短期内，a股市场的市场预期导致估值的变化，这是影响择时收益的关键因素。自2004年12月以来，牛市中利润对股价上涨的贡献不超过30%，熊市中利润变化对股价下跌的贡献不超过25%。
从长期来看，上市公司的盈利是推动股价上涨的关键。从2004年到2019年的16年间，全A指数上涨393.3%，全部由盈利驱动。
1.就长期投资而言，选股的收益远高于择时。
选股收益，即长期持有一家公司股票所获得的收益(不考虑牛熊变化)。择时收益是根据市场牛熊波动趋势，低买高抛指数基金获得的收益。资料显示，如果以2004年12月至2020年12月这16年为统计区间，中国八大市场，即a股市场、港股市场、美股市场(S & ampp)、英国、德国、日本、印度和土耳其，都显著高于择时收益，平均超额比率为100.4%。其中，发达市场选股平均回报超过择时回报159.2%(港股除外)，a股市场超过择时回报87.6%，高于新兴市场平均水平(52.6%)。
造成这种现象的主要原因是发达市场的平均指数波动率较低，平均只有17.96%。因此，通过指数波动率寻求价差的择时收益相对较低，而新兴市场的平均指数波动率比发达市场高出近5个百分点，达到22.67%，因此择时收益相对较高(表2)。
从影响指数波动的因素来看，影响a股市场指数波动的主要因素是估值变动，a股市场平均估值波动率高达8.3，是a股市场大起大落的主要原因。相比之下，印度和土耳其的股市估值相对稳定，但其上市公司的平均盈利能力波动较大，波动幅度分别高达95%和105%(发达市场的平均水平仅为47%)，导致其股指波动较大。在发达市场中，德国的估值和收益波动性最大，因此其择时和选股收益在发达市场中排名第一(表1)。
数据显示，对于长期投资基金来说，持有业绩稳定的股票是追求高收益的最佳选择。选股时要关注企业所处的行业周期、商业模式(核心产品)的市场前景以及给企业带来的盈利稳定性。对于短期资金，要关注不同资本市场中导致市场波动的主要因素的变化。比如，密切关注a股市场宏观经济政策、流动性、风险偏好变化对估值的影响，关注美股、印度、土耳其市场上市公司的业绩变化。
二、推动A股市场股价短期波动的核心因素是什么？
数据显示，市场预期主导的估值变化是影响a股价格短期波动的关键因素。就2005年以来的四次牛市而言，估值因素对股价上涨的贡献分别占73.0%、71.4%、99.6%和96.9%；同样，四次熊市的下跌也是由估值的变化主导的，估值下跌对a股市场下跌的贡献分别为85.7%、75.2%、92.3%和96.4%。因此，择时交易要密切关注市场预期导致的估值走势(表3)。
3.在a股市场中，牛市和熊市的领涨板块分别是什么？
统计显示，牛市和熊市期间，不同行业板块的股价表现是不同的。根据2005年以来的统计数据，非银金融、有色金属、食品饮料板块在四次牛市中有三次处于领涨板块之列。其中，非银金融三大领涨是盈利和预期驱动；有色金属前两次领涨由利润和估值驱动，2019年以来由利润改善驱动(who净利润增长率中值
四轮牛市中，采掘、国防军工、钢铁、房地产、计算机电子行业两次领涨。其中，矿业、军工、钢铁、房地产等行业都是在营业收入大幅增长的带动下。由于这些行业的成本刚性，其业绩主要由营收端驱动，营业收入的增长是推动其股价上涨的主要因素；计算机行业主要受市场预期导致的估值上升推动。2014年和2019年两次牛市，估值分别上涨51%和39%；电子行业的股价上涨是由利润估值推动的。
自2005年以来的统计数据显示，在四次熊市中的三次熊市中，银行、医药和生物行业以及化学行业都是领先的行业。银行业在2004年熊市中排名第一，主要是由于利润的大幅改善(EPS年增长率
率达27%），而在2011年和2015年的熊市周期中抗跌能力排名强则由于本身盈利和分红稳定（2007年起始终高于市场平均水平）。化工行业抗跌能力强也跟其盈利稳定密切相关<注1>。同样，医药生物板块抗跌也拜赐于其盈利稳定性（2011年熊市抗跌则既有盈利因素也有估值因素）。此外，电气设备、通信、计算机和建筑材料行业在熊市中抗跌也是拜赐于盈利稳定。
四、从长期趋势看，盈利增长是驱动股票价格上涨的关键
对于在波动中赚钱的短期资金而言，无论在牛市中还是在熊市中，市场预期导致的估值变化都是影响股价涨跌的关键因素。但对于在趋势中赚钱的长期投资而言，企业盈利才是驱动股票价格长期上涨的基础。统计数据显示；2004-2019年间，全A股估值水平下降了41.6%，但指数却上涨了近4倍，可见上市公司盈利增长才是拉动股票价格长期上涨的关键。这从另一个维度印证了择股收益高于择时收益的逻辑，对于个人投资者而言，关注上市公司基本面的发展趋势，长期投资的收益要高于短期择时交易带来的收益。
注释：
<1> 2011年的熊市中，化工板块则是由于估值上升而显出抗跌属性（在平均A股市场估值平均下滑16.8%的情形下，其估值平均升幅高达14.5%）。
