大家好，我是量化蔡健，专注基金研究，喜欢写基金分析的业余玩家。如果我的文章对你的基金投资有帮助，请关注我。 　　

　　

　　01 | 基金经理朱少醒 　　

　　

　　朱绍兴 　　

　　

　　1基金经理简介 　　

　　

　　 　　

　　

　　管理学博士，曾任华夏证券研究所分析师，2000年6月至今就职于郭芙基金管理有限公司。他曾任郭芙基金管理公司研究规划部分析师、产品开发总监、研究部总经理。他于2004年6月至2005年8月担任郭芙天一价值基金助理经理，并于2008年11月至2010年1月担任郭芙天汇精选成长基金经理。总经理助理兼股权投资部总经理。 　　

　　

　　2代表基金 　　

　　

　　朱绍兴是中国基金业时间最长、年化收益最高的纪录保持者。他作为基金经理管理“郭芙天汇成长混合A”基金(代码：161005)16年，从未换过。基金期间总回报20.62%，年化收益率超过20%。440亿的管理规模，朱绍兴把郭芙天汇当做唯一的产品，不发新基金，专心培养这个孩子，这在业内真的不多见。他获得了“基金行业最具排他性”的称号，通过了16年两轮大规模牛熊市转换的考验，是国内为数不多的投资能力能与巴菲特相媲美的明星基金经理，也是市场上为数不多的十年内收益十倍的明星基金经理。 　　

　　

　　 　　

　　

　　3投资风格偏好,朱绍兴是典型的成长型选手，2009年以来管理“郭芙天汇成长混合A”。在仓位上，他一直在大行情的增长和小行情的增长之间来回切换。他是典型的追求成长型基金的经理人。 　　

　　

　　 　　

　　

　　二、位置风格：位置一直保持在90%以上，是进攻型球员。如果说朱绍兴没有选对时机，那就是“满仓做到了”。从股票持仓份额的走势来看，朱绍兴是典型的“高仓健”。除了前几年尝试做时机外，最近10年一直维持在90%左右。这也决定了这只基金有很大的熊市回撤，但从不错过牛市上涨的机会。目标是长期收益，不是短期浪。 　　

　　

　　 　　

　　

　　一、市值风格： 　　

　　

　　4基金经理投资特点 　　

　　

　　朱绍兴采用自下而上的选股方式，属于“选择性选择型”。通过对公司长时间的跟踪分析，找出公司的关键特征，进而选择投资对象。他看中了三个关键要素：企业基因、企业治理结构、企业管理。‘基因’好的公司是指容易产生稳定增长的业绩，几年后可能增长几倍甚至十几倍；良好的公司治理意味着一个公司应该既有才华又有道德。当研究团队花费大量时间进行研究，并经过反复讨论后，有80%左右的把握再次购买。 　　

　　

　　在确认公司是优质资产后，朱绍兴会立刻在错误的时间买入，虽然买入价格可能不便宜，甚至略贵。这和真正的价值投资者不一样。价值投资也考虑估值的因素，买的公司是否被低估。抑价买入不仅能使公司回归合理估值，还能使公司成长。但现实中的问题是，大家都想买便宜的，却没有那么多便宜的公司。另外，择时需要对市场有很深的理解，没有人每次都能做出准确的判断。朱绍兴坦言，自己并不具备准确预测市场底部的能力。他相信只要公司发展会更好，以后会更赚钱，股价会更高，他都会买。比如恒瑞医药，在任何一个时间点，它的估值都不便宜。如果朱绍兴等它低估了，然后在所谓的市盈率是个位数的时候买入，恐怕就享受不到这样的涨幅了。 　　

　　

　　投资特点一：自下而上、精选个股、淡化择时 　　

　　

　　朱绍兴能取得超高收益的最大杀手锏就是精选个股后长期持有，因为只有长期持有才能充分了解个股的涨幅。 　　

　　

　　投资特点二：长期持有、均衡配置 　　

　　

　　这些年来，无论是牛市还是熊市，朱绍兴都被满仓所分配。虽然郭芙天汇是混合型基金，股票投资比例可以在50%-95%之间波动，但朱绍兴的情况并非如此。除了5%左右的少量现金仓位(防赎回)，其余股票仓位都在90%以上。 　　

　　

　　投资特点三：艺高人胆大，高仓位运作 　　

　　

　　朱绍兴的代表基金郭芙天汇成长混合A业绩突出，多次获奖。 　　

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6管理基金

　　

一、管理规模：

　　

　　

二、管理基金：

　　

　　

　　

总结和建议

　　

投资市场风云变幻，起起伏伏，能一年冠军不足为奇，但是能坚守16年，年化收益率高达20%，并且衷情1只基金，在这个浮躁的金融市场中独此一人，令人尊重。

　　

朱少醒奉行精选个股、淡化择时、长期持有策略，最大限度地赚取优秀公司成长所带来的收益，基金整体风格稳定，十几年来没发生过漂移，每年年度收益虽不是很亮眼，但长期下来却表现优异，总的来说，长期收益不错，但是短期波动较大，涨的比别人多，跌的也比别人多，喜欢慢慢变富，愿跟时间的做朋友的基民可以重点关注。

　　

　　

朱少醒为人低调内敛，很少公开露面接受采访，目前能找到的只有他在2017年12月，接受“聪明投资者”的访谈。据说，他那一次交流，很是坦诚，“既然10多年了，都没有出来交流过，那就一次把10年的话都说了吧”。文章比较长，建议大家收藏起来，慢慢看，细细品。

　　

　　

下面的访谈录，著作权归“上善山水”所有，原出处在“雪球”。

　　

1，聪明投资者：连续12年，年化22%，你打算做多少年这么高的收益？

　　

朱少醒：收益都是结果，现在也不能说以后怎么着。但是干这么久，内心肯定想延续的时间尽可能长一点，尽可能在比较长时间(收益)都还能凑合。

　　

2，聪明投资者：有没有算过，你的持有人有多少是赚钱的。

　　

朱少醒：赚钱比例一大半，但是赚大钱的比例不高，需要一直拿着。

　　

所有公募都不可避免要面对的是，散户天生就容易在市场最热的时候进入的，我们不太可能改变这种特性。

　　

我们能改变的就是，第一，高点的时候，做事情更有节制，更多控制自己的欲望。我的基金第一次上规模是在2007年，从6亿干到96亿。那时候我唯一能干的事情，是主动把规模控制在100亿以内。

　　

第二，我们尽可能经过一个完整周期以后表现最好。2007年进来好多钱，2008年肯定套了，但我在2009年创新高了，这是我们作为公募管理人尽力做的事情。

　　

3，聪明投资者：如果是你的家人，有1000万的现金准备投资，现在你会给一个什么样的投资意见？

　　

朱少醒：我们不能买股票，如果你放在三年以上的时间维度，都应该投权益资产，三年以下就比较难说了。

　　

(放到10年以上)毫无疑问是权益资产，可以更集中到那种更长期优质的资产，你觉得置信度最好的公司，跟着公司一起慢慢变富。其他资产没有办法跟权益资产匹配，不是一个量级的。

　　

4，聪明投资者：房产呢？

　　

朱少醒：我对房地产的投资价值不确定。

　　

有可能房价还能涨，但是作为房产投资者，可能你挣不到钱。因为如果未来政策限制房产的流动性，会导致你买的资产收益率显著折价。这个事情发生的概率挺高的，房地产投资的不确定性挺大的。

　　

5，聪明投资者：你赚的是哪部分的钱？

　　

朱少醒：我属于自下而上的选股型选手，先个股选择，再做配置，基本上是放弃择时的。

　　

　　

6，聪明投资者：你这12年来最赚钱的股票是什么？

　　

朱少醒：我平时不怎么看那个东西。

　　

不知道你有没有看过一书上的说法，小孩画画通常有两种完全不同的状态：有的小孩边画边撕，画完就撕；还有的小孩画好了，稍好一些好的保存在那边。可能到最后，所有的画里，画的更好的是前者。

　　

投资和这个有点类似。我可能对过去的“亮点”不是特别在意，更多是看过程和未来，我享受过程，在这个过程中，反而有些教训，我会记得更清楚。

　　

从逻辑上看，最赚钱的应该是拿得最久的股票，估计茅台是赚钱比较多的，因为我一开始就拿着它，拿了8、9年，现在也还是重仓。

　　

7，聪明投资者：有段时间，你们拿茅台成了一个笑话。

　　

朱少醒：投资市场上，本身就不断的犯错。犯错了就很容易被人家笑，即使你没有犯错，也会被人笑。

　　

这个行当本来就是被公开评价的，你要有自己内心的评价体系，否则，很容易焦虑，被大量东西左右。

　　

我们有些新基金经理，上来就迫不及待去看各种基金评论，我说你看一个礼拜，新鲜一下以后就把它忘掉，这都是噪音，对你们没有意义。

　　

8，聪明投资者：你们最早怎么看到的茅台？

　　

朱少醒：陈总(富国基金总经理陈戈)比我更早，他在当研究员的时候就到处向人推荐茅台。我无论在天益还是管天惠，基本上都重仓茅台，而且是很重的重仓。

　　

这一波很多基金经理在茅台上挣到了钱，但真正赚大钱的是少数，要么仓位不够重，要么持有不够长。

　　

所以，投资很重要的一点，除了选好股票，做出正确的决策外，非常重要的是，要在这个正确决策上赚足够多的钱，这个更重要。长远来看，其实挣大钱的投资，不需要很多股票。

　　

9，聪明投资者：但你的持股集中度不算高，一直在50%上下。

　　

朱少醒：对，可能跟我的背景有关，我学金融工程的，接受组合投资的培训更早于个股选择的培训。

　　

虽然我是自下而上做投资，但我从来不在某个行业或者风格、主题上做极端的仓位。这么长时间，我很难进市场前几位，因为你做了组合均衡化，就不可能有极端的业绩。

　　

要做极端业绩，一定要在某些赌点，或者在某些地方做极致的包容。要么，某个行业一下子搞几十个点，要么，前十大重仓股每个是十个点，我是回避这些行为的。

　　

10，聪明投资者：你既然选择均衡，为什么敢这么重仓茅台？

　　

朱少醒：即使在我们最看好茅台的时候，纯板块暴露也不是那么极端，重仓股也是分在好多板块里。

　　

纯粹做自下而上管理的，不用考虑均衡。我相当于在自下而上选股上面，加了一层组合管理的风控框架，做了一些修正。

　　

投资里面最核心的就是取得阿尔法，均衡其实是解释另外一件事情，就是阿尔法的质量。

　　

11，聪明投资者：你怎么看那些极致风格的投资者？

　　

朱少醒：我对各种风格的接受程度是很开放的，关键是你要知道你在干什么，你做了这个行为，就要接受这个变动所带的结果。

　　

你要清楚，自己在干什么，是暴露在哪里？你是暴露在20个不同行业的股票上，还是这20个股票都是在同一个板块上，这是截然不一样的。我们公司整体对风格的暴露不是很大。

　　

12，聪明投资者：你一般会招什么样的人？

　　

朱少醒：研究员首先是品性要求，好的研究员还要独立思考，有开放的心态、很强的好奇心，做事有很强的韧性。智商在这个行业内从来不是瓶颈，做事情的坚韧度和毅力很重要。

　　

我在投研团队里面强调的是极致的透明，极致的理性。这个是达里奥的原则，我非常推崇他的观点，乔布斯跟他说的类似，跟聪明人在一起，最大的好处，就是不用顾虑大家的自尊心。

　　

做了这么多年，我发现，其实好多公司包括好多非常资深的投资人，其实都没有过这一关，做到对自己的内心极致诚实。尤其是去公司调研的时候，你会发现做到这一点还挺困难的。

　　

我希望我们能走得更远，这个东西能在同事们的血液里面，不需要刻意去思考，大家都形成这种习惯。

　　

13，聪明投资者：一个好的公司，它的买点应该是什么时候？

　　

朱少醒：管大资金的公司，你觉得它符合你的条件，第一件时间就得买，当然，肯定是估值比较合理的情况，或者你觉得有点难受也可以。

　　

核心问题是，定性判断比其它更重要。首先你要定性它是不是一个优质资产。

　　

14，聪明投资者：有些人看好茅台，嫌它太贵了，又怕他一直不跌，就先买一半，等跌下来再买，可能很长时间买不到他想要的量。

　　

朱少醒：我不是特别倾向用交易来代替判断，判断就是判断，交易就是交易。

　　

好多基金经理、尤其是新的基金经理，有时候思考的时候会偷懒，比如想问题时，七八成的置信度，后面通过不断交易或者其它动作，去控制思维。

　　

我倾向于建议，如果你这支股票作为重仓股，前面花大量时间反复调研、反复争论，把置信度从五、六十提升到七、八十甚至更高，然后再花10秒钟时间去下个单，这是我们内部推崇的做事方法，也是我自己比较习惯的作风。

　　

15，聪明投资者：你怎么判断卖点？

　　

朱少醒：成长类投资的卖点，其实是带有艺术成分的，比较难量化、难有明确规则。

　　

我自己的做法是，第一，不断去review原来的投资框架，买入之后，逻辑有没有发生变化。

　　

然后，估值有没有达到你的判断，对于成长公司来讲，这方面的权重要稍微低一些，因为犯错概率也挺高的。

　　

还有就是，在仓位有限的情况下，你有没有更好的标的来替代原来品种。

　　

　　

16，聪明投资者：有没有买入或卖出哪一个股票，让你觉得非常困难。

　　

朱少醒：困难永远不在交易层面，而是在研究层面。你觉得很困难，说明你对这个事情很难下判断，你还找不到合适的途径来寻找解决方案。

　　

投资里面有好多问题，其实没有标准答案，你可以尝试各种途径去寻找答案。

　　

但是做投资的好处在于，不一定非得干这个事，这是买方投资最幸运的事情。不是每个季度你都要去做，每个决策你都必须要做，你可以挑你置信度较高的事情做就可以。

　　

17，聪明投资者：你有没有觉得哪些是自己的短板？

　　

朱少醒：肯定有。这是我的选择，尊重自己的选择方式，你可以认为这是我的能力边界不够，我从来也没有明星、偶像情结，真实地没觉得自己是牛逼人物。

　　

有些钱没挣到，是怎么都不能理解，这种钱给我我也不会挣，还有一部分就是你能力不够，投资研究本来就是不断积累的过程。

　　

18，聪明投资者：你犯过最大的错误是什么？

　　

朱少醒：2008年的时候干了90多的仓位，这肯定是很严重的错误。更严重的错误是，2008年一直扛着这个仓位，直到2008年年底直接给砍下去。

　　

19，聪明投资者：为什么不是遗憾2015年的仓位那么高？

　　

朱少醒：2015年发生的事情太快了，根本就没有办法，2008年的时候，其实有很多时间可以主动选择，你有好多时间去修正错误。

　　

其实，持有周期足够长也没有问题。我现在感觉就是，只要你在细分领域做得很极致，从两年的纬度来讲，都能够降低亏损风险。

　　

20，聪明投资者：关于失败教训，你的第一反应不是个股，还是仓位。

　　

朱少醒：个股教训最深的，应该是家化。家化很早就买成重仓股了，早年的收益率也比较高。后面很清晰的看到，我原来的投资逻辑不断受到侵蚀，但我们还是心存幻想。

　　

我反思下来有两点：

　　

一，这个世界每天都在变化，在这个过程中，好公司你要拿得住，干(买)得多。

　　

二，和公司的距离不是越近越好的，某种程度来讲，保持一定的距离，对投资反而更合适。

　　

　　

21，聪明投资者：你一般怎么选股？

　　

朱少醒：有的看行业，有的看产业趋势，最后就落实到个股。过程中，找到合适的人才，在肥沃土地里去布局。

　　

第一，你发现自己的瓶颈不是信息，而是精力，所以，应该把精力配置到最应该产生效果的地方。要有合适的人一起做事。

　　

第二，我们会在一些比较“肥沃的土壤”里，进行战略配置。在这些领域的人力，我从来不制约，唯一制约的就是要价值观相同，手艺活过硬的人才。

　　

22，聪明投资者：“肥沃的土地”一般会在什么地方？

　　

朱少醒：其实还是那些东西，比如说大消费，高端制造，TMT这些领域，你能看到很大的空间。

　　

23，聪明投资者：“肥沃的土壤”过去是这几个行业，往后看十年，还是这些行业吗？

　　

朱少醒：放在3、5年的纬度，我有很大置信度还是这些行业。

　　

24，聪明投资者：为什么只看3年、5年，而不是拉长看5到10年？

　　

朱少醒：这可能跟我信奉的置信度哲学有关系，这个世界具有一定程度的不可知性，我目力能及的东西就是这样，我会尝试看得更广，但我们从三年纬度来做判断，相对来说，置信度更高一点。

　　

放到5年以上看未来，你可以尝试着把整个背景描述出来，但要预测这个事情，其实它的置信度会大幅下跌。

　　

25，聪明投资者：为什么往前看3到5年，还是这些行业？

　　

朱少醒：你可以看中国整个经济发展阶段，比如说制造业，你会发现，这几年中国制造业只要够到哪个层级，基本上这个层级的竞争对手就被碾压了。

　　

我们很早买三一重工，当时一个非常关键的决定因素是，它有没有可能在全球挖掘机市场里插上一脚。结果后来发现，一旦他插入，站住脚以后寸草不生，直接把韩国的同业竞争者给灭了。

　　

其实韩国日本是很悲摧的，一旦中国产业升级后往外够，够着的部分就寸草不生，它们就默默把市场份额让出来。在这种大背景下，你能够找到符合这个趋势的公司，就在这些行业里。

　　

　　

26，聪明投资者：格力和美的已经碾压全球了，碾压过后还有机会吗，空间有多大？

　　

朱少醒：白电的空间比我们原来估计的还要更乐观一点，我们投了那么多年格力，一直从增速去推算它的天花板，但天花板一直在往上移。

　　

后来，我们也发现了中间的偏差，因为我们只推算了可比的行业空间，但它的渗透率其实一直是在上移的，导致天花板比我们预期的更大。

　　

这种公司其实不完全依赖于行业逻辑。优秀的成长股给你最好的回报就是，他在经营业务上经常超越预期。

　　

早年我们重仓苏宁的时候，我们反复模型出来的预期，最后都比真正报出来的要低。并不是他们调控，确实因为在它的行业，在它的时代，它给你最好的回报就是超预期。

　　

27，聪明投资者：“肥沃土地”没听你提到银行股。一个增长的经济体，银行是伴随成长的？

　　

朱少醒：我个人理解，不能把银行作为一个板块机会，银行已经进入分化的阶段，可能真正从这一两年开始，银行会有差异出来。

　　

因为经济总量的增长越来越趋缓，很多成长来自于个体发展。投资的本质，跟经济结构变化有关。

　　

美国这一波大牛市里，真正表现好的公司，比如苹果、谷歌，是不需要钱的，其实都跟银行没有关系。

　　

未来，新兴产业都不是以资产挣钱，而是用智力挣钱。智力挣钱的东西，其实对银行的依赖度是降低的，只有拥抱这种变化的银行，才能走出来，这是个体机会。

　　

作为一个跟随经济增长的纯板块机会，银行不是特别激动人心的机会。

　　

我们对银行股的判断是，这一波从0.7、0.8倍PB(市净率)到1.2倍的PB的可预见性是很高的。

　　

28，聪明投资者：你觉得保险行业的基因怎么样。

　　

朱少醒：保险比银行的消费属性更强，能反映出更多管理差异。今年是保险行业个股差异最大的一次，往年都没这么大。

　　

保险板块我一般都是配置型的。它以往的逻辑缺陷是，强调PB、EV(内含价值)的增长，很大程度是通过价值底线来体现的，就是在价值底的时候，它不会有太大风险，你去赚估值波动的钱。

　　

但其实在过往它特别有资本渴求，所以找价值底的时候，大家也是一种心理安慰，它实际上不是真正托底的。

　　

今年开始，这种情况发生了改变，这可能也是今年保险表现比往年更好的一个原因。

　　

29，聪明投资者：海内外，你最欣赏的投资人是谁？

　　

朱少醒：对我影响比较深的，是巴菲特和彼得林奇，可能我翻彼得林奇的书比巴菲特多一点，因为他跟我公募的行业属性有关。

　　

30，聪明投资者：彼得林奇13年的年化收益率是29%，你还得再努力一下。

　　

朱少醒：我开过玩笑说，要是在2015年管天惠的第十个年头退休的话，可能(年化)就有30%了。当然我还真没考虑过挑个好时点全身而退，我对投资这个事情本身还蛮有兴趣。

　　

　　

31，聪明投资者：你觉得人生里面最重要的事情是什么？

　　

朱少醒：这个问题太大了，我就是体验过程，去感受过程，感知世界、感知方向。

　　

对我来讲，投资不是什么时候是个尽头，而是在不同时间去看一下内心，是不是依然享受这个过程，喜欢这个体验，依然喜欢去学习。

　　

32，聪明投资者：你的价值观是什么？

　　

朱少醒：我没归纳过。我觉得，做投资可能跟做人方式有关，无论是我们公司的Business、还是投资，我都希望看得长远。第二，我比较喜欢能够非常纯粹专注把事情做到极致。

　　

33，聪明投资者：在投资上或生活上，有没有对自己影响比较大的人和事？

　　

朱少醒：我没有偶像情结，属于比较随性的那种。自己从来也不装，也不太习惯看别人装，所以我生活里也是比较简单。

　　

可能做事方式还是受我老爷子的影响更大，传统的中国知识分子，简单而善良。

　　

34，聪明投资者：对现在想要进入投资行业的年轻人有什么建议？

　　

朱少醒：首先，得看看这是不是你最喜欢或者最想从事的事业，跟自己匹配度是最重要的，只要你足够热爱，别的问题都不是问题。

　　

35，聪明投资者：有时候热爱它，是因为成功给了你正反馈，会不会也是一种求证陷阱，制约了你尝试新的可能？

　　

朱少醒：只是享受成功带来的荣耀，跟热爱不一样。热爱就是你甚至没有看到曙光，老是碰壁，各种怀疑的时候，你觉得我就是喜欢，还能坚持，这才算。

　　

36，聪明投资者：不做投资的话，你会选择做什么？

　　

朱少醒：只能做投资，别的事情好多都干不好。

　　

　　

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