投行体量最大的三家券商，中信证券(600030。SH，06030。HK)、中信建投(601066。上海，06066.HK)和CICC (601995。SH，03908。HK)，均公布了2021年前三季度业绩。 　　

　　

　　截至2021年9月30日前三季度，这三家券商总营收达1001.08亿元，同比增长34.09%；扣非归母利润总额322.17亿元，同比增长30.51%。 　　

　　

　　其中，中信证券营收增长最为显著，同比增长37.66%至578.12亿元，高于中信建投(29.96%)和CICC (29.08%)。扣非归母净利润增幅最高的是CICC，同比增长60.30%至74.21亿元，或主要得益于衍生金融工具公允价值收益增加及资产管理业务收入。 　　

　　

　　从单季度业绩来看，上半年落后的中信建投终于出现反弹。第三季度其营收同比增长39.02%至82.85亿元，高于中信证券(31.73%)和CICC (14.54%)。中信证券三季度盈利表现明显改善，其中季度扣非归母净利润增幅最大，同比增长45.84%至54.47亿元，或主要得益于信用减值大幅下降。上半年业绩最好的CICC，由于手续费收入增速放缓，投资收益同比减少，三季度利润增速放缓，或实现扣非归母净利润同比增长35.24%至24.69亿元。 　　

　　

　　市场整体表现 　　

　　

　　与大幅反弹的欧美股市相比，a股今年以来的表现只是一般，三季度表现疲软，如下表所示。 　　

　　

　　今年前三季度，a股市场股票平均交易量同比增长21.25%，其中三季度日均交易量加速增长至23.67%，或反映三季度a股市场较为活跃。前三季度日均融资融券销量同比增长34.54%至2.26亿股，但三季度增速明显放缓至仅10.26%，这可能归因于三季度市场表现下滑，降低了融资融券的吸引力。 　　

　　

　　在整体疲软的市场环境下，a股市场融资规模增速也有所放缓。 　　

　　

　　Wind的数据显示，2021年前三季度a股市场融资额为1.21万亿元，较去年同期下降1.19%。分类来看，增发仍是上市公司的主要筹资手段，占总额的44.3%，但比去年同期下降10.26%；IPO募资规模扩大，同比增长5.93%，为第二大类；可转债募资规模同比增长36%，可能意味着市场对风险的偏好降低。 　　

　　

　　2021年第三季度整体募资规模同比下降26.68%至4217亿元，其中IPO首次发行、增发和可转债发行的募资规模同比分别下降23.36%、30.12%和8.33%。 　　

　　

　　对三大头部券商业绩的剖析 　　

　　

　　2021年前三季度，中信证券承销募集资金规模最大，达1.26万亿元，同比增长12.21%，其中主承销商收入同比增长35%至29.98亿元，市场份额由去年同期的10.30%增长至14.07%。 　　

　　

　　值得注意的是，中信证券在四大国有银行和重要商业银行主导的债券承销业务上取得重大突破。今年前三季度，债券承销业务筹资规模超过万亿元，仅次于工商银行(601398。上海，01398.HK)和中国银行(601988。SH，03988。HK)，但高于中国建设银行(601939。SH，HK)。 　　

　　

　　中国建设投资有限公司排名第二。前三季度承销募集资金额同比微增0.56%，至1.01万亿元。主承销商收入可能同比下降31.72%至15.56亿元，市场份额下降 　　

　　

　　经纪业务方面，由于前三季度交易量增长活跃，三家公司手续费收入增长强劲。 　　

　　

　　值得注意的是，中信证券和CICC的资产管理业务增长显著，前三季度分别增长59.05%和65.48%。显而易见，他们在资产管理方面的努力已经取得了一定的成绩，其中中信证券旗下的华夏基金在2021年第三季度实现净利润6.36亿元，按照其过往数据测算，年增56%。前三季度累计净利润可能达到16.85亿元。 　　

　　

　　看下表，手续费及佣金净收入是这三家头部券商的主要收入来源，其中中信证券的收入分配较为均衡。不仅上述三项手续费收入增长强劲，而且没有偏支，投资收益等业务带来更高的收入。 　　

　　

　　值得注意的是，今年前三季度，中信证券和中信建投的其他业务收入增长十分突出，同比分别增长1.37倍和28倍。从他们披露的信息来看，主要是受商品交易收入增加的推动。与其他业务成本增长相对应的是，前三季度两家券商的其他业务成本分别增长了1.43倍和30.63倍，明显高于相应的收入增长，这意味着该业务的利润表现可能滞后于收入增长。 　　

　　

　　中信证券还可以依靠手续费业务和投资收益的增长缓冲。 　　

影响，而中信建投期内占优的投行业务表现不振，盈利能力较低的商品交易收入大幅增加，或拖累其整体盈利表现，这正是中信建投增收不增利的一个重要原因。

　　

中金公司的公允值变动收益比手续费及佣金净收入的规模还大。由于这项收益为账面收益，未来若市场转向，表现可能逆转，所以变数很大。

　　

所以从可持续发展的角度来看，今年前三季中信证券的业务表现更有质量，但需要注意的是，中信证券的杠杆率有所上升，资产与股东权益的比率由年初的5.79倍上升至5.95倍。

　　

中信建投的杠杆率在过去一直为人所诟病，不过随着收入和利润的提高，其杠杆率已有明显改善――最起码较同行为低。见下图，中信建投的资产与权益之比虽然随行业整体向上行（中金高达7.8倍），但其增速明显低于中信证券。

　　

总结

　　

大哥还是大哥。尽管三大头部券商的盈利数据都不错，但从可持续发展的角度来看，中信证券依然更具竞争力，最能反映可持续发展能力的手续费收入保持强劲增长，投资收益也不俗。

　　

从估值来看，其H股估值较为公正，股价几乎与净值持平，市值大约相当于截至2021年9月末12个月扣非归母净利润的10.67倍。

　　

更为情绪化的A股方面，投资者对于业绩表现更稳的中信证券不感冒，仍钟爱中信建投和杠杆率偏高的中金公司。

　　

展望第四季，市场或依然活跃，投行业务也仍有拓展空间，对三大券商的持续性手续费收入应有推动作用。但要警惕中金或与衍生品有关的公允值浮盈是否转向，以及第四季大宗商品市场活跃度变化对中信建投和中信证券其他业务收入的影响。

　　

毛婷

　　

本文源自财华网