青岛国资终于“正式宣布”终止收购郭蓉证券。
1月12日，青岛国资旗下青岛国鑫发展(集团)有限公司(以下简称青岛国鑫)正式发布公告称，“鉴于本次交易前提条件不成立，本次收购终止。”
就像这次并购一样。一宗被市场普遍认为是券商定价过高的案例，其最终流产并没有超出预期。各种信息显示，该收购在2021年9月和11月两次被相关部门否决。
作为存续债券不少于37只的发行人，青岛国鑫本应及时披露本次重大资产购买的进展情况，但仍令市场不解的是，为何上述信息在数月后才发布。
据信丰(ID: Tradewind01)多方调查，此函之所以“滞后”数月，可能与青岛国鑫早前向郭蓉证券控股股东北京长安投资集团有限公司(以下简称长安投资)垫付4亿元交易保证金有关。
从长安投资的财务变化来看，正是这笔预付款帮助长安投资完成了向格力电器(000651。SZ)并让其一度紧绷的资金链松口气；如果此次成功出售郭蓉证券的控股权，将一举改善长安投资的流动性状况。
但交易价格高、搬迁困难等诸多不利因素，最终未能获得国资部门的许可，客观上也让青岛国鑫成为长安投资的“新债主”。
面对资金链依然紧张的长安投资，青岛国鑫能否顺利走出长安投资的“债务办公室”，收回已垫付一年多的巨额保证金，无疑面临较大的不确定性，这也可能是青岛国鑫2022年初收购终止“正式公告”的内在秘密。
收购郭蓉证券告一段落，早在四个月前就有了明确的信号。
多位接近青岛国资的人士证实，2021年9月，青岛国鑫曾致函长安投资，告知其“由于交易未能获得国资部门的批准，无法实现交割的前提条件”
两个月后的2021年11月，当地国资部门再次发函，明确表示青岛国鑫不会批准购买郭蓉证券，进一步宣告了这笔交易的“失败”。
然而，在2021年9月和11月这两个关键点上，青岛国鑫并没有披露终止收购的消息，并且一直延迟到2022年1月12日，这在债券市场引发了诸多质疑。
青岛国鑫仍然是债券市场的重要发行人——截至1月13日，青岛国鑫的银行间和交易所债券不少于37只，总余额为430亿元。
“事实上，关于收购郭蓉的传闻甚至公开消息一直都有，但青国鑫从未说明情况或澄清。”上海一位固定收益基金经理表示，“它直到最近才承认，这真的相当不正常。”
据信丰(ID: Tradewind01)了解，青岛国鑫的信息披露滞后现象还不止于此。在宣布签署收购协议的时候，青岛国鑫可能已经有了信封的滞后性，甚至出现了“未签合同先付定金”的现象。
公开资料显示，青岛国鑫最早于2021年4月7日宣布收购郭蓉证券。表示已签署协议，同意以总金额68.42亿元收购郭蓉证券的控制权。
然而，在21清新01(188866)的招股说明书中。SH)，青岛国鑫2021年10月发行的小型公募，披露了截至2020年末应收账款的前五大债务人，其中郭蓉证券控股股东长安投资赫然在列，涉及金额4亿元，性质为“首付”，占上述购买总额的5.85%。
这也意味着，早在2020年，青岛国鑫就已经向长安投资支付了保证金，直到4个月后，青岛国资才披露了这笔交易。
而且，在2021年4月7日的公告中，青岛国鑫称该协议的签署日期“最近”比较模糊，并表示相关事宜已走完“内部决策程序”，但“本次交易的前提条件尚未完全达成，因此合同尚未履行”。但全文并未提及2020年支付给长安投资的4亿元保证金。
青岛国鑫是否在2020年签订了相关协议，直到4个月后才披露，或者是在2021年签订了协议，但在2020年预付了定金，市场还不得而知。
“从收购开始到放弃收购，(青岛)国鑫的信息披露一直比较滞后。”上述固定收益基金经理表示，“如果2020年已经签了协议，保证金已经交了，2021年二季度再披露显然来不及；但如果2021年签合同，2020年交定金，问题就更大了。”
从长安投资的财报来看，2020年青岛国鑫的保证金支付确实有较大概率――长安投资母公司2016年至2019年底的货币资金没有超过1亿元，但在2020年底一次性上升到4.23亿元。
青岛国鑫当时大概不知道的是，在缴纳4亿元交易保证金的那一刻，它已经客观上成为了长安投基金环节竞争中新的“接盘侠”。
由于近年来频繁的短期和长期投资，以房地产和股权投资为主的长安投资长期以来资金链紧张。是维持其资金链正常运转的重要工具，只是其近年来发行的若干私募债。
2017年以来，长安投资已发行不少于7只私募债(以下简称长安债)，总规模18.82亿元。
在发行初期，广州农村商业银行、资本担保等机构均已成为长安债券的持有人，但随着信贷市场的不断收缩，相关
机构持有人也不断退出。为了让长安债得到顺利发行与承接，长安投资通过其控股的国融证券开展了一系列关联方自融和结构化发行运作。
在2018年的一次检查中，证监会机构部牵头对国融证券形成的一份现场检查确认书显示，国融证券被发现以资管、投顾产品等方式持有大量长安债，总体量约为8.5亿元。
次年，监管层对信用债市场普遍存在的结构化发债的持续施压，让长安投资陷入了新的资金周转困难。
正在这时，格力电器成为了长安债的新持有人，并成功的为长安投资化解了资金链燃眉之急。
据格力电器财报显示，其2020年6月底仅有的13.61亿元重要债券投资中，多达10.01亿元都投向了长安债，作为A股白电领域的明星龙头企业，重仓一只评级仅为AA级的民企私募债一度让市场瞠目。
格力电器对长安投资的支持不是无偿的，几乎在同时，一笔规模达5亿元的“资金拆借”占款趴在了长安投资的定期报告中，而这笔资金的流向正是格力电器的昔日知名关联方银隆新能源股份有限公司（下称银隆）。
据一位接近长安投资人士透露，这实际上是一个格力电器输血长安投资，进而通过长安投资来输血银隆的复杂交易安排。
但上述输血路径被市场曝光后，格力电器似乎急于撇清这一“瑕疵”。
于是在长安投资的2020年年报中，此前对银隆的5亿元拆借不但得到清除，格力电器持有的6.7亿元长安债也获得了提前兑付与摘牌，格力电器更是在2021年下半年以18.28亿元完成了对银隆的收购和并表，至此无须再以这种曲线模式提供输血。
但是，拿回输血给银隆的5亿元资金拆借，长安投资尚无法满足格力电器的全额兑付要求，截至2021年半年末，格力电器报表中仍然持有“18长安04（150629.SH）”、“18长安03（150588.SH）”两笔、期末账面价值共计3.85亿元的长安债。
不过应于2021年下半年到期的“18 长安 04”、“18 长安 03”最终还是获得了如期兑付。
一位接近长安投资人士指出，2021年下半年兑付格力电器持有的长安债的流动性来源，或正是青岛国信为收购国融证券向其预先支付的4亿元定金。
“长安投资体内的资产基本上是没有什么现金流的，所以一下自拿不出这么多钱来兑付，所以青岛国信的这笔定金，可谓帮长安投资的私募债兑付解了燃眉之急。”
换而言之，向长安投资支付4亿元定金的青岛国信，客观上帮助格力电器实现了从长安债上的“全身而退”，进而成为维续长安投资资金链的新“接棒者”。
长安投资的资金困境并不止于到期的私募债，其还面临着国融证券的IPO对赌压力。
在国融证券2016年的增资扩股中，长安投资曾与多名投资者签订对赌协议，约定国融证券五年内未能获批上市，则长安投资则须对投资者所持有的股份进行回购，涉及本金、利息合计近23亿元。
近年来的业绩下滑及处罚不断下，国融证券IPO希望渺茫，这也导致长安投资面临巨额的对赌履约义务。
在上述接近长安投资人士看来，正是在这一巨大的回购压力面前，长安投资最终决定出售国融证券控制权。
“找到（青岛）国信其实一定程度上就是为了解决当时的对赌后遗症，这也是出售国融证券方案定价如此之高的原因，因为只有较高的定价才能覆盖长安投资对国融证券中小股东的回购义务。”上述接近长安投资人士称，“而且证券牌照是重资产金融牌照，不到万不得已是不会卖的，现在卖券商牌照的不是资金链紧张，就是标的本身存在风险。”
然而国融证券收购案的最终流产，无疑让长安投资陷入新的资金压力。
首当其冲的便是青岛国信先期支付的定金退还问题。
“国融证券的交易黄了，（青岛）国信第一时间想到的肯定是要把定金要回去，因为是监管部门没有批准，属于导致交易没有达成先决条件的不可抗力因素，所以按道理定金是可退的。”上述接近青岛国信人士表示，“4亿元也不是一个小数，就算按照5%的利率算，一年也是2000万的利息，如果不能如期回收，显然容易造成国资流失。”
但对于刚刚完成私募债兑付的长安投资来说，其是否还具有4亿元定金的偿还能力，显然要画上一个问号。
财务数据显示，截至2021年6月底，长安投资母公司口径下的货币资金仅有0.31亿元，远不足以覆盖待退偿的定金金额。
此外，长安投资还有一笔、也是唯一一笔规模1亿元私募债20长安01（167345.SH）将于半年左右时间触发回售到期，该笔债券持有人穿透后的实为长安投资、国融证券员工的集资专户。
在业内看来，或许正是由于该笔定金的退偿困难，导致青岛国信迟迟不愿在2021年年内披露国融证券收购案已经终止的进展。
“如果没有宣布收购终止，那么定金挂在账上怎么都好解释，如果公告终止了，那么年底前应该把定金收回来的，不然交易都黄了，预付定金还趴在年报上怎么都是说不过去的。”上述接近青岛国信人士坦言，“当然并不是说（青岛）国信想给长安（投资）这个定金更久的账期，主要还是长安（投资）拿不出钱。”
这也意味着，青岛国信选择将终止收购国融证券一事定于2022年年初披露，一定程度上有利于其解释对长安投资的预付账款“跨期滞留”在2021年年报中的财务合理性――这或许才是青岛国信披露终止收购出现明显滞后的真实原因。
“长安投资资金周转能力不足，导致这笔预付账款难以在短时间内收回，有可能超过一年时间还收不回来，甚至还会连续在（青岛）国信的两期年报中出现。”上述接近青岛国信人士称。
“如果按照实质大于形式原则，这笔短期内难以收回的定金规模高达4亿，实际账龄超过1年，客观上已成为青岛国信对长安投资的一种类借贷和融资支持行为了。上述接近长安投资人士评价称。
青岛国信并非“活雷锋”，定金退还账期的延长也不是“无条件”和“纯信用”的。
信风（ID：TradeWind01）调查发现，长安投资全资子公司北京长安置地房地产开发有限公司已将旗下项目公司――安徽长安城房地产开发有限公司（下称安徽长安城）的全部5000万股权质押给了青岛国信，而股权质押设立日期刚好在2021年12月28日。
据了解，安徽长安城系长安投资在安徽省六安市的地产项目公司，其曾在2020年以高达8.92亿元的高价拍得当地六出2020-4号地块并一度成为“地王”。
“质权设置都不可能是凭空产生的，这种情况基本是因为这笔定金在2021年内还不上了，但债权方需要债务方‘给个说法’，所以长安投资把这个项目抵给青岛国信了，以确保长安投资不会赖账。”上述接近长安投资人士称，“按照接近9个亿的拿地成本，打个折正好可以抵4个亿左右。”
尽管长安投资已将旗下房产项目股权质押，但这对于青岛国信来说仍难言“资金安全”，原因在于六安市作为三线城市，房产项目在收益性、资产通用性、流动性上均不具有优势。
“把项目收抵主要也是让长安（投资）给个交代，这个项目对（青岛）国信来说是没有很大价值的，何况它拿地价不便宜，还是三线城市土地，流动性也一般。”上述接近青岛国信人士称“目前拿回定金的希望可能还是有赖于长安投资找到更多的还款来源，要么自身融一笔钱来还掉，要么为国融证券找到新买主，以空间换时间，拿新定金还老定金。”
长安投资还能否获得新的资金周转能力，而青岛国信的4亿元定金又当如何解决，市场正在拭目以待。
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