实际利率的下降是黄金的一个重要风险。会不会让金价暴跌？通胀上升是今年黄金最大的上行支撑，但也有一些下行风险。我最担心的是实际利率可能会上升。为什么？请看下图： 　　

　　正如你所看到的，实际收益率和黄金价格之间有很强的负相关性。当利率上升时，金价下跌，当利率下降时，黄金反弹。事实上，实际利率在2018年11月达到1.17%的峰值，距离美联储上一个紧缩周期的最后一次加息仅一个月。此后一直在下跌，2020年夏天达到-1.0%以下的历史底部。无独有偶，黄金在此期间经历了牛市，利率见底时达到了接近2010年的历史高点。而且随着利率在一定程度上的正常化，黄金价格也调整到了1900美元/盎司以下。 　　

　　现在，显而易见的问题是实际利率是否有进一步下降的空间。2019年，在经济放缓和美联储温和降息的背景下，这一数字正在下降。去年，由于与全球新冠肺炎疫情相关的经济危机和美国央行将联邦基金利率大幅降至几乎为零，它们进一步大幅下降(由于风险溢价飙升，出现了短期飙升)。 　　

　　当世界各地开始接种疫苗时，经济可能会复苏。此外，美联储已将利率降至零，这意味着如果美国央行不实施负利率NIRP，名义政策利率将达到下限。因此，假设美联储不会进一步降息，投资者也不会预期经济会进一步放缓，那么实际利率进一步下调的空间就有限。 　　

　　唯一的希望在于通胀预期的增加，这其实是很有可能的。考虑到广义货币供应量激增、需求受到抑制以及一些结构性变化，2021年通胀再通胀的可能性大于2008年金融危机后。 　　

　　然而，黄金投资者也应该为低通胀的负面情景做好准备。毕竟，美联储一再低估了其年度通胀目标。在这种情况下，实际利率可能会大致保持不变，甚至上升。 　　

　　下图显示了大萧条后的金价和实际利率。就在雷曼兄弟破产后，金价飙升，但恐慌阶段结束后，金价一直下跌，直到2012年底。更不用说，黄金熊市刚刚开始。 　　

　　现在可能有人会说，实际利率下降了四年，直到2012年底触底，所以不要担心利率正常化。然而，与全球新冠肺炎疫情相关的经济危机非常深刻，但也非常短暂。现在一切都在加速，所以我们可能已经达到或接近利率的底部。 　　

　　当然，那个时期和今天有很大的不同。首先，正如作者强调的，现在通胀上升的风险更高。今天，美联储仍然保持着极端的鸽派立场，在可预见的未来不会发出任何加息的信号。尽管美国央行去年12月没有扩大量化宽松政策，表明对债券收益率的部分上升感到满意，但不会接受大幅加息。鸽派美联储倾向是实际利率下行趋势背后的主要因素之一(即使利率略有正常化，也会随着时间的推移达到更低的峰值和底部)。 　　

　　美元看起来也有所不同。如下图所示，2011年美元开始升值，推动金价下跌。然而今天，由于白宫管理层的更迭、经济稳定和现金流入发展中国家、公共债务飙升、零利率政策和通胀上升的风险，美元进一步走软的可能性更大。 　　

　　如果是这样的话，那就是实际利率的正常化(如果真的发生，这个还远不能确定)不一定会让黄金暴跌。换言之，金价看涨存在重要的下行风险，但黄金市场在2021年并不一定要像2013年那样。 　　

　　(作者：阿卡迪乌斯希隆译：秦) 　　

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