用基金做资产配置第10课：根据估值调整资产配置 　　

　　一、为什么根据估值来调整？ 　　

　　我们先来看一张上证指数的“收盘价”和“市盈率”的图表： 　　

　　来源：风；数据：2004年1月2日~ 2020年3月2日 　　

　　可见现货和估值的走势基本一致。当市场向上波动时，市盈率逐渐上升(点位达到最高点时，市盈率也达到最高点)；反之，当市场震荡下行时，市盈率也逐渐降低(当点位达到低点时，市盈率也处于低点)。 　　

　　虽然不能简单的通过位置来判断我们目前在哪里，未来有多大的空间，但是可以通过估值来判断。估值便宜的时候，也就是对应点低的时候，市场下行空间有限，未来空间很大；估值贵的时候，也就是对应点高的时候，市场继续上涨的动力减弱，转跌的概率增大。正因为如此，我们可以根据估值调整资产配置。二、具体怎么做？ 　　

　　判断估值便宜还是贵，除了看PE(或PB)的绝对值，更合理的是看PE(或PB)估值的百分比，即历史上有多少PE(或PB)的比例低于现在的PE(或PB)。 　　

　　一般我们认为20%以下的百分比被低估，80%以上的百分比被高估。 　　

　　对应策略：低估时，可以多配置股票资产，少配置债券和现金资产；回归合理估值，恢复初始资产比率；当其被高估时，降低股票资产比例，增加债券和现金资产；当市场下跌，估值再次回归合理位置时，就会恢复初始资产比例。 　　

　　需要提醒的是，合理的估值需要设定一个中间值,而不是一个边界值。 　　

　　比如估值百分位数的20%被低估，80%被高估，那么合理估值区间就是20%~80%，合理估值不能设定为一个边界值，比如20%或者80%，那么调整就没有意义。试想，股票资产被低估的时候，估值刚涨就减仓了？那岂不是浪费时间！应设置一个中间值，如50%。只有估值百分比从20%上升到50%，从80%下降到50%，才会恢复初始比例，即分别减仓股票资产和增加股票资产。三、收益情况如何？ 　　

　　为了便于比较各种策略，让我们以前面的例子为例。股票类以偏股混合型基金为例，固定收益类以债券基金为例，假设初始比例为5: 5。2004年初开始投资1000元。上证综指代表a股，通过其估值来调整资产配置。 　　

　　来源：风；数据：2004年1月2日~ 2020年3月2日 　　

　　备注：最近10年的数据为估值的百分位数。 　　

　　具体操作如下： 　　

　　1)初始投资，只要估值在合理范围内，按初始比例分配； 　　

　　2)如果被低估(估值的20%)，股票资产比例提高到80%，债券资产比例降低到20%； 　　

　　3)如果从低估上升到合理估值(估值百分比破50%)，恢复初始比例； 　　

　　4)如果被高估(估值的80%)，股票资产比例降低到20%，债券资产比例提高到80%； 　　

　　5)若由高估降至合理估值(估值百分比破50%)，恢复初始比例； 　　

　　发现截至2020年3月2日(日期对应前一策略)，共进行了8次调整，其中低估3次，高估1次，合理估值4次。 　　

　　来源：风；数据：2004年1月2日~ 2020年3月2日 　　

　　相比净值曲线，非常可喜的是，根据估值调整资产配置策略，可以带来更好的收益增加效果，期间累计收益率651.20%，复合年化收益率13.28%，比“时间再平衡(一年)”高出1.67%！不要小看不到2%的回报，这是复合年化收益率。 　　

　　同时，年化波动率和最大回撤也有所放大，但仍优于“买入并持有”策略。与“再平衡”策略相比，资产配置比例调整的次数是al 　　

数据来源：Wind；数据区间：2004.01.02~2020.3.2

数据来源：Wind；数据区间：2004.01.02~2020.3.2

以上是从稳健投资者（股债配比5：5）的角度举了例子，大家可以根据自身的投资风格确定大类资产配比。同时，低估的时候，股票类资产占到80%也不是一成不变的，进取些的投资者可以增至90%，想稳妥一点的也可以调至70%，都是灵活的。

总结：

根据估值调整资产配置，可以在低位买入更多的股票类资产（此时安全边际高，即使下跌，空间也有限）、减仓债券类资产，待达到合理估值时，恢复初始配比；高位买入更多的债券和现金类资产（此时股市大幅下跌的概率大，风险高）、减仓股票类资产（变相止盈），待达到合理估值时，再恢复初始配比。

经过我们实证测算，相比“买入并持有”、“再平衡”，根据估值调整资产配置策略收益表现更好，不过不可避免地波动和回撤也加大，风险较前两期介绍的策略稍高些。具体运用哪种策略，还是看个人喜好，没有完美的策略，只有适合自己的。