一、公司介绍：研发管线丰富，业绩增长很快，毛利率和净利率持续攀升 　　

　　北药的主要产品包括化学原料药、化学制剂和特色中成药。公司最早是做化工原料起家的，后来慢慢发展到中成药和化学制剂。目前公司的化学制剂主要是心脑血管药物和神经系统药物。该公司的研发；d管道看起来没那么糟糕。瑞舒伐他汀钙、盐酸舍曲林、左乙拉西坦等。率先通过国家仿制药质量和疗效一致性评价抢占市场份额；18年新增两个批准文号，分别是酒石酸卡巴拉汀胶囊(国内首个获批治疗轻中度阿尔茨海默病痴呆的一线药物)和盐酸普拉克索片(国内首个获批治疗帕金森病的药物)，进一步丰富了精神神经的品种。公司研究产品储备丰富，包括近10个一致性评价产品、20个仿制药项目、10个改进创新药物/装置项目和4个创新药物/装置项目，涵盖心脑健康和消化领域。 　　

　　近年来，高增长：京新药业股份有限公司的业绩一直保持快速增长。2018年扣非归母净利润3.7亿元，同比增长40.15%，2011年至2018年复合年增长率43.87%。2018年实现营业收入29.44亿元，同比增长54.63%，2011年至2018年复合年增长率为22.53%。这个增长率是什么概念？我们来对比一下恒瑞医药。恒瑞医药2011-2018年净利润符合20.6%的增速，当期PE为68.5倍；京新药业现在的PE只有21.6倍。近日，公司披露半年度业绩报告，2019年上半年净利润3.26亿，较去年增长52.9%。 　　

　　自2011年以来，毛利率与净利率持续攀升：'s的毛利率和净利润率不断上升，现在处于非常高的位置，这主要是由于公司从原料药向化学品的转型。与此同时，公司销售费用率持续上升，似乎也在情理之中。由于中国医药行业的特殊性，医药企业需要培养一支强大的销售团队来攻克医院的难题，因此高的销售费用率才能匹配较高的收入和利润增长。2018年，京新药业的销售费用率为37.39%，与恒瑞药业的37.11%非常接近。(像恒瑞这样的龙头企业那么重视销售，其他药企做不了研发，销售不行真的不用做。) 　　

　　同样，在研发费用与收入匹配：,该公司的研发；支出可以和收入相匹配。以恒瑞医药为例。2018年，恒瑞医药的研发；d支出26.7亿元，扣非净利润和收入分别为38.0亿元和174.2亿元；R & amp京新药业2018年d支出为2.42亿元，扣非净利润和收入分别为3.2亿元和29.4亿元。该公司的研发；研发投入占营收的8.2%，低于恒瑞医药的15.3%，但其研发投入占营收的比例却很高。d投资占净利润的75.6%，高于恒瑞的70.3%。同时，公司毛利率接近60%，远低于恒瑞医药的86%。这些数据说明了什么？说明京新药业的产品不如恒瑞高端，所以研发比例；d投入在营收上比不了恒瑞，毛利率也比不了。似乎有道理。 　　

　　二、白马还是骡子？为何估值与增长不匹配 　　

　　我们提了那么多京新药业的优势，为什么市盈率还是那么低？是财务问题吗？但公司的存货和应收账款并不高，现金流与净利润之比在1以上。是因为原料药在公司的比重太大吗？2018年公司API收入8.48亿，占营收比例不到30%。即使按原料药10倍市盈率估值，非原料药部分也只有25倍市盈率。那么，京新药业存在哪些隐患呢？ 　　

　　从2011年至今，公司已在增发太多，使股本翻倍：,进行了四次增发，累计增发股本近1.9亿元，而公司目前的股本为1.5亿元 　　

　　为什么投资活动现金流出过多：公司不断增发股票？说到底是因为资金周转难。为什么资金周转难？因为公司的投资活动消耗了大量的资金。2010年至2018年，公司投资活动净现金流量总额为-32.3亿，而同期公司经营活动净现金流量总额仅为18.9亿。反观恒瑞医药，其投资活动消耗的现金流量与其经营活动产生的现金流量净额相匹配。 　　

　　我们能从京新药业学到什么？公司的成长可以分为两种。有的公司靠不断增发并购，有的公司靠自己的现金流做大做强。但是，真正优秀的公司一定是内部成长，而不是靠玩资本的游戏。最典型的对比就是复星和恒瑞。复星也通过向外并购实现了快速增长。2018年其营收高于恒瑞，但现在市值不到恒瑞的1/4(当然恒瑞也是被高估的)。