特约 | 陈建德 　　

　　

　　2022年初，在香港上市的中概股和互联网科技公司一度活跃，似乎给了市场一种抄底的错觉。但回顾2021年初，有机构喊出了“过湘江，抢占港股定价权”的口号。当时内地资金南下大量买入港股，现在回头看，基本都是在最高位置接盘。如今虽不在高位，但抄底风险依然不小。 　　

　　

　　 　　

　　

　　接盘在高位的反思 　　

　　

　　2021年，中国股市血流成河，一大批中国股市大跌，如拼多多、滴滴、腾讯音乐等。都下降了60%以上。在香港上市的互联网公司也是跌幅巨大，阿里几乎减半，小米，百度等。下跌超过40%。如果考虑从最高位置到最低位置的最大回撤幅度，美团已经达到60.17%，腾讯和JD.COM接近50%。 　　

　　

　　除了通过港股通购买港股，很多投资者还通过一些ETF投资港股或者美股，这些ETF也有巨大的跌幅。如恒生互联网ETF净值从最高的1.10跌至最低的0.53，中国互联网LOF净值从2.699跌至0.996，跌幅超过60%。 　　

　　

　　图1恒生互联网ETF图表 　　

　　

　　 　　

　　

　　图2中几乎互连的LOF 　　

　　

　　 　　

　　

　　在净值大幅下跌的过程中，如果观察持有人数据，会看到这些ETF的认购规模在增加。例如，恒生互联网ETF从2021年第一季度的约82亿增加到2021年第三季度的约186亿，增加了100亿。中国互联网LOF从2020年底的约10亿增长到2021年第三季度的约70亿，增长了60亿。无论是邱忠LOF还是恒生互联网ETF，在净值一路下跌的过程中，一路加仓，加仓，被套。 　　

　　

　　图3恒生互联网ETF的认购规模 　　

　　

　　 　　

　　

　　图4显示了互联LOF的订阅规模。 　　

　　

　　 　　

　　

　　那么中概股和港股科技互联网股票下跌幅度这么大之后，还能抄底吗？在我看来，现在可能不是抄底的好机会，因为市场环境已经发生了很大的变化。 　　

　　

　　 　　

　　

　　中国内地企业出海需求减弱 　　

　　

　　过去，中国内地企业倾向于在港股和美股上市。在a股对外开放不够充分的时候，主要实现了吸引外资的目的，这应该是鼓励企业海外上市的重要目的之一。a股深港通、港股通开通后，之前的融资功能有所弱化。数据显示，2021年，来自北方的资本累计流入达到4300亿元，来自北方的资本累计流入已经超过1.6万亿元。 　　

　　

　　此外，一些净利润总额较低甚至亏损的互联网公司上市已经有了比较好的平台，处于比较初级的阶段。尤其是科技创新板开通后，国内监管对盈利能力的要求大大减弱，一些非盈利公司也可以在科技创新板和创业板上市。所以这种融资功能在a股的制度改革下也是弱化的。 　　

　　

　　无论是吸引外资还是鼓励创新企业上市，国内a股市场在这两方面的功能都比以前有了很大的提升，从而弱化了海外上市在国内整体资本市场中的作用。 　　

　　

　　 　　

　　

　　监管大环境依然严峻 　　

　　

　　美国的金融监管环境也发生了变化。近一两年来，美国加强了对中国大陆企业赴美上市的要求。根据美国最近的一些规定，甚至可能涉及到一些国家的信息安全，比如滴滴，典型的案例。在中美两国的金融监管环境下，未来中国企业赴美上市可能会更加困难。 　　

　　

　　此外，行业的监管环境也在发生变化。几年前，一些互联网巨头不仅在某个细分领域创造了垄断，甚至开始在 　　

　　

　　这些互联网巨头通过横向和纵向的并购，保持了中长期的利润高速增长。曾经的互联网巨头，在某一方面做大之后，本身就在原本发达的行业遇到了反垄断的问题。2020年底开始的反垄断，应该是行业监管环境变化最重要的方面。 　　

　　

　　在反垄断的背景下，这些互联网巨头 　　

头不但不一定能大量对外横向与纵向扩张，甚至于原来持有的一些上市公司和非上市公司的股份也要部分退出，比如之前腾讯就公布了将向自己的股东派发其自身持有的京东的股票。估计这种行为远未结束，而只是开始，包括引入其他投资者，部分稀释股份等，比如阿里之前就曾公布的其重庆的某家公司拟引入其他投资者。

　　

更重要的是，行业发展空间也遇到瓶颈。互联网行业经过近二十年的快速发展以后，其整体渗透率已经非常高，再大幅提升的空间已经没有了。

　　

互联网巨头公司，很多在主业方面的流量已经遇到瓶颈，如果没有新的生态出来，未来期望再度快速增长，是有一定难度的。在这种情况下，其主业继续中高速增长的可能性大幅下降，净利润增长速度也可能下降。

　　

　　

流动性及外汇管理等环境发生变化

　　

流动性环境则主要指港股市场，香港市场由于其全球金融市场的地位，一定程度上来讲，是有适度弱化的。在适度弱化后，香港市场的整体流动性没有显著提升。香港市场整体每天成交金额普遍保持在2000亿元以下，在流动性不足背景下，即使是同样的公司，在香港，由于流动性不足，很多不错的公司，由于成长性不足、资金关注度不够，长时间处于非常低估的状态。甚至于在已经非常低估的情况下，仍然会继续杀估值。一定程度上而言，杀估值很多时候更可怕。而长时间不涨、甚至杀估值的过程，对二级市场的投资者来说，也是很痛苦的煎熬。所以，即使公司总体营业收入还不错、净利润也不错、分红也不错，但很多公司的二级市场价格就是长期不怎么涨。

　　

另外，由于中美监管政策的加强，有一些在美上市的公司，后面可能由于美国监管的加强，而不得不退市，甚至于私有化。假设要进行私有化，比如私有化后到中国A股上市，必然是股价在低位时私有化更划算。一方面，对于大股东而言，在股价低时私有化，其私有化成本是最低的；另一方面，从外汇储备的角度看，在股价低时私有化，于大陆的整体外汇储备来讲，也是好事，因为，同样股份数量的私有化，只需要更少量的美元储备的流出。

　　

综上，中概股及在港上市的一些互联网公司，仍面临多种不利因素，虽然股价已经跌了很多，但短期内，或许还不是抄底的好时机。

　　

（作者系天朗资产管理总经理。本文已刊发于1月22日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）