北向资金对a股价格波动的影响主要在于其间接诱导其他投资者“跟风”交易。我们发现，这种行为自去年第三季度以来明显减弱，这可能部分解释了为什么在叠加美股的交易性外资进出持续快速下降的情况下，今年5月a股仍能保持相对独立的行情。高频跟踪数据显示，5月份，公募继续迎来明显的净申购，私募持仓逐周上升。近期机构边际资金流向仍在改善。 　　

　　北上资金对a股价格波动的影响主要是由于其间接诱导市场上其他投资者跟风，而不是其自身交易的直接效应。 　　

　　截至1Q22，北向资金头寸仅占a股流通市值的3.4%，外资日均成交额截至2022年5月仅占5%左右。我们在2020年5月25日发布的专题报告《北上外资交易行为深度解析》中指出，即使在个股层面，外资交易也没有显著放大个股的单边波动，因此外资交易对a股价格波动的直接影响有限。同时，我们在2020年10月15日发布的专题报告《北向资金诱发短期跟风交易》中指出，北上资金当日(T日)的净交易行为对下一个交易日(T 1)的股票收益率具有显著的预测能力，即北上资金买入的前50%的股票与后50%的股票相比，第二天有稳定的超额收益，而这种预测能力在T 2后会迅速下降。通过详细的数据分析，我们验证了这种预测力并非来自于外资的主动择时能力，而是来自于向北向资本披露的交易数据，诱使其他投资者跟风。因此，外资对a股的影响主要来自于其他投资者的“跟风”行为。 　　

　　自2021年第三季度以来，北上的“跟风”交易行为已经减弱。 　　

　　1)通过构建“跟风”策略组合，我们量化了北上“跟风”交易的程度。我们统计了2017年以来所有股票的每日净外资买入数据。剔除净买入为0的股票后，我们按照“T 1做多，T 1买入前50%股票，T 1做空后50%股票”的规则，计算出每只做多股票和每只做空股票相对于各自中信一级行业指数的超额收益，并通过简单算术平均(等于每只股票权重相等)得出这一点。通过构建这种“跟风”策略，我们发现2017-2022年(截至5月20日)的日均超额收益(年化)分别为7.5%、17.0%、14.6%、12.1%、15.8%和8.4%，其中2017年显著低于2018-2020年。但2022年，这一超额收益率明显回落至10%以下，表明近期“跟风”北上资金行为活跃度有所减弱。 　　

　　2)如果从2017年到2022年的累计日收益率来看，“跟风”行为减弱的“拐点”在2021年8月。累计超额收益曲线的斜率在这个拐点前后有明显的差异。由于沪深港股通前十大交易股票的敞口较高，基于类似的逻辑，我们构建了外资前十大交易股票的“跟风”策略收益曲线。我们发现，2017年初至2021年8月底，该策略累计超额收益率达到328.3%，但此后累计收益率曲线几乎“变平”，截至5月24日累计收益率为339.3%，且呈递增趋势。 　　

　　3)投资者对机构重仓股关注度的下降，导致北向股票交易的“跟随”程度减弱。经过近一年来a股市场的风格演变，从去年二三季度开始，a股市场整体逐渐从机构重仓的头部公司转向中小市值的产业链中上游标的。但北向资金的重仓从2020年开始集中在以电芯、食品饮料、银行为代表的核心资产上。截至2022年5月25日，北上资金前三大权重股分别是电芯(13.9%)、食品& amp饮料业(13.8%)和银行业(8.7%)。因此，自2021年8月以来，陆基通权重股指数持续跑输中证800指数(-20.3% vs-18.8%)，投资者对机构投资者权重股的关注度降低或导致其北向。这也可能部分解释了5月份以来a股市场相对于美股的独立性。尽管5月份在交易型外资的带领下，北向资金反复出现较大的流入流出，但无论从直接交易层面还是间接情绪层面，北向资金对a股市场的持续扰动并不明显。 　　

　　5月份，a股机构资金流向继续呈现边际改善态势。 　　

　　我们在今年5月13日发布的《a股流动性热点跟踪报告《A股活跃机构资金流指标探讨》中提到，3月份我们定义的主动机构资金流指数降至-1.87%，为2019年6月以来的最低点。4月份，主动机构流动性指数开始小幅回升至-1.04%，显示4月份市场资金面状况有所改善。目前，五月即将结束。根据我们跟踪调查的各种周数据，5月份机构资金流动继续小幅改善。一方面，中信证券的渠道调查显示，在5月份市场反弹阶段，公募基金没有出现大规模赎回的情况，而这在以往市场底部时是容易发生的。相反，连续两周出现明显的净买入。5月11日至5月25日这两周的净赎回率分别为1.2%和1.1%。另一方面，5月中小私募机构仓位也呈现逐周回升态势，最新仓位从月初的不足65%上升至近70%。 　　

　　风险因素： 　　

　　1)海外股权市场大幅波动导致外资撤离超预期；2)公募基金发行因市场震荡转冷；3)公募基金赎回超预期；4)主动机构流动性指标仅反映市场整体资金流向，不能反映公募资金流向在板块间的切换行为。 　　

　　本文来自金融界。