白酒的品牌认知难以逆转。此外，高端白酒产能受限于优质窖池数量、天气、原料品质等因素，供应逐渐接近产能天花板，但下游需求粘性较大。从供求关系来看，高端酒涨价压力不大。
需要指出的是，很多投资者都在讨论，房地产下行周期可能会打压白酒需求。我们认为，从历史情况来看，白酒上市公司收入增速与房地产开发完成投资保持了较高的相关性。但近年来，由于大众消费的兴起带来的白酒消费结构的变化，两者的相关性逐渐降低。我们判断2022年房地产下跌对白酒基本面影响不大。
消费税可能成为一个负面因素。由于消费税的目的是规范和引导生产和消费行为，自1994年以来，白酒消费税经历了多次调整，总体趋势是税负增加，征管趋紧。白酒消费税调整可能有三种方式，一是分阶段征收，二是将征收环节后移，三是全面提高消费税率。从我们的判断来看，征收环节后移的可能性较大，而消费税税率全面上调的可能性较小。无论哪种方式，上市酒企的应对能力都很强，通过涨价或变相涨价对中长期盈利和需求影响不大。
提价支撑大众品消费回暖，龙头企业受益
除了白酒，我们再来看看消费板块的其他主要组成部分——以调味品、乳制品、啤酒为代表的大众化产品。
综合来看，我们认为影响热门产品的压制因素正在逐步改善。今年上半年，大众化产品的市场可能会出现。整个市场的弹性取决于两点，一是需求的恢复，二是成本上升的传导。
从前者来看，外部环境需求的恢复逐渐体现。虽然会受到疫情的反复影响，但成本已经处于高位，没有进一步上涨的可能。
可能性；从后者来看，龙头企业目前已经大面积提价对冲成本的压力，压制因素继续恶化的可能性已经非常低，经营最差的阶段已经过去了。实际上，自2021年10月以来，白酒、调味品、啤酒、休闲食品等企业在成本压力下出现了一轮提价潮。从历史上食品饮料行业提价后的表现来看，提价效应大约会在6-12个月左右体现，盈利能力改善的企业会迎来股价的上涨。
具体来说，整个食品子行业内部，乳制品行业的需求稳定性最高，在去年整体消费比较低迷的情况下，液态奶还是保持了不错的增长。我们判断乳制品是一类较好的投资品种。今年奶源供给仍然偏紧，奶价同比上涨可能缩小至个位数。但随着下半年供给开始增加，奶价的拐点应该出现在下半年，整个盈利弹性的体现亦可能会出现在下半年。
再看啤酒。参考白酒的消费升级，从中长期消费趋势来看，啤酒行业的整体结构升级的空间非常大。总体来说，啤酒行业同样加快高端化速度，虽然竞争也在加剧，且2021年恢复未及预期，但从供给端来看，龙头公司对利润的诉求在增强，逐渐主导产品结构的升级，10元价位带可能成为核心增长点。
而对比大众消费品的提价效应最具看点的子行业，我们认为是调味品行业。因为调味品行业的调价具有规律性，行业跟进效应明显，在大众品提价潮里最能够形成板块性的行情。调味品的基本面在需求周期、库存周期、费用周期、提价周期的共振下，可能出现较大的弹性。
另一个有巨大空间的细分赛道是预调酒。以人均饮用量来看，我国的人均饮用量只有日本、韩国的千分之一，行业的扩容空间非常大。现在整体行业的市值空间大概只有40亿，我们认为行业空间存在百倍甚至千倍的扩容空间，在这个过程当中，龙头公司的竞争优势是逐渐领先的，而且是一直领先的。在未来的三到五年，通过渠道的壁垒、产品的壁垒，龙头公司的市占率将继续提升，收入和利润存在较大的弹性。
猪肉：新一轮周期弹性或回归正常水平，建议等待右侧机会
猪肉价格与CPI密切关联，备受各方关注。在经历过2019-2020年的超级猪周期之后，2021年猪肉价格跌破了不少养猪企业的成本线。养猪行业整体的亏损带来的是产能明显去化且去化趋势已定。但截至2021年末，能繁母猪存栏量仍处于高位，预计未来一段时期内生猪供给持续宽松。虽然2021年四季度以来猪价快速反弹，部分地区突破20元/公斤，在疫情常态化的背景下，新一轮猪价上涨空间可能明显小于此前的超级周期。我们预计本轮周期高点在25-30元/公斤。据此，受养猪成本上升和猪价上涨空间缩小的影响，未来生猪养殖企业的利润弹性或缩小。
从投资角度来说，此轮行情更考验布局时间点，建议等待右侧机会：乐观情况预计今年下半年猪价见底回升，低点可能在10-15元之间，或出现大集团亏损出局情况：周期价格高点降低、成长性弱于上一轮，成本优势收敛。
地产相关赛道：寻找细分赛道阿尔法，价值回归可期
从消费的角度看待房地产对消费行业的影响，集中体现为两种效应的碰撞：财富效应 vs挤出效应。前者代表的是房价上涨后，有房者可以通过抵押、自身升值等方式，扩大消费水平；后者代表的是有购房意愿者不得不为买房而储蓄，挤出居民消费。我们认为这两种效应在我国居民的消费倾向中同时体现，这从微观上可以获得一些验证，比如高端消费和大众消费的分化。
结合到本轮地产调控，销售下行刚刚1-2个季度，且已有边际放松和纠偏措施出现，房价下行的幅度和持续性尚有待观察。从微观来看，尽管2020年以来即开始三条红线等各种调控，但高端消费2021年表现依旧较好，一方面是高收入人群在疫情中受到影响相对较小，另一方面也反映出大众对国内中长期经济增长的信心相对较强。
结合2021年上半年以来地产开发商资金紧张且加快一手房交房速度的局面，我们预计今年上半年竣工率仍有5%-10%增长，但下半年竣工增速或下降至0-5%。二手房交房方面，地产调控导致2021年下半年二手房成交骤降，或影响今年上半年家居需求。伴随今年的稳增长政策，相关政策已有边际放松。我们预计，地产销售面积增速今年Q1或见底，Q2下滑幅度收窄，Q3有望转正。与地产高度相关的家居、白电等消费品2021年受到疫情、地产调控、原材料上涨等多种因素困扰，2022年有望迎来价值回归。
家居行业分为内销和外销两大市场。从内销来看，在今年交房普通的背景下，关注行业格局改善，龙头公司持续获取市场份额，增速有望快于行业；从外销来看，当前全球疫情尚未收敛，出口景气度预计延续到上半年，同时盈利端伴随原材料、海运费以及可能的关税取消等边际改善，外销盈利端弹性更大，但需要关注的是下半年外销需求或存在下行风险。
再看白电市场。2021年白电跑输大市的主要原因是需求减弱和原材料涨价的双重夹击：一方面，相比家居而言，家电面临的原料价格上涨更为严峻；另一方面，叠加疫情以来居民社零规模相比2019年同期复合增速明显下台阶，且家电、家具等耐用、基础型消费支出较弱。
展望2022年，伴随原材料、需求预计边际缓解，白电产业的价值回归可期。一方面随着疫情冲击逐步减轻，预计国内需求边际改善；另一方面家居MDI、TDIT半年价格相比去年上半年高点已经下跌30%左右，而家电原材料铜、铝、钢价格仍在高位，2021年10月以来铝、钢价格已经有一定回调。白电龙头通过提价和效率提升，毛利率已经恢复，今年原材料价格如果回调，盈利有更进一步的弹性空间。
黄金可能暂时被沙砾掩埋，但终将绽放光芒。展望2022年消费行业的前景，稳增长措施之下的消费反弹以及消费支出在GDP中的占比稳步提升，这是消费行业长期发展的最大基础。对消费赛道的投资者来说，2022年的投资策略可更趋乐观。
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