东吴证券发布投研报告，评级：买入。 　　

　　东方财富(300059) 　　

　　投资要点 　　

　　互联网引流优势无与伦比，财富生态圈围绕高粘度用户构建：我们强调公司在金融领域绝对领先的流量优势是公司最稳固的护城河：1)PC:旗下东方财富网连续多年用户流量和粘性位居垂直金融门户第一；2)移动端：APP用户排名仅次于同花顺，用户粘性行业第一，大幅领先于其他券商。其股吧和田甜基金网在细分的流量优势上处于领先地位。基于核心流量优势，公司积极布局第三方基金代销、证券、征信、期货、互联网保险、小额贷款等金融业务。拓展全金融牌照延伸金融服务链条，围绕高粘度用户构建财富生态圈，进行两次转型推动流量变现。2012年后，公司在构建财富金融生态圈方面经历了三次大的飞跃：基金代销-零售证券-财富管理。每一次跳跃，公司都进入了一个更赚钱的市场(基金代销收入100亿元，零售证券1000亿元)，基于流量复用的变现效果显著，客户ARPU价值持续提升。 　　

　　证券业绩持续呈现高增长、高流量、低成本、优服务打造核心竞争力：依托互联网证券模式的导流红利，蔡东证券经纪业务市场份额快速提升，实现弯道超车。截至2019年6月，市场份额达到3.0%(预计进入市场前10)，带动公司证券业绩持续提升，收入占比超过60%。我们认为，基于零售证券标准化的特点，未来行业趋势将形成相对稳定的寡头垄断格局，流量基础和成本优势是行业重组过程中的核心优势。随着公司发行可转债和补充证券营运资金，两家公司有望进一步发力(截至2019年6月市场份额为1.4%)，蔡东证券有望保持零售证券领先地位：1)互联网证券独特的轻资产模式使其边际成本优于传统券商，低成本运营。2)资金流领先分流优势显著，零售客户数量持续增加。其积累的流量优势和客户粘性对互联网证券零售业务的推广具有显著优势；3)线上线下全方位布局。B端券商C端APP的生态系统最为健全，公司零售证券业务版图快速扩张。预计后续一段时间，市场将最大程度受益于复苏。 　　

　　对标嘉信理财，公司打开了长期财富管理的发展空间：1)嘉信理财顺应时代的三大转型(折扣经纪商-互联网经纪商-综合财富管理平台)抓住了历史机遇，分享了时代红利，最终成就了全球财富管理的领导者。目前嘉信理财的估值(约3xPB，17xPE)明显高于摩根士丹利等传统投行的估值(约1xPB，9xPE)。2)我们认为嘉信理财的高估值来源于：在科技驱动下，轻资产模式下的利润率明显高于同业；综合财富管理平台转型后，券商佣金占比下降，资产管理和净利息收入成为公司收入的两大支柱。嘉信理财的客户资产和质量逐年提升，客户重用和增长成为财富管理业务发展的基础。高增长为互联网券商创造了比传统券商更高的估值空间。3)嘉信理财为蔡东从互联网零售证券成功转型财富管理提供了典范。随着蔡东基金产品的持续上线，公司正式切入理财市场，财富生态圈进一步完善。乐观地看，蔡东将显示出其在财富方面的三大天然核心优势 　　

　　风险：1)市场交易活跃度下降；2)基金代销市场竞争激烈；3)蔡东证券市场份额涨幅低于预期；4)理财业务发展不及预期。 　　

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