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　　信托公司参与资产担保债务融资工具相关业务的初步设想 　　

　　近日，“盐城市城镇化建设投资集团有限公司2022年第一期定向资产担保债务融资工具”(22盐城镇PPN001CB)在银行间市场成功发行。作为一种具有双重偿债来源的创新债券，担保债券(CB)备受市场关注。未来在资产支持债务融资工具的相关业务中，信托公司可以发挥一定的作用，参与业务的一些具体环节。 　　

　　资产担保债务融资工具的主要特征 　　

　　可转债是指发行人以资产负债表中的资产担保的债券，发行人或担保资产产生的现金流作为偿债来源。可转换债券在欧美国家相对成熟，主要是因为金融机构，主要是银行，通过信贷资产作为抵押发行债券。受相关法律法规和监管制度的缺失、信用环境的制约以及国内外金融机构监管差异的限制，我国国内可转换债券市场处于空白状态。到2022年，在房地产行业下行、宏观经济面临压力的背景下，中国银行间市场交易商协会(简称“协会”)5月份发文，正式启动可转债创新试点，旨在加快发展保障性租赁房，充分发挥资产信贷，进而稳定市场主体。根据协会文件，优先选择不动产、土地使用权、准不动产等流动性强、易于变现的担保资产类型，在该项目下推出“保障性住房租赁”主题债券，开辟绿色通道，引导资金流向租赁住房领域。未来在交易背景真实、风险可控的前提下，可以发展动产和无形资产作为抵押资产，监管不要求资产池同质。 　　

　　可转债的产品特征主要包括三点：一是具有主体和资产现金流双重偿债来源,，可转债的投资人与发行人之间是债权债务关系，投资人对发行人拥有完全追索权，在发行人不履行债务时，投资人可以优先获得资产处置收益的补偿。二是交易结构灵活，交易模式可以是表内模式，即把表内的一项或几项资产指定为债务的担保资产，并进行抵押登记，如住宅不动产和股权等资产。另一种交易模式是结构化模式，即当被担保的资产是未来能够产生持续现金流的资产，如出租商业物业时，可以引入信托计划等破产隔离载体。在主体破产的情况下，通过实现担保资产收益权的隔离，可以更好地保护可转债投资者的资产收益偿债优先权。可以根据不同担保资产的现金流和期限结构分层次设计三是设置分层和信用触发机制等，，并根据发行人信用资质指标的变化设置信用触发机制，更好地满足投资者的风险配置需求。 　　

　　资产担保债务融资工具和资产支持证券的区别 　　

　　类似于可转债资产支持证券(简称“ABS”)，以特定资产作为重要的信用支持，可转债和ABS的信用等级可以高于融资主体的信用资质，可以设计交易结构。但两者在基础资产类型、资产池管理、偿债来源、风险暴露等方面存在差异。 　　

　　ABS在一是基础资产区别。的基础资产应该是产权或产权清晰的财产，能够产生独立的、可预测的现金流，并且可以指定，而CB的担保资产没有这个要求。基础资产可以是房地产、股权资产、无形资产等。现金流不可预测，资产范围更广。基于此，可转债有利于弱资质发行人(民营企业、尾城投等。)和强周期行业发行人通过增加发行债券的担保资产来获得长期稳定的资金，优化债务结构。 　　

　　二是资产池管理区别。的可转债发行人需要动态管理担保资产。如果债务覆盖范围内质押资产价值发生变化，如资产摊销、信贷资产违约等，担保资产覆盖债务的能力下降，融资方需要调整池内资产，而ABS的基础资产池一般是固定的。 　　

　　在三是是偿债来源区别。,只有当可转换债券融资实体无力偿还债务时，投资者才会追逐t 　　

　　在四是风险敞口区别。's担保资产的交易结构下，可转债发行人承担相关资产的全部风险暴露；在信托计划的交易结构下，基于主体现金流仍是第一还款来源的事实，如果债务按期偿付，担保资产会回流到融资人的表内，因此融资人有更高的动力去管理担保资产。但是，ABS是表外融资。理论上，融资者对基础资产持续监控和管理的动力较弱，风险全部由投资者承担。此外，理论上(各国法律法规和监管要求不一致)，ABS可以通过层层包装，使风险在资产服务机构间传导，容易出现系统性风险。 　　

　　信托公司参与资产担保债务融资工具业务的设想 　　

　　（一）对担保品进行管理和处置 　　

　　根据一是在CB的表内交易模式下，信托公司可担任债权代理人。交易商协会的规定，为解决分散投资者造成的抵质押登记、违约后追偿不便等问题，应在可转债产品中明确债权代理人机制，债权代理人可以是受托人。当主体现金流不能覆盖债务时，信托公司作为债权代理人，履行接受资产抵押、行使抵押权、处分质押资产的职责。 　　

　　截至2021年底，交易商协会非金融企业债务融资工具受托人共有93家，主要为银行、券商、信托公司和律师事务所。具有银行间市场承销资格的信托公司可适当增加债券承销及相关业务的资源投入，提升债券业务的整体参与度，同时提高受托责任。 　　

二是结构化交易模式下，引入信托计划等破产隔离载体，信托公司可担任信托计划受托人。根据新信托业务分类，资产服务信托项下专门设有担保品受托服务信托，未来可较好衔接CB产品。信托公司可作为第三方，受托管理债券担保物权，代表债券持有人利益，提供担保物集中管理和处置服务。此外，若债务人陷入破产重整，可发挥信托制度的隔离功能、管理功能等优势，通过设置破产重整信托形式更好地保障债权人的权益，信托公司可进一步增加业务机会。

（二）开展资产担保债务融资工具投资

相对于一般信用债、ABS、非标等投资产品，CB在流动性、性价比、风控资源投入等方面对投资人更加友好，主要体现在以下几点：

一是流动性和安全性更高。相较于项目贷和融资类非标产品，同样含资产抵质押，但CB显著提高了金融资产的流动性。此外，CB为债券，发行流通环节和信息披露要求相对于贷款和非标更高，有利于提高产品安全性。

二是风险相对更小。主要为三个层面风险：第一，相对于一般信用债或ABS，主体和资产双重追索权模式更易提升发行人偿债意愿，进而使得CB违约风险相对更小。第二，在风险事件触发债券加速清偿条款情况下，发行人需对产品追加增信，投资人往往承担了增信以后的再投资风险，并可能损失风险事件应获得的额外收益。而CB触发加速清偿的概率较小，当发行人主体现金流无法偿付CB时，担保资产现金流可优先用于偿债；同时，动态资产池管理模式亦增加了偿债保障。第三，含权债券若发生基础资产增值情况，发行人可能行使债券回购权，此时投资人需进行资产再配置。而CB的资产池为动态调整，无特殊约定的情况下基本无提前兑付风险。

三是收益的性价比更高。对于相同风险敞口或相同信用等级的单券投资，CB或具有相对更高的收益率，亦可通过丰富投资组合方式提高收益率。

四是风险识别资源投入更少。投资人对ABS的信用风险识别更加耗时耗力，尤其是以分散信贷类资产为基础资产的ABS，可能经过层层打包，或为获取更高的信用评级而人为复杂化，投资人较难清楚辨别底层资产真实风险。CB的担保资产一般为相对透明的表内资产，信用评估方式相对简单。

本文源自中诚信托