文：刘行业咨询团队
中信期货研究所产业咨询团队报告
摘要
本文主要讨论黑色产业链下游企业风险暴露和套期保值后的会计处理。
下游企业主要是钢铁深加工企业和建筑工程企业，其中建筑工程企业可以归为终端钢铁企业。钢材深加工企业包括轧钢厂、涂层板厂、钢管厂、机械或电器制造厂等行业。根据下游是否有定价，可以进一步分为二级终端和终端钢企。比如轧钢厂、涂层板厂、钢管厂等钢铁加工企业。可以归类为二级终端企业，因为其原材料和成品都没有定价，都受钢价波动的影响。机械或电气类企业，由于其成品往往是定价的，且其成品的物理状态已经与钢材脱钩，不再受钢材价格波动的影响，因此被归为终端钢企。
虽然都是钢企，但子码头和码头企业的风险暴露模式却大相径庭。对于以钢材加工企业为主的二级终端企业来说，其风险主要来自于产成品库存价格下跌的风险，往往以卖出保值为主。而以零部件设备、机械、家电等制造企业和施工企业为主的终端钢企，主要承受原材料价格上涨的风险，往往买入保值。
在会计处理上，当这两类企业选择不使用套期保值会计方法时，会将期货和现货分开处理，期货价值的变动计入公允价值变动损益，最终在平仓时转入投资收益；如果选择套期会计方法，存货管理的卖出套期属于公允价值套期，采购管理的买入套期属于现金流套期。两类处理结果的共同点是都达到了降低企业生产成本的目的，体现了套期保值业务的本质。企业应在综合考虑各种成本和影响后，审慎选择是否使用套期会计方法。
风险提示:下游二级终端钢企的风险在于成品库存价格的下跌，而终端钢企的风险在于原材料价格的上涨。
本文是黑色产业链风险管理与会计处理系列专题之三。前两篇文章介绍了黑色产业链的构成，上游开采和中游生产企业的风险暴露和管理模式，以及如何进行套期保值会计处理。本文主要介绍下游生产企业，包括二级终端钢材加工企业和终端钢材企业的风险暴露和管理模式，以及相应的会计处理方法。
与中游的钢厂、焦化厂不同，下游企业参与套保仍处于方兴未艾的阶段。主要原因是很多终端钢企生产或加工利润丰厚。2020年前，钢价波动中枢较低，对企业利润的侵蚀有限。2020年以来，钢价波动中枢明显上升，原材料成本成为企业利润的巨大威胁。我们认为下游企业应关注原材料价格风险，尽快参与期货市场，熨平企业利润。
一、下游企业业务模式和风险暴露方式
下游企业主要是钢铁深加工企业和建筑工程企业，其中建筑工程企业可以归为终端钢铁企业。钢材深加工企业包括轧钢厂、涂层板厂、钢管厂、机械或电器制造厂等行业。根据下游是否有定价，可以进一步分为二级终端和终端钢企。例如，钢铁加工企业
钢材加工企业的经营模式是采购原材料，然后加工得到产品进行销售。主要特点是，由于采购的原材料是钢材，可以加工成不同的形状，也可以掺入或喷涂其他元素，以满足不同使用场景的需求。这类企业主要赚加工费，而且一般加工费相对固定，原材料成本占比较大，利润空间有限。从定价模式来看，原材料和产成品基本都是市场定价，产成品的销售价格一般是根据原材料价格和固定的加工成本和利润制定的。但由于物流、库存、加工周期等因素，原材料和产成品的定价周期不匹配，即存在一定的时间暴露。另一方面，钢材加工企业规模普遍较小。面对上游的钢厂和贸易商，他们的原料采购没有定价权。下游方面，钢材加工企业的销售模式以分销为主，经销商的资金能力有限，对高价货的抵触情绪明显，导致加工企业的成本向下游传导缓慢，容易形成高价产成品的积压，造成较大的风险。
加工企业面临的主要风险来自于原料和产品之间的时间暴露风险；是主要原材料价格确定后，企业产品库存价格下降的风险。
其次，我们来看看终端钢企的经营模式和风险暴露模式。
对于零部件设备、机械、家电的生产企业来说，这类企业是订单式生产模式，即下游公司与其签订采购订单，通常建设周期较长，实际接触的大部分企业建设周期在2个月到2年不等。订单签订后，销售价格就确定了。如果建设期比较长，比如1年以上，一般会签订一份投保条款。比如原材料价格在10%以内波动，产成品价格不变；如果超过10%，成品价格也会按比例增减。如果建设周期比较短或者下游比较强势，产成品销售价格不再浮动，原材料成本的变动完全由生产企业承担。原材料是按照限时计划采购的，价格主要看市场，所以低价股基本不提前采购。所以这类企业的共同特点是原材料成本占比大，利润受原材料价格波动影响大。
企业和零件设计
备、机械和家电等生产企业的情况较为类似，企业出于成本考量和库存压力，不可能一次性采购整个生产周期中所需的建筑原料，且原料采购与用料施工之间存在时间差。建筑企业在采购原料时，钢材价格大幅上涨，则会侵蚀企业预先设定的利润目标，甚至导致亏损。例如，某地产公司项目中标后，预计施工周期2-3年，期间需持续采购钢材作为建筑原料，企业担心钢价上涨、成本抬升，因此可有意利用螺纹钢期货进行买入保值。综上，虽然均为用钢企业，但次终端和终端企业的风险暴露方式大相径庭。对于以钢材加工企业为主的次终端企业，其风险主要来自于产成品库存价格下跌的风险。而以零件设备、机械和家电等生产企业和建筑企业为主的终端用钢企业，其风险主要暴露在原材料价格上涨的风险。
被套期项目与套期工具不完全一致可能出现的交割、逼仓等风险：除了建筑工程企业外，不论是钢材加工企业，还是设备零件，机械电器制造企业，所涉及的钢材品种多样，且基本都是非期货上市品种，这就涉及了交叉套保。即用热卷来替代企业实际原料钢品种，来进行保值。根据套期会计中套期工具的定义，即所谓套期工具是指企业为进行套期而指定的、其公允价值或现金流量变动预期可抵消被套期项目的公允价值或现金流量变动的金融工具，其要求套期工具与被套期项目间存在逻辑上的相关性，如果标的商品不一致，则其在价格走势上也应该存在较强的相关性。通过对下游用钢企业的调研，我们总结和归纳了常见钢材需求品种，并计算其与上海期货交易热轧卷板和螺纹钢期货价格的相关性后，我们发现目前企业常用的热轧卷板、冷轧卷板、中板、镀锌板、冷硬卷板、造船板、钢管和钢带等品种与期货主连的价格相关系数极高，因此我们可以认为，用上海期货交易所的期货品种为钢材下游企业进行保值是可行且有不错效果的。
二、下游企业风险管理模式
针对不同的风险类型，我们应该采取不同风险管理方案：
1、成本管理：
作为终端企业在采购原料时，由于其产成品或者工程的价格已经确定，如果钢材价格大幅上涨，则会侵蚀企业预先设定的利润目标，甚至导致亏损。
如果没有期货市场，企业就只能通过在低价时提前储备原料来应对未来的成本上涨，以保障企业的正常运行，但必须承担库容压力、资金紧张、仓储费用等问题带来的风险；即使在采购成本较低的时候与贸易商签订了采购合同，也仍要面对价格快速上升时合同无法履行的信用风险。进行套期保值的目的，就是运用对应的期货合约或者合约组合，将产品销售利润或原料采购成本锁定在企业愿意接受的水平，规避价格变动带来的风险和损失。
在进行成本管理时，首先应该明确自身的最优采购成本，即根据订单价格和自身成本和目标利润倒推出采购成本。当目前钢材价格显著低于最优采购成本，且未来价格存在上涨风险时，应当在期货盘面加大买入套期保值量。
2、库存管理
对于钢材加工企业这样的次终端而言，理论上其采购价格和销售价格的时间敞口相对较短，且一般原材料价格和产成品价格的相关性较强，加工费相对较为稳定。但在实际的案例中我们发现并非如此，在螺纹钢、热卷等期货品种上市后，期货市场的价格发现功能使得螺纹钢和热卷等品种的价格波动大于其他加工钢材。
即经常会出现，原料价格大幅上涨，但产成品价格由于终端需求稳定，并未能向下游传导，造成了原料和产成品价格割裂，本就微薄的加工费也大幅下降，甚至出现倒挂的情况。
故我们可以在期货市场采取建立合适的空头头寸，在套期保值期结束时再对冲掉的交易行为。卖出套期保值的目的是提前将目标的卖出价格锁定，规避出现产品价格下跌而导致的风险。
三、下游企业套期保值会计处理方法
对于产业链下游企业，通常理论上都面对上游风险敞口，采取针对预期采购交易的套保方案。然而对于次终端企业，购销中间的囤货时间和定价权的缺失导致其还需要采取库存卖出保值方案。因此虽然都在产业链中属于较为下游的企业，由于其面对的风险迥异则需要采取两种截然不同的套保思路。而至于会计处理，如果企业选择不使用套期会计方法的情况，所有业务模式里的期货投资都将其价值变动计入公允价值变动损益，平仓时最终转入投资收益即可，其处理没有本质区别。
采取套期会计方法处理时，根据这两种不同的风险管理类型有所区别。
1、针对预期采购的买保
假设X0年6月，A企业预计在六个月之后采购1000吨钢材（以热卷为例）作为原材料，当前现货价格是3800元/吨，企业担心现货价格上涨，因此在期货市场买入热卷期货合约进行套期保值，期货价格是3500元/吨。12月，现货价格上涨至4500元/吨，期货价格上涨至4300元/吨，企业在现货市场采购现货并将期货端平仓，结束采购端的套保方案。
对此处理为：
期初，被套期项目无需处理，处理期货保证金（计入其他应收款）即可；套期期间，处理套期工具损益变动，涨价造成期货合约公允价值上升（4300-3500）*1000=80万，而被套期项目公允价值下降（4500-3800）*1000=70万，因此我们判断需要转入其他综合收益-现金流量储备的，也就是现金流量套期有效部分是70万；到期末，现货端进行采购实际支出450万元，同时将期货平仓保证金转回，但由于将其他综合收益-现金流量储备转入了被套期项目的初始计量，因此最终转入原材料等存货科目的金额是450-70=380万元。
2、针对库存跌价的卖保
不管是对库存原材料的保值还是对库存产成品进行保值，都是在期货端做卖出操作；而被套期项目作为企业资产的一部分，此业务属于公允价值套期类型。在会计处理上都是将保值部分的库存从存货先转入被套期项目，再根据具体价值变动调整被套期项目和套期工具的公允价值，对应转入套期损益。
假设X1年10月，A企业购买了库存1000吨热卷作为原材料进行加工，现货价格是5900元/吨，企业担心未来一个月钢材现货价格下跌造成库存价值损失，因此在期货市场卖出热卷期货合约进行套期保值，套期关系开始时期货价格是5700元/吨。在套期关系结束的期末，现货价格下跌至5000元/吨，期货价格下跌至4700元/吨，企业将现货库存投入后续生产并将期货端平仓，结束套保方案和套期关系。假设期货保证金比例为20%并且不考虑其他费用。
在这个过程中，企业对库存项目进行套保，分类上属于公允价值套期类型，在各个时间点的会计处理为：
期初，将库存原材料万元转入被套期项目，同时处理期货保证金（计入其他应收款）；随着期现价格变动，现货端被套期项目公允价值下降（5900-5000）*1000=90万元，期货端公允价值上涨（5700-4700）*1000=100万元，套期损益余额为借方10万元；期末企业领用原材料进行下一步加工，同时将期货平仓，那么将转入产品的生产成本为590-90=500万元，而不是原本的原材料账面价值590万元。
