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2019年3月17日
作者：老张阿牛
谈论红利
股息是指股份公司分配给股东的那部分留存收益。
概念很简单。今天我就来说说分红对投资者的意义。
股息的第一部分非常重要。
1、只有能给投资者长期现金流的企业才是投资品
我之前的文章讲过什么是投资品，什么是投机品。投资和投机的根本区别在于投资品可以给持有人带来现金流.如果一只股票常年不分红，那么它就是一个投机产品。投资者只能获得交易的价值，股票就成了不可食用的“沙丁鱼罐头”。当持有者只期望另一个傻瓜以更高的价格从自己手中购买股票时，持有者就变成了投机者而不是投资者。一只股票只有能长期稳定分红，才有投资的意义。
2、长期稳定的派息是检验企业利润真实性的有效手段
看过《人类简史》的朋友都会知道，建筑故事(故事一般指所有虚拟的东西)是我们人类区别于动物的根本原因。我们的文化、法律、货币、股市，都是人类建构的故事。利润是故事中的故事，净利润是基于权责发生制的会计信息。假设太多，很容易被扭曲。而长期稳定的股利分配是检验企业利润真实性的有效手段。公司为什么选择上市融资？本质是拿到他们能用的钱，不用还。上市前，公司总是刻意美化自己的企业报表，以获得更有利的IPO价格，就像相亲女总是精心打扮一样。但是结婚几年后，在生活的负担和抚养孩子的压力下，很多女性选择板起面孔。企业也是如此。IPO优秀的企业，往往几年后就原形毕露了。放弃上市不到五年的，宁可错失良机，也不买错，这是我们价值投资者选股的标准之一。如果这个企业上市后五年没有稳定分红，那么这个股票就不是我们可选的标的。如果一个企业上市多年，只是再融资的金额远远高于派发的股息，那么这样的企业对我们来说就不是好股票。昨天某股宣布回购5-1亿股，但同时要再融资80亿股，让边增发边回购的企业敬而远之。
3、股息是股东收益的主要源泉
西格尔教授在其著作《投资者的未来》中指出：“股息是股东收入的主要来源。从1897年到2003年，剔除通胀后的股票收入中，97%来自再投资股息，只有3%来自资本利得。“这可能会让你吃惊。西格尔教授扩展说，如果在1871年将1000美元投资于股票市场，这些美元的价值在2003年将达到800万美元，不包括通货膨胀。如果股息不进行再投资，累计价值只有250，000美元。根据西格尔教授的统计，在过去的200年里，美国股市剔除通胀后的年均收益率为7%。如果股息不进行再投资，平均年收益率将降至4.5%。正是这2.5%的分红差距，导致了最终结果的巨大差异。西格尔曾举了一个新泽西石油和IBM的故事来说明投资的本质。从1950年到2003年，IBM的股票增长了300倍，新泽西石油公司的股票增长了120倍。你觉得IBM投资人赚的多吗？不不不，新泽西石油的投资者获得了14.42%的年化收益率，而IBM的投资者获得了13.83%的年化收益率。如果你在1950年向新泽西石油和IBM各投资1000美元，那么新泽西石油的1000美元在2003年已经累积到126万美元，而IBM的1000美元只累积到96.1万美元。为什么差距这么大？因为体现了股息再投资的力量，在此期间，IBM的股息再投资可以购买3倍于IBM的股票，新泽西石油投资者可以购买15倍的股票。
4.红利再投资是熊市的保护伞，牛市的加速器。
市场有涨有跌，股市有牛有熊。我们价值投资者不追求牛市。我常说，人生很少有熊市让你享受。珍惜你经历的大熊市，爱她，珍惜她。保持长期稳定派息的企业，通常在熊市时股息率很高，但在牛市时会降低。在熊市中，投资者要承受账面价值下跌的痛苦，但他们可以用同样的股息购买更多的股票。能够承受熊市是很多投资者获得高收益的主要因素。它是熊市中投资者的保护伞。是牛市的加速器。西格尔教授举了一个例子。如果一只股票的股息回报率为5%，股价突然下跌50%，14.9年后会得到同样的回报率。原因是股息再投资将使他们获得的股票数量增加一倍，弥补股票下跌。如果14.9年后股价回到原来的价格，投资者可以获得原来收益的50%以上。
5、派发长期稳定的股利是公司治理结构良好的体现
买股票的本质是和有能力的企业家做生意，而我们中小投资者是无法参与实际生意的。我们得到的所有信息都是管理层在财务报表中告知的账面信息。只有那些能长期分红的企业才值得我们信任。股利是我们验证管理层“申报”利润真实性的有效因素。要求管理层自觉分红是中小投资者对抗管理层代理成本的重要武器。所谓代理成本，是指一个公司的管理层天生就有成为大企业，控制更多资源的欲望。因此，大股东总是致力于扩大生产规模。但是，新的投资总有新的风险。如果企业在一个领域取得了胜利，它可能不会在新的领域取得新的胜利。中小投资者和公司的大股东(或管理层)合伙做生意，而大
股东假如不能顾及小股东的诉求，把资源掌握在自己的手上，不给中小投资者派发股息（更有甚者，香港一些老千股，常年不派发股息，公司就是大股东的提款机），对中小投资者非常不公平。要求管理层自觉主动的把赚到的钱给股东分配，可以抑制管理层扩张的冲动，可以让股东分享公司的成长。派发稳定股息的公司往往是更透明的公司，往往是公司治理结构良好的体现。6、合理的派发股息，可以提高企业的净资产收益率
体现企业净资产收益率的指标是ROE，roe=净利润/净资产。ROE是一个比率，有分子有分母，假如想提高ROE，一个办法是增大分子，一个办法是缩小分母。一个不分红的公司假如要维持ROE不变，需要净利润在下一年保持同步的增长，然而一个ROE很高的公司很难长期保持高ROE，因为这需要留存收益获得和之前的投资一样的收益率。假如公司维持长期稳定的分红比率，这时候，就缩小了分母，企业更容易保持优秀的高ROE状态。良好的企业就像一只老母鸡，不断的下蛋，下蛋并不会让老母鸡的体重下降，一只老母鸡一生下蛋的重量远超其自身的体重，原因是老母鸡只是把吃饲料增值的部分变成蛋。企业把增值的部分的其中一部分分派给股东，不应该影响企业长期的优秀经营，运营。派息是不让企业积累更多的赘肉，避免管理层拥有过多的闲置资金进行盲目的不切实际的投资，让企业提高净资产的使用效率。第二部分股息也没那么重要上一部分阐述了为什么我们要选择能长期稳定派息的企业。
下面我们来谈一谈，股息又不是那么重要。
1、股息本身并不能增加股东的收益，投资者获得股息，除了要纳税之外，股票还要除权的。假如股价是5元每股分红0.15元（含税），分红当天，股价会以4.85元进行交易。分派的股息，仅仅是资产的一种变现方式，当你去银行存了1万元，他们给你一个9500元的存着，然后退给你500元，你并没有多赚500元。
2、股息是投资者付出纳税的代价获得了一次选择权，选择再投入或者另行处理。这里面有两个关键词，一个是代价，一个是选择权。股东获得股息，需要付出纳税的代价。股东获得了一次选择权，选择再投入还是另行处理。但不论再投入还是另行处理，都已经是另外一次投资了。投资者每一次投资，都应该有对应的回报率，假如企业把派息的钱留存起来进行生意的扩张，假如盈利大于投资者另一次投资的回报率，那么企业减少派息就对投资者更有利。伯克希尔就常年不派息，投资者依然愿意长期持有伯克希尔的股票，原因有两点，首先是伯克希尔赚到的钱留在公司比分派给投资者有更好的收益。其次是投资者对伯克希尔的管理人巴菲特和芒格报以信任。我们在讲股息的意义的时候，反复强调的是几点，a.检验利润的真实性，b.公司治理结构良好的体现，都是在谈对管理层代理人风险的规避。假如真的可以找到巴菲特这样的让人报以信任的管理层，我也可以接受不派息。巴菲特的伯克希尔不派息，却让投资者可以接受的第三个原因是伯克希尔独特的回购政策，巴菲特承诺假如股价低于企业价值1.2倍的时候他会选择回购股票，但市场并没有给巴菲特回购的机会而已。但是，我们中小投资者，要正视人性的贪婪，我们不可以假定我们投资的企业的管理层都是巴菲特和芒格那样的谦谦君子，我们要求企业有稳定的派息，就是要企业不断的去掉身上的赘肉，抑制管理层盲目的扩张生意，进而提高股东的ROE。所以，我们需要这样的选择权，我们宁可付出纳税的代价。第三部分什么样的股息率才更好？在我讲了派息的重要性和不重要性之后，很多朋友估计看懵了，那么我们究竟想要怎样的股息呢？1、我们需要长期稳定的派息，企业长期稳定的派息可以给投资者带来良好的回报预期，可以给管理层合理的压力，可以给投资者一个熊市的保护伞和牛市的加速器。2、派息政策达到市场平均水平即可，比如合理的股息率在2%~3%左右。西格尔教授在股市长线法宝里面分析了1957年至2002年间，收益率最高的20只股票的平均股利率，平均在3.27%左右，而前十名的企业平均股息率只有2.88%。可见给投资者带来更多回报的企业并不是股息率最高的企业。
