作者：晶体良，葛龙辉 　　

　　物流，也许你最熟悉的是顺丰、童渊、申通等。什么是嘉里物流？你没听说过吗？因为作为一个普通老板，你不是他的主要客户！ 　　

　　我们通常在网上购物或者给亲戚朋友邮寄一些东西。我们用的服务叫快递，不叫物流。 　　

　　在快递与物流的区别是快递主要负责一个产品生产线的最后一步，即把做好的商品通过零售的方式从零售商运送到消费者家里,这种快递的特点是针对个人用户的小件物品，而且很快，但是单次递送费用比较贵。物流公司提供一站式供应链服务，如产品制造、制造材料交付、成品批发等。因此，物流公司运输的货物一般体积较大，数量较多，涉及的服务范围较广，其客户一般为大型企业。你没听说过嘉里物流的原因是你不是他的客户！ 　　

　　嘉里物流的业务范围覆盖40个国家，为40多家不同行业的全球100强企业提供服务。主要合作企业包括全球最大的家具日用品制造商新秀丽、宜家、世界500强企业惠氏等。而且很多合作都是长期的，特别是香港的客户，合作期都在5年以上。 　　

　　对于大企业来说，和物流公司合作无异于把自己的后勤部门外包出去，就像学校食堂外包给指定的餐厅供餐一样。所以物流合作伙伴一旦固定，就不会随意更换。毕竟改了之后，各种物流手续，比如原材料的采购，产地，销售地，货物的存放等等。还得从新品移交，这就需要大量的工程，成本很高。 　　

　　回到嘉里物流，公司的主营业务主要分为两部分。综合物流业务与国际货运。综合物流包括上述与固定合作企业的物流业务，以及提供货仓租赁、一般仓储及其他配套服务，而收取租金.国际货运主要为客户提供亚洲空运、海运及跨境陆运服务及亚欧之间的运输。其中，根据公司2017年中报数据，综合物流业务贡献公司净利润的80%，其中香港仓占比30%，国际货运占比20%左右。 　　

　　回顾公司近几年的业务经营，得益于电子商务的兴起，公司营收近年来一直保持稳定增长的态势。虽然增速不是很突出，但2016年和2015年的营收分别增长了4%和8%，剔除汇兑损失的影响后，利润水平小幅增长至7%和8%。但是公司的增长速度非常稳定。毛利率保持在14%-16%。 　　

　　其中香港仓的毛利率最高，达到50%-60%。虽然从2017年中报来看，这项业务的营收只占总营收的23%，但由于仓库资产大部分是母公司和公司拥有的物业，业务本身只是出租仓库，等待收租金，所以利润很高，收入相对稳定。所以预计未来一段时间会有部分收入保持相对稳定，增速在4%左右。 　　

　　国际货运方面，14、15、16年的营收增速分别为2.25%、-9.58%、20%。在过去几年中，国际贸易市场略有下降，因此公司的国际货运略有下降。但2016年增长突出，主要得益于年中收购的美国NVOCC APEX51%的51%股权。公司有望在2017年对公司国际货运的增速做出重大贡献。 　　

　　在物流方面，过去几年公司在逆境中成长。近年来，中国的贸易出口一直在下降。14、15、16年外贸出口增速分别为4.29%、-1.89%、-1.96%，但公司对应的物流收入增速分别为10.7%、9.67%、7.56%。原因是公司拥有的客户多为国际知名品牌，单一客户业务量大，用户粘性强。 　　

　　嘉里物流的投资亮点： 　　

　　1、收购美国APEX来带较大增速 　　

　　2016年6月，完成对美国十大无船承运商之一APEX 51%股权的收购。APEX是2015年美国从亚洲进口额排名前三的NVOCC。Apex Maritime专注于发展航运业务，2015年货运量为27万吨。收购后，从嘉里物流2016年年报可以看出，本次收购使公司国际货运板块业绩增长20%，而2017年上半年，公司国际货运业务也被收购的APEX大幅增长7%。这样，APEX给公司带来的收益将在2017年全年体现出来。预计收购后的公司将使嘉里物流国际货运业绩提升15%左右。 　　

一带一路的本质是中国通过投资周边国家的经济，与周边国家达成经济合作伙伴的关系，共同发展经济，达到共同发展的效果。而目前，中国、印度、新加坡等在内21个国家已经决定成立亚洲基础设施投资银行。随着中国劳务成本的增加，越来越多的中国企业也愿意把自己工厂投资在其他劳务成本更低的周边国家。例如华为在2016年在印度建立年产300万部智能手机的生产线，著名的苹果供应商富士康在2017年在印度投资了100亿建工厂，同时金立、乐视、Oppo、Vivo、魅族、一加手机等新兴品牌也宣布将会在印度设厂。随着中国对外贸易及对外投资的增加，物流必须也得跟得上，因而国际物流也遇上了商机。

而嘉里物流是唯一覆盖东南亚六国和中国跨境陆运网络的物流公司。在2017年6月份，嘉里物流通过投资一家业务横跨独立国家联合体的货运集团Globalink Logistics DWC LLC，大幅加强集团在中亚的铁路、陆路及多式联运服务方面的能力和覆盖，新附属公司为嘉里的环球网络增添了7个国家，包括哈萨克斯坦斯坦、乌兹别 克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦、土库曼斯坦、格 鲁吉亚、亚美尼亚、阿塞拜疆及乌克兰等，现公司环球物流网络进一步扩展至51个国家和地区。在2017年7月份，公司又宣布了收购“捷时特物流”50%权益。捷时特是在中国及中亚经营铁路联运服务，收购后公司又进一步“控制”了中亚的运输网络。

公司的收购活动很明显是在慢慢部署整个中亚及东欧的运输网络。董事长在每一期的年版及中报都提及公司将抓住一带一路的发展机会走，公司近两年的行动也证明了这一切。随着一带一路“丝绸之路”的发展，货物运送需求将逐渐增加，嘉里物流覆盖率如此之广，长期来说“一带一路”将会是公司业绩的增长点。

3、预计派发特别股息

近期促进股价增长的莫过于派息了。公司的派息率今年维持在10%-17%之间，上算可以。但是今年，嘉里物流管理层决定要把公司的非核心资产及业绩欠佳的业务出售出去，目前管理层打算出售的资产清单约占总资产的10%了。公司计划在未来5年把这些资产出售，所以预计未来几年，出售这些资产所得的收益将成为公司盈利的重要部分，所以公司的派息很有可能上升。

嘉里物流在2017年3月时准备以3.8亿元向香港航空有限公司的附属公司出售AAT（亚洲空运中心）15%股权，预计2018年上半年会完成。预计约30%的收益将会以特别派息的方式发出，即约1.14亿元。接下来第二个内地资产也会售出，预计在2018年底完成。所以预期公司17年派息率或许超过30%。

随着电商的崛起，快递企业的议价能力正在降低。2007年至2017年，中国快递行业平均单价已由28.5元/件下降至12.4元/件，缩水超过56%。对于快递企业而言，唯有寄希望于不断扩大规模效益以期降低成本并维持盈利增长，才能在有限的利润空间下应对未来可能会继续上演的价格战和服务战。加上近几年来，快递行业的增速持续下滑，隐约已经看到行业的“天花板”已经距离不远了。

在快运物流与快递行业界线愈发模糊的背景下，国内的快递巨头已经逐渐转向市场规模更为庞大的物流快运市场，有研究显示，物流快运市场的规模约是快递行业规模的三倍。而一直深耕这一市场的嘉里物流却一直被市场所忽略。

因此，通过总结公司的特点：收入稳定，长期有成长性，短期有派息推动。再对比其他的物流公司，明显得出结论：估值非常低。目前公司PE为9.5倍，顺丰、韵达、圆通等PE高达26、21、28倍，对应净利润为37亿、10亿及12亿元，而嘉里物流净利润均高于韵达及圆通，为15亿元，加上公司的成长性因素，则显得非常便宜。

最后，对于优质的物流公司，如嘉里物流，估值又低，很容易成为全球各资本的收购对象。相信大家都听说过流配送龙头联邦快递（FedEx），早前被金融大鳄索罗斯及著名对冲基金Third Point战略入股，阿里巴巴也战略入股了中国物流巨头百世物流（Best Logistics），澳洲物流巨头嘉民（Goodman）也获得加拿大养老基金的投资，看来优质的物流公司的全世界巨头的挚爱。而嘉里物流同样也是在国际名列前茅的“优秀生”。根据美国物流业权威杂志《Transport Topics》公布了其最新的全球货代50强榜单，嘉里物流联网（0636.HK）居全球第十。现在公司估值如此之低，对外界资本大头吸引力大，一旦被资本大鳄盯上，公司就不会这么便宜了。