来源：证券日报 　　

　　由于4月份期指调整交易规则，恰逢权益市场调整，网上对股指期货有一些误解。针对市场上的几个疑问，我们以市场数据为佐证，解读股指期货的一些误区。 　　

　　第一个问题是，期货交易的正常化是否与权益市场的弱化有关？这显然是一个伪命题。我们分别在2017年2月、2017年9月、2018年12月、2019年4月对规则正常化后的表现进行了回顾。回顾历史，规则调整后的第1天以及接下来的一周，主要指数涨跌互现(甚至涨多跌少)，没有出现主要指数集体下跌的情况。因此，期货指数的正常化与a股市场的涨跌没有必然联系。 　　

　　第二个问题是，是否有所谓的“空主力”进场？股指期货是平衡多空的工具。时间一定要多，时间一定要多，这是常识。空单必须对应多个订单。新一轮规则优化后，股指期货持仓数据有所上行，但幅度不大。以IF合同为例。规则调整披露日后一周(4月26日)较规则调整披露日(4月19日)上涨9.71%。针对这种现象，我们认为持仓变动与保证金的减少和交割的因素有关。4月19日恰逢IF1904交割日，因此部分投资者会选择在交割日前夕平仓近月持仓，待时机成熟再选择远月持仓进行布局。所以交割日后的一个普遍现象就是期货总持仓量容易上去。所以持仓情况实际上并不能说明什么“空主力”更多的进入了股指期货市场，因为即使资金进入，也是多空均衡。 　　

　　第三个问题，股指期货交易本身有没有大的变化？答案是否定的，我们梳理了分笔成交点水平下的单笔成交量分布和成交持仓比。分析表明，首先，高频交易没有大规模参与此轮调整。在分笔成交点层面分析单笔交易量的分布，如果大量投机和高频资金入市，流动性的改善势必会助推单笔交易量。但结合近期数据，单手大于2手的成交比例仅为50%左右，与2019年2月的峰值基本持平。其次，2018年12月以后，三大股指期货的交易持仓比最多也就1.2，目前的交易持仓比距离之前的峰值还很远。这从侧面说明市场投资者的结构并没有明显的变化，完全没有过度投机的迹象，更谈不上对市场下跌有什么作用。 　　

　　第四个问题是对冲是否对市场有影响。首先，2018年12月第三轮期指调整后，期指日内开仓能力基本可以满足大部分产品的套期保值需求。即使是没有申请套期保值编码的客户，在第三轮期货交易调整后，三个品种的日内开仓上限已经较高，可以对应约5-6亿的沉淀资金，已经能够满足很多产品的风险管理需求(80%的私募管理规模在10亿以下)。因此，虽然2019年4月份的开仓上限进一步扩大，但并不意味着套保需求会在同一个数量级释放。其次，结合今年4月底和5月初指数前20席位的净多头持仓变化，我们发现三大期指前20席位的净多头持仓在下跌过程中并没有明显下降，但5月6日净空头持仓明显减少，这可以从另一个角度证明主力机构并没有大规模建仓。第三，对冲本身必须“两面看”。股指期货的做空对冲必须对应现货买入股票。如何通过对冲来打压市场？ 　　

　　综上所述，此轮市场调整与股指期货规则正常化无关。股市调整的主要原因是基本面的变化，可以归结为四个方面：一是市场修正政策支持；二是4月下旬，恰逢财报披露季。踩雷隐忧使得资金交易谨慎，宏观向好的氛围也在消退。第三，沪深300的动态PE在4月19日收于13.48，其近五年的百分位为68.4%，估值低估的逻辑不存在。第四，贸易端的不确定性也导致市场快速调整。此外，资金配置的监管和对陆股通资金的排查也对近期市场起到了一定的作用。因此，基本面和资金共振可能是市场大幅下跌的主要原因。市场参与者应客观理性看待股市的调整，科学分析背后的原因，注意规避市场风险，谨慎投资。 　　

　　(中信期货蒋)据