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边肖：记得要集中注意力。
资料来源：NPC来源计划
原标题：比特币将是比黄金更硬的资产？关于价值、稀缺性和S2F
作者：希望/编辑：Ryan
2020年5月，比特币区块奖励减半成为热门话题。每减半都伴随着整个加密货币市场的大波动。与此相关的是S2F(库存到流量)模型。这个模型不是第一次提出。在18年4月发表的《The Bitcoin Standard》中，作者Saifedean Ammous将S2F应用于比特币估值。然而，在华人社区，很少有人描述这种模式，所以我们请NPC社区的成员Hope为您带来这篇文章。
作为价值储存，它的价值来源于它的稀缺性，也就是生产的时间成本。从这个角度看，比特币将是比黄金“更硬”的资产。
未来已经来了，但还没有蔓延。
——NPC瑞安
希望
NPC社区成员
TL；速度三角形定位法(dead reckoning)
1.库存产出比(stock-to-flow，年度供给增长率的倒数，以下简称S2F)是一个源自商品市场的指标，用于量化资产稀缺性，或称“硬度”。直到最近几年，被经济学家Saifedean Ammous应用于比特币的分析。
2.经过对分析师Plan(@100trillionUSD)及其基于S2F的估值模型的拓展，发现比特币的市值与S2F之间存在很强的相关性，可以据此预测未来的价格。
然而，当试图预测未来时，即使是最好的数学模型也可能失败。S2F模式的主要挑战之一将是5月比特币减半。
4.但是，即使预测失败，S2F对理解比特币也是一个很好的启发。显然，比特币本身被设计成一种“超硬”资产。5月份减半后，其硬度将达到黄金级别。2024年再次减产后，比特币的“硬度”将再次大幅提升并超越黄金。
在世界各地，中央银行正在采取新一轮的量化宽松政策。与此同时，全球约有15万亿美元的负证券收益，而且规模还在扩大。再加上目前中东局势动荡，美国和伊朗关系紧张，黄金的价值被迅速提升也就不足为奇了：金价在去年第三季度首次突破1500美元/盎司关口后，目前已经达到了近六年来的最高价。众所周知，作为人类历史上最古老的价值储存资产，黄金的吸引力在于其供给端的稳定性。每年有限的黄金产量只会逐渐增加其已经庞大的库存。所以在S2F这个量化给定资产“硬度”的指标下，黄金这种贵金属的S2F达到了惊人的62(相比之下，白银的S2F目前只有22左右)。也就是说，需要62年才能生产出相当于当前存量的黄金。因此，黄金没有陷入所谓“廉价货币陷阱”的风险。不会因为价格上涨导致产量大幅增加，进而在一定程度上稀释现有库存，开始价格的螺旋式下降。
图：白银近百年价格走势。1980年，亨特兄弟陷入了“廉价资金陷阱”。他们试图将白银重新货币化，希望通过不断购买这种金属，将价格推高到可以再次用作货币的水平。起初，这个计划奏效了，投机者大大增加了它的上升趋势。但产量随着价格上涨而激增，最后银价暴跌。
S2F也是衡量货币商品的标尺。历史上各个时期都是以S2F值最高的商品作为货币。因为这样可以最大程度的保证价值不会随着时间的推移而消失。在这个价值中，起主导作用的不是有限的资产存量，而是存量总和与流动“容量”的比值。比如，从绝对数量来看，钯的存量远小于黄金，仅为后者的千分之一。然而，这并没有使钯成为更硬的商品。因为钯的产能比较高，价格上涨时很容易稀释钯的库存，从而使其陷入廉价货币的陷阱。
图：几种贵金属的S2F。今天比特币的S2F大概是26，5月份减半后大概是53。
与钯类似，许多主要用于工业的贵金属的S2F并不高，其年产量会在当年或次年被消耗。这也说明，如果货币商品除了作为货币(交易媒介和价值贮藏手段)之外几乎一无是处，那么它将对自身有利。因为
为只有这样，每年的产量才不会被大量消耗，反而会随着时间的消逝被逐步囤积与保护起来。「S2F与比特币」
在《比特币本位》（The Bitcoin Standard）一书中，作者 Saifedean Ammous 将原本用于商品市场分析的 S2F 用到了比特币上。这也与比特币的设计理念相契合，因为它本来就是被作为一种类似贵金属形式的新货币类商品设计的。正如中本聪所言，“假设有一种像黄金一样稀缺的基础金属，但具有以下特性：单调的灰色，导电性不佳，不是特别硬……没有任何实际或观赏用途……以及一个特殊、神奇的属性：可通过通信渠道传输。“同黄金一样，新的比特币无法被任意开采。又因为比特币是纯数字的，所以被经常称为“数字黄金”。
S2F 为分析比特币的价格趋势提供了一种简单的量化框架：这是一种具有很强解释效力的指标，让比特币与黄金及其近亲具有可比性。而通过简单的计算我们就会发现，如今比特币的 S2F 约为 26，4 个月后比特币的 S2F 便会达到和黄金相近的水平，再过 4 年，将会远远的超过黄金。这是怎么实现的呢？
「比特币“不公平”的发行机制」
鉴于比特币是纯数字化的，可以在协议之初确定其完整的发行机制。人们确实可以说，化名“中本聪”的比特币创造者在白皮书中“作弊了”，因为比特币供给侧每 4 年进行一次的急剧而机械的减半，是现实世界里任何元素都无法媲美的。中本聪的天才之举是将比特币的供应与其价格和采矿工作（即算力）脱钩，难度调整系统是不见著于 Bit Gold 等比特币的任何前辈的。
在比特币网络上，大约每 10 分钟会有一个新的区块被矿工开采出来。除了交易手续费外，最初每个区块包含 50 个比特币的区块奖励，并在 4 年后减少为原来的一半。经过了两次减半，如今每个区块包含 12.5 个比特币奖励。而今年 5 月份再次减半之后，区块奖励将减少到 6.25 个。当比特币的价格上升时，更多的矿工（算力）加入到了采矿之中，系统会自动提升挖矿难度，让出块时间维持在平均 10 分钟；而当价格下跌，部分矿工退出采矿，系统会自动降低难度，将出块时间同样维持在平均 10 分钟。因此无论价格或是算力如何波动，都确保了目标数量的比特币进入流通。
同样由于其完全数字化的缘故，比特币另一个特殊之处是它无法像黄金那样作为装饰使用，或是作为工业原料。乍看之下这好像是个缺点，但是从 S2F 的角度而言，却不尽然。考虑到比特币别无他用，需求侧构成亘古不变（例如，并不会出现一个新的产业因为需要使用比特币作为“原料“，而大量消耗其库存），所以不用担心出现其它因素扭曲其价格构成。由于固定的发行机制，也自然不会有额外的比特币被开采出来，对供给侧造成冲击。
图：1892 - 1912 加拿大育空地区（Yukon）的黄金出产量。自 1896 年开始，在物质利益和美国高失业率的驱使下，总数约 10 万名的淘金者来到了加拿大育空地区的克朗代克河。淘金热一直持续到了 1899 年，这批额外的黄金供应也让全球金价暂时性的下跌。历史上，淘金热所引发的黄金产量上升，对供给侧造成冲击的例子有很多。
因为高昂的生产成本，足够长的积累时间，以及先发优势（由于天然金矿的存在，意味黄金在很久之前就可以作为货币类商品使用，与之相反的是钯、铂等工业贵金属直到近代才被人类发现），让黄金获得了如今的高 S2F，并一度成为全球唯一的本位货币。即便日后黄金同法币脱钩，它依旧是市值最大的价值储藏资产。
图：比特币的货币通胀（黄色）和供给曲线（蓝色）。
因为特殊的发行机制，尤其是每 4 年一次的减半存在，比特币在短短的 11 年里就实现了与黄金相近的 S2F。这套由中本聪确定的游戏规则，通过全球的点对点网络，由所有运行全节点的用户共同监督，确保其无法被单方面篡改。
「比特币的市值与S2F间有很强的的相关性」
经过分析师 Plan（@100trillionUSD）的扩展，以及他基于 S2F 建立的估值模型（具体参见”Modeling Bitcoin's Value with Scarcity”，链接见附录 ），人们发现比特币不同时期的市值与其所处阶段的S2F有着很强的相关性。这里我们尝试以计量经济学的方式加以证明。
首先，作为一个公共数据库，比特币的总量和到各个区块为止的库存与区块奖励，都是已知或者通过简单计算就可以得到的。而在 2010 年及之后，随着一个个交易所如雨后春笋般建立起来，比特币的历史价格也可以轻松得到。计算各个阶段的比特币市值，自然也不是难事。唯一比较棘手的问题，就是“丢失的比特币”（或者更准确的说，丢失的私钥）了，因为没有人知道具体有多少币再也不会流通。在这里的计算中，我们假设有 100 万个，即那些被认为由中本聪持有，并从未使用过的比特币。为了验证所得估值的合理性，我们在图中另外绘制了金、银、铂和钯的市值和 S2F。这部分较为简单，所使用数据均来自正式出版物。
图：不同商品的S2F。在“硬度“或者说稀缺性上面，比特币正紧追黄金的脚步。
当我们将所得到的数据绘制在坐标轴上后，便会发现比特币的市值同 S2F 有着对数的线性回归关系。换句话说比特币的 S2F 值越高，其作为资产的“硬度”越硬，其价值也就越大。当然有人可能会指出，我们采样的蓝色数据点并不完全坐落在回归线上。但是这些误差是在允许范围内的，感兴趣的朋友可以查阅 @phraudsta的“Falsifying Stock-to-Flow As a Model of Bitcoin Value” 与 @BurgerCryptoAM的“Reviewing ‘Modelling Bitcoin’s Value with Scarcity’ – Part II: The hunt for cointegration” （链接见附录）做的论证，这里仅引述前者的结论：如果我们把比特币的价值看作一个醉汉，那么 S2F 并不是他真正的跟班狗，而更像是他走的路。醉汉会在路上到处游荡，有时会停下来、滑倒、错过一个拐弯处、甚至在路上抄近路等；但总的来说，他会沿着这条路的方向回家。
如果仔细观察图表的话，不难发现铂和钯都是明显位于回归线上的。这表明，它们的市场价值主要或很大一部分来自其作为工业金属的实用价值，只存在着很低的货币溢价。与之相反，黄金可以说和回归线几乎重合，当然这也是完全合乎逻辑的，因为黄金这种古老金属主要是作为价值储值存在，其工业需求很小。
当然，最有趣的问题自然是在我们已知 2020 年 5 月之后，即下一次减半后比特币的 S2F 将从现在的大约 26 增加为 53 时，市场会有什么变化？而现在黄金的 S2F 为 62，到时候比特币也仅仅是比它低一些而已。答案是，如果这一估值模型成立，比特币的价格将达到 9 万美元一枚。这还意味着比特币的减半效应并没有计入当前的比特币价格中（有趣的是，根据 S2F 估值模型，当前比特币的“合理“价格正好为 7500 美元）。
「结论：比特币正朝着一种比黄金更硬的资产迈进」当然，即便最优秀的数学模型在预测未来价格时也可能失效。S2F的基本假设是被估值的商品需求至少不会大幅下降。对比特币来说，抵抗外汇管制、资本封锁，保障资产所有权等等的需求是否会收到日益成长的稳定币蚕食还需要更多时间的观察。毫无疑问，5 个月后的减半对基于 S2F 的估值模型将会是一次大考，比特币到底会不会在减半后的某个时间点达到 9 万美元的高度？我们不妨一同见证。当然，无论该估值模型是否被验证可靠，S2F 这一衡量“硬度”或稀缺性的指标都将会为我们理解比特币提供非常好的启发。因为比特币本身就是被作为一种“超级硬”的资产设计的。而到了 4 年后的 2024 年，比特币的“硬度”将进一步提升，超过 100，这将是连黄金都无法企及的高度。
附录：
1. Modeling Bitcoin's Value with Scarcity：https://medium.com/@100trillionUSD/modeling-bitcoins-value-with-scarcity-91fa0fc03e25
2. Falsifying Stock-to-Flow As a Model of Bitcoin Value：https://medium.com/swlh/falsifying-stock-to-flow-as-a-model-of-bitcoin-value-b2d9e61f68af
3. Reviewing ‘Modelling Bitcoin’s Value with Scarcity’ – Part II: The hunt for cointegration：https://medium.com/burgercrypto-com/reviewing-modelling-bitcoins-value-with-scarcity-part-ii-the-hunt-for-cointegration-66a8dcedd7ef
NPC源计划简介：NPC 全称:Naissence Project Core 简称NPC,中文名:源计划
