摘要：在2016年以来的经济下行中五次RRR下调后，沪深300在20个交易日后全部上涨。
4月15日收盘后，央行宣布全面下调RRR 0.25个百分点，释放约5300亿元长期资金。央行RRR降息的时间符合预期，但RRR降息的力度令一些市场参与者失望。
降准的本质
根据规定，商业银行将在央行存放一笔“存款准备金”。存款准备金有两部分，一部分叫法定准备金，是商业银行存放在央行的货币的下限；另一部分是存款准备金超过法定准备金的部分，称为超额准备金。
超额准备金余额和法定准备金率是影响货币创造的两个重要因素。
超额准备金余额：的商业银行在创造货币(如贷款，这是最重要的创造货币的手段)时，所需的法定存款准备金是随着存款总额的增加而增加的。这时，除非商业银行在央行存放多余的钱(增加总准备金)，否则法定准备金的增加就意味着超额准备金的减少。随着超额准备金余额的下降，商业银行接下来的货币创造能力会越来越弱。一旦银行的超额准备金降至零，它就不能再发放贷款了。
法定存款准备金率：决定了商业银行对超额准备金余额的“应用”能力。同样的超额准备金余额，法定准备金率越低，商业银行能创造的货币就越多。而随着法定准备金率的下调，同样的RRR下调所带来的“应用”能力会变得更强。
RRR降息后，商业银行法定存款准备金率瞬间降低，不仅增加了超额准备金，还降低了法定准备金率，从而提高了商业银行的货币创造能力。
如果我们打这样一个比方：
1)存款总额(约M2):经济中的血液总量；
2)储备过剩：血小板很厚的超级血；
3)法定准备金率：超级血液的造血能力；
那么降低标准的行为就是提高血小板造血能力的既向经济体输入了额外的超级血液，又对经济体打了一针兴奋剂,两种效应叠加在一起，未来的血液总量能增加得更快更多.
*注：央行公告中提到的“释放约5300亿长期资金”是指超额准备金的增加，即“超血增加”。
本次力度真的太弱了吗？
能多造多少血=超级血*造血能力
剩余可贷金额=超额准备金/法定准备金比率
有了超级血量和造血能力的数据，我们就可以计算出商业银行可以造血(和赚钱)的最大数量，我们可以把它命名为剩余可贷量.
减少的边际效应=剩余可贷金额
边际效果可以用剩余可贷量的增加.来衡量
来源：Wind，尹柯金融学院
如上表所示(最近十次全面RRR削减)，从RRR削减的边际效应来看，这次RRR削减确实乏力，最大造血仅增加约7.5万亿元(最后一栏)，比前两次RRR削减超过10万亿元有所降低。
来源：尹柯金融学院Wind
但如果我们看看本次降准以后，商业银行最多还能创造大约47万亿的货币（上表倒数第二列），其实是历史最高. RRR削减后剩余的可贷金额
所以在某种程度上，央行是对的，“当前流动性处于合理充足的水平”，本次降准虽然边际效果一般，但降准之后的流动性还是很充裕的.
最近十次复盘
由于此次RRR降息并不像直觉上感觉的那么弱，我们仍应对股市抱有一些期望。接下来，我们将简单回顾一下2016年以来RRR十次全面降息后主要a股指数的市场表现。
*注：之所以选择2016年之后的RRR切割进行分析，是因为在2015年前后的市场中，估值明显偏离基本面，参考意义不大。
来源：尹柯金融学院Wind
根据央行官员宣布RRR降息前一个交易日的收盘价，我们计算了RRR降息后60个交易日的收益率。上图是沪深300的表现(RRR下调前收盘价=100)
来源：尹柯金融学院Wind
我们对四个主要指数的十次表现进行了不同期限的统计。如上表所示，如果只做多前20个交易日，那么无论选择哪个指数、做多长时间，盈利的概率都超过50%。比较特别的是在降准之后做多创业板5个交易日，十次里有九次盈利。
来源：Wind，银科金融研究院
无论哪个指数，降准后买入股票的持有时间控制在一个月（20个交易日）以内的胜率都是比较高的，超过一个月，盈利概率就会低于50%。
考虑经济后再复盘
来源：Wind，银科金融研究院
如我们在此前的文章以PMI为参照物的A股估值中所讨论的，股市行情与经济走势高度相关，因此宏观经济的位置是复盘时不得不考虑的因素。通过比较十次降准时的PMI读数可以发现，这十次降准时经济所处的位置其实有很大不同：有时候经济刚开始放缓不久，有时候则是遇到了一些特别的冲击。
来源：Wind，银科金融研究院
当我们将经济因素考虑进来以后会发现，降准时的经济越差，后续走势越好。上图显示的是沪深300在降准后20个交易日的表现和当时的PMI状况，很明显，在PMI位于收缩区间的5次降准之后，做多沪深300在20个交易日后都是盈利的。
*注：其它指数、其它期限的情况也类似，篇幅所限就不一一列举了。
来源：Wind，银科金融研究院
如果我们只分析5次PMI位于收缩区间的情况，可以明显发现做多策略的胜率更高了。不论哪个指数，不论哪个主要期限，盈利概率都是超过50%的。
来源：Wind，银科金融研究院
如图所示，还是以沪深300为例，当降准时PMI的3个月移动平均值低于50时，不同期限的盈利概率全面提升，做多20个交易日的收益全部为正。
当前，中国经济受到国内疫情和国际局势的双重拖累，3月的PMI 3MMA已经低于50，4月想必会更低。因此参考历史，降准后的行情反而不会太差。
小结
本次降准虽然增加长期资金（“直接输血量”）不多，边际上的效果（“还可以造多少血”的提升）也一般，但是降准后的流动性状况（“还可以造多少血”）为历史最高，因此降准对经济的帮助并不弱。
我们统计了2016年以来十次全面降准后，四个主要指数（上证综指、沪深300、上证50、创业板）在60个交易日以内的表现，发现做多20个交易日的胜率最高。
在考虑了经济所处的位置以后，我们发现降准时经济越差，降准后做多股市的胜率越高。在PMI低于50的5次降准中，做多沪深300指数20个交易日的收益全部为正。
当前经济受到国内疫情和国际形势的双重拖累，根据过去十次降准的经验，我们对降准后的股市行情还是有比较强的期待。
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