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今日两市探底。早盘上证综指跌破2500点关口，指数跌幅一度超过3%。午后，在5G概念股集体走强的带动下，三大股指全部反弹，上证综指重回2500点上方。截至收盘，上证综指报2504.82点，三大股指跌幅均恢复至1%以内。
市场正在形成吗？未来还会面临哪些挑战？今天李颖老师准确的指出了三大考验，同时还有一个很重要的隐患。未来应该等待还是抄底？文中也有结果。详情请看下面全文！
最近两个交易日，大盘再次回调试探2449政策底部。当然，主要原因是美国股市的大幅调整。然而，这种影响的程度远超市场预期，经济衰退风险暴露，市场情绪再次陷入悲观。
基本面上政策托底的意图非常明确。中央经济工作会议精神表明了逆周期调节的态度。没有经济下行压力，更大规模的减税降费不会出台。减税降费可以尽快稳定企业利润，是很好的短期应急良方。
在 政策的着力点在对冲,需要很长时间来解决中长期的结构性问题。即使市场已经达到历史估值的底部区间，但2019年仍面临三大挑战：
1，房地产能否企稳？
2，企业资产和银行的资产质量能否保持健康？
3，全社会总需求能否稳中向好？
这三个方面分别代表债务风险、资产泡沫风险和经济增长动力。从我们目前看到的一些统计数据来看，我感觉风险可能会出现在意想不到的地方：居民部门杠杆的风险。.
居民部门杠杆风险不可小觑！
我们前期讨论过房地产的问题。从长期来看，人口因素是房价的主导慢变量。“六个钱包”已经支撑了90后的购房需求，接下来的购房需求既没有数量级的支撑，也没有充足的财力支撑。
但是政策做了很多工作，防止房地产破局，因为2018年是资金最困难的一年。这一轮金融整顿，出现了影子银行体系崩溃，社会融资悬崖坠落，但没有出现房地产商破产，房地产商的债务压力在降低杠杆转移方面是成功的。
2018年，就业形势和薪酬增速明显放缓。更值得我们关注的是消费者短期贷款的快速增加。
2015-2016年，居民按揭贷款快速增长――按揭贷款高增长带动居民中长期贷款增速从不足20%飙升至35%以上；限贷政策出台后，2017年居民短期消费贷款爆发：全年同比增加1万亿元，余额增速也从2017年初的20%飙升至年末的38%；2018年居民长期贷款降温，但短期消费贷款热度不减，余额增速仍在30%左右。
与此同时，2018年社会零售总额和限额零售增速再创新低，汽车、体育、娱乐等可选消费增速大幅下降，甚至继续负增长。居民短期消费贷款不用于消费。他们去哪里了？
居民短期贷款大幅上升但消费下降。
就业要稳，政策应急为上！
我们判断，限购限贷之后，很多买房的居民都是利用短期消费贷款和杠杆来买房，或者用于装修、建材、家电等与房地产相关的支出。
据海通证券统计分析：2017年，居民部门新增短期消费贷款超过1.8万亿，较2016年增加1.2万亿，增长超过一倍；2018年上半年，住户贷款余额占GDP的比重超过56%。按照收入分配到住户部门的比例，粗略估计住户贷款余额已经超过可支配收入的90%。根据央行的口径，2017年底家庭部门的债务收入比高达112.2%，压力较大
银行都在大力推广消费零售业务，支付宝，京东金融，小额贷款的普及，P2P互联网金融贷款的便捷等。居民短期贷款占比已经上升到一个不可忽视的程度：提前消费实际上挤压了未来消费。如果目前居民收入增长必须下降，社会总需求将很难上升和扩大。
中美消费贷款/消费支出比率
政策应急措施鼓励企业扩大投资。降低个税，保障养老，加大减税降费力度，以缓解个人收入下降和就业崩盘可能带来的风险。稳定中国经济和稳定每个人就业的紧急措施可以防止连环崩溃。
危机积聚待发，等待机会再出手！
股市跌这么多，经济形势严峻你还能说什么？我觉得市场会重新审视企业的资产质量，最担心的是银行、券商、保险公司的资产：
这次银行股跌幅调整最大的招商银行，是消费金融和零售业务发展最广泛的银行。为什么券商股没有反弹？
善终？总体表现还不如基建板块？因为“大众创业、万众创新”的时候券商在股权投资上用力过猛，加上股权质押问题到现在也没有根本解决，保险公司现在经营保守的反而比经营激进的好过，不知道保险公司的资产包里有多少无法兑现的毒资产......债务没有消失，债务只是在变身和转移。债务如同灰犀牛，看起来一群灰犀牛在安静地啃草距离我们很远，一旦这群野兽发怒狂奔而来，难免会出现死伤。
所有政策都指向要制服这头灰犀牛。而且2019年中央财政加杠杆力度最大的一年。但只要最大、最现实的冲击还没有真正爆发出来，未来三年经济压力都不轻。2019年市场警惕性高反而不太可怕，最怕再现2017年那种以为经济见底，盲目自信的情况。
银行的不良资产还没有充分暴露，我们建议投资者对银行股的投资保持谨慎，一线蓝筹好公司还有调整空间，一定要等到物超所值才能出手。
从外部环境看：每一轮美国加息周期的尾声都毫无悬念地出现过“尾部风险”：1984年加息周期出现过拉美债务危机，1986年加息结束后出现过1987年的“黑色星期一”，1997年加息周期结束出现过“东南亚金融危机”，2000年刺穿了互联网泡沫，2006年加息周期结束后直接导致2007年“次贷危机”爆发......中美贸易战的冲击还没有真正落地，就算美国在2019年结束加息周期，尾部风险不得不防。
美国加息周期的尾部风险
所以不需要悲观，只需要等待。
越是经济下行压力大，中国的开放程度会越高。开放和改革是中国度过重重险滩的必须手段，现在也正在往这条路上走。前段时间我们通过连续三篇的《看懂，不慌》看到了中国经济长期发展的路径，现在我们看清楚了具体的困难，反而心理更加有底。
从“投资模式”转向“创新模式”是一个漫长的过程，但科创板的建立很可能会加速这个过程的到来。
今年的“双十一”有个数据大家可能不知道：消费者购买推送商品的比例大大高于自己选购，这说明弱人工智能的应用已经开始落地且取得很大效用。接下来中国在高新技术应用场景的突破肯定会更快，这是大家需要密切关注的。
2019年应该是释放改革红利，资本市场的制度建设的趋势是和国际规则接轨， 因为我们这个市场需要真正的长期投资者和资产质量优异的企业同时共存，更需要长期投资者把握上市公司股票的定价权。
我们有这样的判断：全面推出注册制也许是中国股市见到市场底的时刻。既没有必要看到上涨就欢饮鼓舞，看到下跌就魂飞魄散，眼前的波动都是情绪的挣扎，莫为眼前所动，耐心等待物超所值。
李萤，伊然基金创始人，第一批中国注册分析师。具有二十年股票和固定收益市场投资经验。曾任职证券公司资产管理分析师、高级分析师；投资咨询公司研发总经理、董事长。
专注公司价值的挖掘和发现，着力于投资国内Tenbagger（十倍股）极品标的。近几年成功挖掘并投资了涪陵榨菜、海天味业等优质标的。
