自2021年(2021/11/18)以来，a股日均成交额达到1.05万亿元，比2020年增长23.37%，比2019年增长101%。从交易量来看，逐年大幅上涨，毫无疑问，适当的牛市已经到位。然而，作为牛市的旗手，2019年以来，券商股并没有很好的持股体验。如果在2019年3月不幸买入，仍然处于亏损状态。于是，很多人不禁要问，券商股配做“牛市的旗手”吗？ 　　

　　一直以来，券商都是典型的周期性行业，其业绩与资本市场息息相关。券商股的投资逻辑永远取决于资本市场的牛熊周期，即牛市领涨，熊市领跌。因为在牛市中总能提前反应，所以被称为“牛市旗手”。 　　

　　这里的原因其实很简单，所有周期性行业的逻辑都是一样的：股价的周期性源于盈利的周期性。. 　　

　　我们以更熟悉的猪肉股和猪周期为例。猪肉价格进入上涨周期，生猪养殖企业赚得盆满钵满，盈利能力快速上升，股价自然上涨。当猪肉价格进入下行周期，很多企业销售都是亏本的。从盈利到亏损，股价自然会高位回落，进入下行周期。 　　

　　就实际情况而言，股价表现通常会因为市场预期而领先于业绩。即当市场预测猪肉价格即将上涨时，猪肉股会率先上涨，即使猪肉价格还在底部；当市场预测猪肉价格即将进入下行通道时，猪肉股也会率先开启无休止下跌的模式，即使猪肉价格仍处于高位。 　　

　　从这个意义上说，猪肉股价的变化具有提前反映猪周期的作用，这与券商股价反映股市牛熊周期的作用如出一辙。 　　

　　经纪业务主要包括投资银行、自营业务、经纪业务和资产管理四大类。无论是哪一家，其经营业绩都与股市的牛熊周期息息相关。 　　

　　例如，投行业务主要包括股权融资(包括IPO和再融资)、债务融资(债券承销)和财务咨询(并购)。牛市中的股票估值更高，企业更倾向于牛市中的IPO和再融资。所以牛市中券商的投行业务通常更红火，业绩更好，周期性明显。 　　

　　比如自营业务，主要包括股票、基金、ETF、股指期货、商品期货、期权、收益互换、债券、外汇等产品的自营交易和做市。牛市中，券商自营赚钱的概率和空间更大；在熊市中，个体户商家赚钱的概率和空间较低，也表现出明显的周期性。 　　

　　比如经纪业务，主要是用户的交易佣金。在牛市中，交易更加活跃，成交量往往会出现爆发性上涨，带动券商经纪收入大幅上升，周期性非常明显。 　　

　　资产管理业务也是如此。在牛市中，客户购买基金、券商等理财产品的积极性更高，券商的资产管理收益也会更高。 　　

　　由此可见，在无论券商的业务结构怎么改变，券商业绩的周期性都是不变的。,证券业是唯一一个其业务表现与市场的牛熊周期如此密切相关的行业。当市场预测牛市要来的时候，聪明的基金会率先布局券商股，导致券商股价先起飞。那么，只要券商业绩的周期性不变，其“牛市旗手”的地位就不会变。 　　

　　那为什么很多投资者在牛市中持有券商股的经历很糟糕？因为周期股的长期持股体验本来就不好。 　　

　　作为周期性行业，券商的股价表现往往波动剧烈，两三周内就能上涨，然后横盘一两年。普通投资者无法提前布局，总是在券商股起飞的时候抢着买入，自然容易高位接盘。那么，除非对周期行业有深入研究，投资者最好对周期性股票敬而远之。 　　

　　此外，随着教育改革的加速和深化 　　

　　以经纪业务为例。近年来，受网上开户、多户等政策影响，证券经纪业务佣金率持续下降。数据显示，从2015年到2020年，行业平均佣金率已经从万分之5.3下降到万分之2.7。受此影响，经纪业务毛利率普遍较低，导致很多对经纪业务高度依赖的券商盈利能力持续下滑，分化加剧。 　　

　　据证券业协会统计，2020年，13家券商营收超过100亿，34家券商营收不足10亿；7家券商净利润超过90亿，25家券商净利润不足1亿，其中11家处于亏损状态。 　　

　　同时，为满足实体经济转型升级对直接融资的需求，近年来，监管部门不断引导券商差异化发展，特别是重点支持龙头券商向航母投行迈进。在这方面，券商行业的周期性仍在，但个别券商股的周期性却越来越弱了。 　　

　　个别龙头券商，业务结构均衡，有望继续弱化牛熊周期对业绩的影响，长期投资体验会越来越好；同时也必然会有很多小券商，受到行业分化的影响。即使在牛市中，他们的业绩也没有实质性的提升，不再是“牛市旗手”，没有投资价值。 　　

　　本文来自苏宁金融研究院。