万物之始，大道至简，衍化至繁。 -----老子， 《道德经》
很多股民不敢买股票的一个很重要的原因就是怕股市暴跌。股市大跌，往往来得毫无征兆，让人防不胜防。你在股市的投资在短短几天内缩水20%甚至更多，任何人都很难理性看待这样的损失。
因此，在金融市场上，许多人提供了一些金融工具来帮助投资者应对股市崩盘的风险。其中，认沽期权被提及的频率更高。今天，本文将帮助您分析看跌期权是否能有效应对股市下跌风险。
首先，对于那些非金融背景的读者朋友，简单普及一下认沽期权的概念。
期权是指可以在未来某个时间行使的权利。请注意，这里有两个关键词：
1)未来：体现在“期”字上，就是可以行使的时间，在未来。
2)权利：体现在“权利”二字上，即期权的所有者，可以选择行使或不行使。主动权在他自己手里。
为什么“未来”和“权利”的定义如此关键？因为我们需要应对的股市崩盘风险是不确定的。也就是说，以后可能会，也可能不会。如果发生这种情况，我们需要行使期权来减少损失。但是如果没有发生，那么这个选项就不需要了。
从这个逻辑来看，期权和保险很像(本质上是保险)。它处理的是未来的不确定风险。平时不发生意外的时候，期权就像保险一样被“浪费”了。当意外发生时(比如市场崩盘)，它的价值就会体现出来。
和保险一样，期权也不是免费的。就像我们需要支付保费一样，我们也需要支付期权。我们必须每年支付保费，期权是有效的。关键是，两者都是“零和游戏”。也就是说，最后要么是卖保险(期权)的赚了钱，要么是买保险(期权)的赚了钱。双方都不可能赚到钱。而买卖双方的利润之和为零。
下面，我用一个简单的例子来帮助你更好的理解期权的原理。让我以看跌期权为例。
假设我们购买一份30天的看跌期权。期权的行使价是2870。也就是说，我们可以行使这个期权，在未来30天内的任何一天，以2870的价格卖出我们的股票。期权价格是20。
根据以上信息，我们可以做一个简单的计算。假设未来30天股价在2870附近，那么这个期权对我们来说价值不大，因为无论执行与否，结果都是一样的，就是我可以在2870卖出我的股票。所以，我白白损失了20元的期权费。在上图中，我们可以看到，当股价在2870时，投资者的收益为负20。
如果股票一路上涨，价格高于2870，那么我的情况还是一样：认沽期权没有价值，我还是会损失20元的期权费。
看跌期权只有在股价下跌时才变得有价值。比如股价跌到2850，基于我的期权，我可以在2870卖出股票。就这样，我赚了20。但是别忘了，这个期权我交了20块钱的期权费。所以最后我的净收入是0。
只有股价跌破2850，我才能从这个看跌期权中获得净收益，因为股价下跌的收益超过了期权费。同时，我们不要忘记，任何期权都有到期日。在本例中，价格下跌必须发生在30天内。如果30天后开始下跌，那么这个期权到那时就已经到期了，对投资者来说就没有价值了。
也就是说，如果投资者想通过购买看跌期权获利，那么需要满足两个条件：
1)股票价格下跌幅度超过期权费。
2)价格下跌发生在期权有效期内。
假设股票价格在期权有效期内不跌或者跌得不够，投资者能做什么？别无选择，只能购买新的期权，为未来X天投保。如此周而复始，直到事故真的发生。
例如，投资者购买S & ampP 500指数基金五年。在这五年里，如果投资者害怕市场崩盘，他们决定用看跌期权对冲投资风险。然后他需要买很多看跌期权。每次期权到期，买一个新的。这样，当大崩盘来临时，你就能确保你的投资组合得到“保险”。
那么，是否可以通过购买看跌期权来降低投资组合的回撤，提高收益呢？接下来，我们来分析一下这个问题。
在这里，我需要引用一份研究报告(Israelov，2017)。在这份报告中，作者假设投资者在标准普尔购买看跌期权。P 500指数，基于过去30年(1986-2016年)的美国股票市场进行多次回测，最终得出以下结论：
1)看跌期权在降低投资组合回撤方面几乎没有价值，除非投资者能够提前准确预测市场崩盘的时机。换句话说，这种策略不能帮助你减少回撤，除非你在大跌发生前买入看跌期权。
的。这背后关键的原因，是期权是要花钱买的。在上文中我已经解释过，为了保证投资组合时刻都有“保险”，投资者需要在期权到期后，不断的购买新的期权。假以时日，把这些累计的成本都加起来，就会严重拖累投资者的投资回报。
2）如果投资者想要减少回撤，与其购买期权，还不如少买点股票。
举例来说，在1986-2016这30年里，买了看跌期权保险的投资组合，在最坏的1%的时间里，20天的最大回撤为9.6%，250天的最大回撤为32.1%。同期，一个36%股票/64%现金的投资组合，在最坏的1%的时间里，20天的最大回撤为6.6%，250天的最大回撤为20.9%，均明显好于购买看跌期权的投资组合。
相对于购买看跌期权，少买股票的方法，能够获得类似的投资回报，同时大幅度降低投资组合的波动性。
在另一篇研究中（Israelov and Nielsen, 2015），作者回测了18年（1996-2014）的股市数据，得到以下结果：36%股票/64%现金的投资组合，在该期间的投资回报，和购买看跌期权的投资组合回报一样，都是每年2.5%。但是前者的回撤和波动率，还不到后者的一半。就是说，少买股票的方法，优超购买看跌期权的方法。
有兴趣的朋友，可以去阅读一下研究报告的原文。
这些研究发现，告诉我们几个最朴素的道理：
1）世上没有免费的午餐。既想获得好的投资回报，又不想经历回撤，几乎不可能。如果有人告诉你他可以做到这一点，那我们就要愈发提高警惕。更多的现实情况是，投资者既没有避免深度回撤，而且也没有获得好的投资回报，两头不讨好。
2）任何金融工具，都是有成本的。只要有成本，就可能会拖累我们的投资回报。
在这个例子中，投资者的初衷，是通过看跌期权降低投资组合的回撤。但是，由于期权成本的影响，投资者弄巧成拙，不光没有减少回撤，反而回撤更深。这是我们需要理解的一个重要教训。
在另外一篇研究（Harvey, et al, 2019）中，作者在回测了33年（1985-2018）的历史数据后，得出类似结论：看跌期权由于价格太贵，严重拖累投资者的投资回报，导致投资者不光无法赚钱，反而亏损（总回报负7.4%）。
如果害怕投资组合有回撤，那么最简单和廉价的方法，就是少买点股票。当然，这种方法也有缺点，那就是在股票上涨时，投资者的回报没有满仓那么高。因此，投资者在下场进入市场进行投资前，应该首先了解自己的财力和能够承担的风险，并根据个人和家庭的具体情况选择适合自己的风险敞口（比如20%股票，或者40%股票等）。在此基础上，我们要时刻提醒自己控制成本，通过多元分散的方法，辅之以有效系统，坚持长期投资。这才是有效应对投资风险最合理的方法。
参考资料：
Roni Israelov, Pathetic Protection: The Elusive Benefits of Protective Puts, 2017
Campbell Harvey, Edward Hoyle, Sandy Rattray, Matthew Sargaison, Dan Taylor, Otto Van Hemert, The Best of Strategies for the Worst of Times: Can Portfolios be Crisis Proofed? 2019
Israelov, R. and L. N. Nielsen (2015), “Still Not Cheap: Portfolio Protection in Calm Markets.” The Journal of Portfolio Management. Vol. 41, No. 4, pp. 108-120.
