7月19日-8月13日，为期一个月的2021雪球直播节年度盛典启动。数百位极具影响力的顶级投资机构专家、金融行业意见领袖、雪球站人气用户将与投资人分享未来十年的投资机会。 　　

　　

　　以下内容选自中国财富网冠名的——2021雪球直播节宏观经济周： 　　

　　

　　时间：2021年7月19日19:00-20:00 　　

　　

　　主题：价值投资的下一个十年 　　

　　

　　嘉宾：交银国际董事总经理兼研究部主管，中国市场策略@洪灏 　　

　　

　　洪灏：我非常感谢雪球和雪球之友给我一个机会与大家分享我最近的一些研究成果。我说的可能不对。首先，我声明，这个世界上没有上帝。我希望通过我们对未来数据的分析和对过去历史的追溯，以及我们20年来积累的一些模型，我能为你提高投资的胜率，我希望能做到这一点。当然，这项投资的胜率不可能是100%。这么说吧，人们常说a股是一个大赌场。我们也知道，去赌场游戏，一般赢的一方是庄家比较大的。作为参与者，在赌场赌博赢的一方远不到50%。就算是最好的，二十一点，参与这个赌场游戏最友好的游戏，胜率也有9%，算牌能涨到60%，连我都见过70%。如果一局继续，如果我们的胜率大于50%，每次下注都连续客观下注，我觉得这一盘的胜率可能是60%甚至70%，但最后一盘我输了一个大的。这一盘我下注的大小和我们的胜率以及剩余资本有关，和最后一盘的输赢无关。 　　

　　

　　我们在这场比赛中不断下注，从长远来看我们肯定会赢。这个游戏，即使对参与者来说是赌场里最好最友好的游戏，最多也就赢40%左右。六七十年代有个量化投资者写了一本《Big dinner》(音)的书，自己的数学计算方式，总结了一套算牌方法，算牌。他在拉斯维加斯的赌场赌博赢了很多钱。当一个赌徒赢了很多钱的时候，必然会引起庄家的注意，因为其他人都有安全监控系统对他进行监控。他赢钱后，被安全系统发现后，他们的方法是加大记牌难度，而不是洗一张牌，洗三张牌或者四张牌。卡多了，记卡的难度就大了。当然，还有一种方法。你可以把计算器藏在袖子里，这样可以帮助你记住牌桌上打过哪些花色和牌。但即便如此，赌场还是发明了另一套系统，这种方法行不通。 　　

　　

　　最终赌场对所有游戏和游戏参与者都非常不利。对于a股，人们常说这个世界有三大幻想。美股会跌，a股会涨，房价会跌，房地产泡沫会破灭。的确，a股经常被诟病的地方，上证指数这么多年都在3500，孩子都在读大学，a股还在3500。对于a股来说，如果计算一下a股的赢面，会发现a股的赢面大概是50%、51%、52%。如果你在这个游戏中持续客观的下注，每天持续客观的投入，这样的话，每天都会赢1-2%左右，但是时间会比较长。 　　

　　

　　如果每个人都对这种行为有所了解，人们很难做到客观。即使你有最好的教育，人脑的构成，大脑的三个部分，最原始的大脑，他也是一种求生欲。在原始社会，因为人类科技非常不发达，要生存，必须抱团取暖。孤独的原始人很快就会被饿死，因为凭借群体的力量无法帮助他获得食物。所以我觉得在a股市场，也是群体升温，行为金融的现象。大家拥抱在一起，聚在一起，赢钱的概率就高。 　　

　　

　　4月份的时候，如果有跟踪我研究的朋友可能会注意到，我写了一份报告，《在最拥挤的地方抱团》，在报告中，我系统地总结了近十几年来，市场各个参与者在各个行业板块的持仓变化的历史数据。比如我们可以把市场分为机构和保险。长期资金是社保，然后是散户和外资。我们发现，在每个板块中，上涨的板块包括科技、消费、医疗，继续减持或持仓继续减少的板块包括能源、大宗商品、工业等强周期的板块。这种现象，无论是机构投资者还是散户，都是在各个板块之间不断变换仓位的现象，在不同的投资者群体之间，仓位是一致的。这是很明显的所谓群体升温行为。这样，虽然有些板块估值很高，但大家还是会想出各种办法来证明自己的估值为什么现在这么贵，这是现在时代的特点。这样，市场上所谓的抱团取暖，行为金融学，回归到一个人的本能，一个人的本能就是抱团取暖。因为保暖所以可以生活在原始社会。 　　

　　

　　我再给你举个例子。金融市场出现暴跌。当这个价格下降的时候，这个地方对于人脑产生的信号是非常危险的。我们必须离开。通常情况下，当市场暴跌时，就有逢低买入或抄底的机会。金融市场是一个奇怪的地方。一旦出现大甩卖，各路投资者都会逃之夭夭，谁也不想拿到最后一个。因此，金融市场的价格，无论是上涨还是下跌，往往偏离趋势足够远，难以为继。2015年是一个显著的例子。 　　

　　

　　所以我们现在看到的，今年看到的几个现象，我在这里给大家汇报一下。 　　

，去年11月份的时候，我们写了一个报告，《价值王者归来》，二季度的时候，我们会重新回顾一下对未来的展望，价值王者归来就是号召大家买价值股。在我的微博上，我反复解释，以及去年在我的书，《预测》这本书出版的时候，我在国内的很多城市做了一个巡回的跟读者见面的现场会，每一次分享会的内容是不一样的，在我的微博上都有视频的实录，大家可以找回来看，我讨论的最重要的一个概念，就是价值，或者说什么是价值。对于价值的定义，从宏观策略分析的角度来说，我们可以很简单的把它用市净率和市盈率这一系列估值的指标作为过滤的指标。做量化投资的朋友也知道，在你建量化模型的时候，不能用简单单一，简单粗暴的估值的指标去划分你的几千个股票，你一定会做一个组合指数，你把市场几千个股票的市盈率、市净率、市销率、分红率、现金折现率等等，把他们都拉出来，做一个估值的综合指标，给每一个不同的因子不同的权重，你做出来一个估值的综合的指数，你去区分市场几千个股票什么是贵，什么是便宜，这个很简单。

　　

所以，在我们从宏观的角度出发，自下而上的去做，我们把这几千个股票，简单粗暴的把估值低的那一部分股票叫做价值股，因为他们估值低，当然了，我们实际做实操的时候，尤其是喜欢做精选个股的朋友，而不是做指数投资的朋友，相信大家都会通过对管理层的评测，对这个公司以往的判断，以及这个公司曾经有没有各种各样违规，或者是可疑的会计准则的修改等等。通过这些东西去判断整个公司是否有价值，还有公司的护城河，公司的受众群体是否忠诚，忠诚度等等。所以，在现实生活里面，我们去寻找价值标的的时候，可能是更加没有那么量化，在我们的报告里面，我们和大家讨论的价值，我们把它简单粗暴的用市场估值综合的指标划分，最便宜的那部分找出来叫价值股。

　　

在去年11月份的时候，还有一个现象，整个市场周期性的板块相对的收益已经回到了历史极端低的位置，刚才我也讲到了，金融市场他在调整的时候，相对趋势出现极端的高度，极端的低点，一般都是会超调的。去年11月份的时候，我们看到周期板块的相对收益，已经到了历史上最低最低的地步。

　　

当然你可以说他会更低，在这个相对收益进入这么低点的时候，你是去赌他回暖好，还是赌他继续往下走好呢？我相信在偏离趋势几倍方差的时候，或者说这个指数的值，读取的这个值出现的概率大概是几万分之一，或者是几十万分之一，如果是正态分布的话。这种情况下，是赌他继续往下走，还是回暖？随着指数收益相对不断下降，其实回暖的概率是在升高的，或者说我们打牌的时候，牌桌的牌打得差不多了，剩下几张牌大家都知道是什么，四个人把这个牌面一亮出来，就知道没有发的牌里面还有什么品牌，你猜中的概率是在增大的。随着这场打牌游戏进行到这么极端位置的时候，其实我们觉得赌周期板块回暖是更大概率，更好的下注的时间。

　　

同时，值得注意的是，刚才我讲了，周期性板块他的相对收益出现这么极端的低值，一般来说，在我们计算估值的时候，我们刚刚讲到市盈率、市净率、市销率，这个“市”字就是市场，当这个板块的市场价格卖到这么低的时候，估值一定也很低，因为他的盈利没有这么低，随着经济周期的波动而波动，因为价格被打下来，市盈率、市净率、市销率，还有市什么率都变得很低。这个时候，我们讲的价值板块，正好和我们市场的周期性板块重合，这是一个非常重要的概念，市场上很多参与者，在我们交流的时候，甚至到今天还是这样，他们把价值股和周期股等同起来，他们认为价值股就是周期股。我需要强调的是，在我们11月份写《价值王者归来》这个展望的时候，那个时候在那个时间段，价值股等于周期股，因为当时周期股的估值很低。因此，当你做这个过滤，用估值过滤的时候，过滤出来的低估值的股票都是周期性板块。我们要注意的是，周期性板块和价值板块是有根本不一样的，周期性板块的定义，是以公司或者是板块的盈利，对于经济周期波动的敏感性来定义的，上游的板块，上游的股票，上游的公司，他们的盈利相对于经济周期的波动是非常敏感的，因此经济周期要回暖的时候，上游板块的盈利一般是会最早回暖，而且回暖的力度非常大，这就是我们过去七八个月里看到的周期性板块的行情，有一些周期性板块的盈利甚至回暖了十几倍，二十倍同比增长，当然去年这个时候，他的盈利是非常被碾压的。

　　

所以周期性板块是一个绝对的概念，无论市场怎么样波动，无论经济周期怎样起伏，周期性板块因为它是一个绝对的定义，容纳的那几个，包含的那几个公司，那几个股票，永远都是那几个公司，那几个股票，是一个绝对的定义。同时周期性的板块是一个自上而下的定义，因为它是从宏观的角度，根据经济周期的波动的敏感性去划分公司是否是周期股票还是非周期股票，但是价值板块，刚才我们讲了，是计算得出来的，是用估值计算得出来的，因此价值板块是相对的概念。随着经济周期的波动，市场的起伏，价值板块里头包含的股票是不一样的。同时，他是一个自下而上的概念，你把几千个股票自下而上的找，我们把最便宜的这部分叫做价值股，去年11月，价值板块等于周期板块。我们需要问的问题是，到了今天，或者到我们写下半年，2021年下半年展望的时候，价值板块是否还是周期性板块，或者说周期性板块是否还是价值板块？我们要分清楚。

　　

刚才我们讲到随着市场的波动，价值板块的内涵发生了改变，周期性板块的内涵是不发生改变的，所以我们要去区分价值板块的价格强度达到了什么样的位置，让我们觉得他不再是价值板块，或者说市场最便宜的这部分板块，他的容量，他的含义，他的成分股发生了改变，就这么简单。

　　

到了今年6月份的时候，我们在写《价值继续往者归来》的时候，由于周期性板块的强势已经发挥得淋漓尽致，比如说海运板块，海运股，中远海控涨了接近十倍，有的航空股涨了五六倍，有一些旅游股涨了七八倍等等等等，价格强势这么极端的时候，在我们做量化板块配置的时候，其中有一个因子一定是价格动能，当价格动能这么极端的时候，用三个月价格动能、六个个月价格动能、十二个月价格动能作为因子的时候，你也会看到，3、6、12价格动能这么强的时候，你的模型就会提醒你，是不是要把一部分拿出来，因为最容易赚的钱已经过去了。

　　

同时，宏观上也发生了变化，去年11月份的时候，周期股表现出来的形态，价格是极端的压抑，工资极端的低，但是当时的经济周期随着全世界央行的史无前例的大放水，开始回暖了，因此当你知道这一部分板块的盈利肯定是要回暖的，所以经济肯定是回暖的。当时我们讲了一句话，如果你是一个乐观主义者，你是一个有想象力的乐观的投资人，应该投的是周期板块，而不是继续投科技板块。只有当你假设新冠疫情在不断继续下去的时候，你才会接着按照前12个月的投资的逻辑去继续投科技板块，这是当时我们做了一个非常坚定的判断。逻辑上，假如你认为疫情总是会过去的，经济周期总是会回暖，作为一个有想象力的乐观主义者，应该是会投周期性板块，而不是投科技板块的。所以，在科技板块，在今年一季度达到了顶峰的时候，开始回调，回调了接近40%，有一些板块，比如说教育板块回调了90%，去年非常红的股，好未来跌了90%。

　　

　　

美团跌了一半，阿里巴巴跌了一半，腾讯700多跌到500多，跌了200块钱，大概跌了30%，算跌得少的。今年的行情很有意思，在大家非常的被周期性板块极端的强势吸引的同时，也不要忘了，科技板块同时表现出来的极端的弱势。今天我发了一个微博，看到“木头姐”把中国的科技股的仓位大幅卖掉，从8%的仓位剩下不到1%的仓位。我发给这个微博的时候，很多读者朋友跟我说，他们不是科技股，只是网络板块，不是科技股，好像有一定道理。今年以来市场的演绎，一方面周期股，或者说价值性的低估值板块强势上升，在过去的6-8个月，同时伴随着科技股快速的回调，不管因为政策监控的加强，还是因为别的原因，当时我们做这个判断的时候，我们买周期股，回避科技成长板块的时候，其实我们的逻辑并不知道，我们并不知道监管现在会是这样。监管现在的态度是非常明确的。当时虽然我们不知道，或者说某一个板块的价格出现这么强的强势的时候，接下来无论是好消息，还是坏消息，都会把这个价格的强势刺破的，导致均值回归的过程，现在我们正在均值回归的过程里面，大概就是这样。

　　

既然如此，我们现在也看到了周期性板块极端的强势，什么东西会让这个价格强势回调，回到长期均值的水平呢？大家这么想，今年6月份，我们做下半年展望的时候，《价值继续王者归来》，当时我们宏观的观察，上下游的价差达到了历史最高点，甚至媲美于2016年、2017年我们进行的供给侧改革，主动收缩上游的产能，当时产生的上游价格的强势。我们这一波行情产生的上游的价格强势，可以说是有过之而无不及的。但是，这一次表现出来上下游的价差，或者说上游价格的强势，并没有很快地传导到下游，在经济周期复苏的时候，我们看到上游快速地复苏，通过价格强势表现出来，PPI接近9%，美国的TPI也是8%，9%了，美国的CPI接近6%了，估计6%挡不住，中国的CPI没啥反应，中国的CPI是1%，但是你信吗？我觉得见仁见智吧，我们看这个数字的时候，是需要有一个批判性思维去看这个数字的。其实下游复苏并不好，我知道很多朋友，有一些一线城市的朋友，他们都会说奢侈品店外面排长龙，我今天在国金看到，所有的店都在排长龙，太夸张了，而且是上班的时间。这一些一线城市高档消费品的强势，是否能够反映整个经济复苏的水平呢，大家有没有想到这一点呢？我相信是不可以的，因为买奢侈品的朋友他们的收入，他们的工作，他们的家庭财富是没有受到疫情的影响，甚至因为这一场疫情，因为史无前例的宽松，他们的家庭财富反而是增长，没有在减少。

　　

所以，他们的消费能力并不能够反映整体经济复苏的势头，尤其是房地产价格拼命上涨，让大家购房的能力极速被压缩的情况下，这个时候消费的意愿肯定是在下降的。现在如果你看一下，我举一个简单的数据，我们看一下中国的消费者信心指数，消费者信心指数有两个很有意思的特征，第一个特征，在2015年前后，中国的消费者信心指数绝对水平突然上了一个新的台阶，比如说本来是100以下的，现在突然一下变成150，160，非常奇怪的，好像两组数据人工被拼在一起一样。

　　

第二个特征，今年的一季度左右，农历新年的时候，中国消费者信心指数达到历史性高点，开始回调。其实这就很说明问题了，一个是2015年为什么会突然出现一个断层，一个质的飞跃呢？很可能就是因为2015年的时候，95后20岁了，新的消费阶级开始产生，为什么现在从高点回落呢？因为一季度的时候，我们看到房价、股价涨得不象样了，尤其是房价，其实经济的复苏强势并没有从上游传导到下游，这是整个全国来看。所以，当时在我们公布GDP之前，我做了另外一个直播，我跟观众朋友分享，GDP出来之前增速很可能达不到8%，当时市场的趋势认为是达到8.5%，很多人拍的是8.5%，但是我的数据和模型让我觉得达到8%是很难的，两年滚动，季度的GDP增速也不达到6%，最后公布出来的大概是5.5%左右。大家注意，我们的经济不是没有复苏，而是复苏的节奏和结构是不均衡的，我在国外的市场，他说这个是K形复苏，富裕阶层往上走，中等阶层和底层还是往下走，当然底层人民，还有中产阶级，他们可能手上持有的股票，在美国市场持有的股票不够，所以并不能够受益于这一波股票的上涨，标普已经翻了一倍了，佩洛西股票组合从四千万美元涨到两亿一千万美元，真是太厉害了。所以我们的复苏是不均衡的，结构是又是调的。展示在宏观数据上，就是上下游价差扩大到历史的高点，同时上游的强势没有传导到下游，刚才我讲的这些数据都充分地反映出来了。

　　

所以这个时候体现在股票市场的结构上，我们就看到了周期性板块相对的收益也达到了历史的高度。假如我们做一个图，把上下游价差，PPI+CPI，和周期性板块的相对收益，我们简单做一个图，不需要做任何的统计上的处理。马上可以看到，过去的20年，周期性板块的强势同时伴随着上下游价差的扩大和缩小，既然上下游价差已经达到了历史的高点，我们赌的时候，是继续往上走还是收敛，相信大部分人都是要赌收敛，这个收敛，很可能是主要产生于上游的价格的压力，可能会开始收敛，导致上下游的价差，很可能是这样的形态。

　　

这个时候，由于历史的经验，如果我们继续去赌周期性板块强势可以持续在历史高点，甚至突破历史高点，达到更高的高度，也不是没可能，但是我不会这样。你已经知道台面上有三张A，你要赌下一张牌还是A，你想想你的概率是多少呢？很简单，所以我不会这样赌。我们当时向各位的建议，不是周期性板块没有机会，而是过去12个月里面，我们闭着眼睛随便买，各种买周期性板块，周期性的股票，但是现在我们是需要比较精挑细选，可能板块的龙头的效应，或者说有一些有特别的主题，像新能源，这些可能会表现得非常好，尤其是新能源上游的资源股，可能会表现得非常好，但是其他的没有主题，不再有盈利复苏，受累于上游价格强势收敛的这些股票和板块就会表现得不好，事实也是这样。

　　

到了今年6月份，价值板块不再是周期板块，或者说不完全是周期板块，这里面有很多其他的东西，这是市场的矛盾。市场的第二个矛盾，大家争得很久的另外一个矛盾，价值股和成长股之间的矛盾，这是第二个矛盾，他需要解释的。

　　

成长板块的定义，或者说价值板块的定义，成长板块相对于价值，价值板块是一个相对的定义，刚才我们讲了怎么定义市场里的价值板块。成长板块的定义也是相对的，我们把市场里面盈利增长率最高的那一部分股票叫成长股，这个很容易理解，大家都很熟悉的白酒板块，茅台就是一个成长板块，白酒板块就是成长板块，因为白酒股可以持续很多年为各位产生15、20的盈利增长，甚至单靠提价就可以为各位产生这么好的盈利增长。白酒板块或者是茅台，这是非常经典的非周期，因为他的盈利并不受市场经济周期波动的影响，同时他是一个成长板块，因为他持续为各位提供15-20%盈利的增长，所以这些板块就是非周期的成长板块。

　　

但是这些板块如果你把这个市场切成四个部分，周期性成长、非周期性成长、周期性价值、非周期性价值，你无论看到是周期性成长还是非周期性成长板块，估值仍然很高，估值和价格的趋势仍然处于收敛的过程，白酒股他的回调可能还没有完全到位，因为他们的估值还是很贵。同时我们看到市场里面周期性的价值板块和非周期性的价值板块，他们均值回归的过程，回暖的过程仍然再继续，当然已经比去年6月份回暖很多了，但是他们回暖的趋势仍然在继续，这些板块就包括了能源板块，医疗保健，公用事业，还有电信，这些板块如果我告诉你是这些板块的话，相信很多人觉得很无聊，因为这些都没有时代感，也没有什么故事，公用事业有什么故事？新能源可能有一些故事，但是总体来说，能源有什么故事呢？电信有什么故事？5G大家已经炒了很久了，医疗保健，医美最近表现得也不是特别好，这些都是缺乏时代感的板块，但是这些板块的估值还是很便宜。我们什么时候希望手上有比较便宜的板块呢？就是在经济周期或者是市场周期运行到什么阶段的时候，我们才希望手上有满手低估值的股票呢？一般来说，在市场的预期发生改变的时候，当然市场的预期形成和改变需要一段时间，你想想一下，在这个周期性板块强势到了这么极端位置的时候，这个预期必然发生变化，同时伴随着政策性变化，比如说我们看到有关部门对大宗商品期货的交易进行监管等等等等，这些都影响了大宗商品的价格趋势的运行。这个时候你会看到市场的波动率开始上升，因为预期在重塑，一部分人坚信这个周期还能继续畅行，另一部分觉得非周期性板块，成长板块因为调了这么多了，所以就有戏了，把钱又搞到非周期性、成长性板块里面去了，但是这些板块仍然很贵，所以现在的这个概率是非常模糊的，但是有一个概率是非常清晰的，整个市场的波动性肯定会增大，因为预期在重塑，这个时候一部分人把手上的仓位交给另一部分人，另一部分人把手上的仓位剁掉，这个时候板块轮动自然就会产生比较大的波动性。这个波动性占整体全球宏观流动性开始边际扩张，边际放缓的时候，这个流动性爆发出来会比较强的。

　　

所以这个也是我们觉得下半年有可能会出现一个避险事件比较重要的根据。我们现在看到了一些现象，比如说美元再次走强，好像已经到93了，美国的长短端的利率，收益率曲线开始平台化了，一般来说，在美联储缩减QE，量宽规模之前，收益率都会出现平台化的现象。种种迹象告诉我们，市场的波动性要开始回归了，具体是什么日子回归呢？说实话，我觉得这就是非常难精准预测的点，因为在2020年到现在，尤其是2020年下半年到现在，整个市场择时变得非常困难，非常有挑战性，很多模型都被打爆了。

　　

以前我在花旗做的一个市场择时量化模型，这么多年运行都非常非常棒，帮助了我逃过了一次又一次顶，抓住一次又一次的底，包括2020年3月24号市场崩盘之后历史性的大底。但是到了现在你去看这个市场的情绪，市场的宽度，在市场上涨的时候参与市场上涨的股票的个数，做空期权和做多期权之间的比例，比如说II的sentiment survey，michigan consumer survey里头的消费者提及价格上涨的次数和提及价格下降次数的diffusion index，所有的这些情绪指标已经到了历史的极端，比如说option skill（音）。这些是我们没有见过的，你再用这个历史的数据去模拟，不是不行，但是准确率肯定是要下降的。所以我们只能够说，有一个避险的事件发生，具体让我搞到哪一天，说实话，我相信只有天知道。这个时候，我知道波动性在上升，概率在增大，预期在重塑，板块在轮动，流动性在边际缩减，这个时候你应该做什么呢？我相信这个答案是很清楚的，不需要我们在这里絮絮叨叨的胡说八道，大家心里都有一杆称。

　　

波动性回归是好还是不好呢？大家有没有想过这个问题呢？相信大部分认为是不好的。在过去我写的这本书《预测》当中，这个书的最后一章，未来是否可以预测里面，我详细地讨论了在过去40年，就是80年代到现在，货币政策思路的变化，以及产生的社会效应和市场效应。在过去40年里面，由于央行货币政策一遇到危机就宽松，这个时候其实央行用货币政策熨平了市场的波动性，在市场和宏观经济没有波动性的时候，这个市场的趋势，以及社会的结构会出现非常稳定的结构，从社会结构来看，比如说底层如果是美国社会底层人民，很可能很难打破阶层的束缚，变成上流社会的人。

　　

从市场来考虑，价格的趋势也变得非常极端，比如说过去十年里面，成长性板块反复跑赢价值板块，而且远远跑赢，没有人见过这样的分歧，导致节目刚开始讲到的，我们看到能源板块的持仓，工业板块的持仓，公用事业板块的持仓等等等等，都在不断降低到了历史的低位。大家一定记得，两年前我们看到一些市场大基金直接把周期性板块的研究员砍掉了，我自己的周期性研究员跑来跟我说他要转行做消费，我没有同意，所以波动性消失并不是好的东西，波动性消失意味着这个市场和宏观经济的结构步入一个一成不变的状况。这个时候，由于美国的底层人民看不到希望，所以他们就选择躺平，这些都是社会上很容易用我们的金融知识和金融数据去解释的。所以波动性的消失并不是好的或者是坏的事情，当然他可能不是一个好的事情，但是波动性消失也让波动性本身成为一个资产类别，而且是由于波动性消失，让这个资产类别的供应更加稀缺，因此，这个资产类别在市场波动的时候，比如说通过买期权保护，这个时候他的价值马上就会体现出来，这个就是波动性消失产生的社会效应，市场效应，以及对我们未来资产配置的含义。

　　

我们讲了一个小时，我总结一下我们对于下半年的展望，价值继续王者归来，这个王者归来的势头可能就没有去年6月到现在这么猛了，因为价值板块当时非常便宜的周期性板块，周期性板块有一轮非常非常强的行情，最容易赚的钱已经过去了，但是并不是说周期性板块没有机会，而是到了现在，我们不能够再肆无忌惮地进去买各种各样的价值股了，我们需要精挑细选，我们需要进行个股的选择。

　　

同时，成长性板块，尤其是非周期性成长板块，估值的均值回归还没有结束，还可以继续走低，今年，无论是我去年给您的建议，买周期板块，买价值板块，回避科技成长板块，无论是这两个投资建议的上板节，还是下板节，你听了其中的一半，或者说采用了上半节，或者是采用了下半节，回避科技成长板块，相信今年收益都不会很差，尤其是港股的投资者，今年的收益应该远远跑赢了你的同行，今年港股是跌的，这个原因我在我的微博上也讲了很多次为什么。我的预测还是提高了投资的赢面，赢的概率，让大家在大的时代的赌场里面，他的赢面是有提升的。接下来因为市场的预期要重塑，板块要轮动，均值要继续收敛，流动性要边际缩减，经济的增速要边际的放缓，这个时候会产生市场的波动。市场的波动并不是不好的东西，在我的看法里面，市场的波动不是不好的东西，市场的波动给大家带来了更多的机会，让一些以前没有办法投资的板块，投资的股票重新变得可投资。同时，下半年出现避险事件的概率是非常大的。注意，我们讲的是概率，什么时候发生，我们现在并不能够非常准确的预测，希望我的分享能给大家在下半年的投资带来赢面的提升，并祝各位观众朋友投资愉快。

　　

我的电脑也没电了，所以今天就讲到这里，非常感谢雪球和大家给我一个机会跟大家做这次分享，谢谢！

　　

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