2022-03-21浙商证券股份有限公司邱、梁凤杰对招商银行进行调研，发布调研报告《招商银行2021年年报点评：战略蓝图3.0升级》。本报告给予招商银行买入评级，认为其目标价62.50元，当前股价45.08元，预期涨幅38.64%。 　　

　　招商银行(600036) 　　

　　投资要点 　　

　　数据概述 　　

　　21A归母净利润同比23.2%，增速1.0pc从上个月开始；营收同比14.0%，增速0.5个百分点；从上个月开始；ROE17.0%，1.2pc同比；Roa为1.36%，同比13bp。不良贷款率为0.91%，环比下降-2bp，拨备覆盖率为484%，环比下降41个百分点。 　　

　　核心观点 　　

　　第一，升级战略蓝图。3.0模式方向明确，“大财富管理的商业模式、数字化运营模式、开放融合的组织模式”，战略蓝图更加清晰，推广成果喜人。(1)财富战略成效突出。2021A，招行财富管理全面发力。规模方面，零售AUM同比20.3%，0.1个百分点的高增长率；从上个月开始；结构上，公募基金的比重有所上升。21Q4非货币公募基金金额环比增长11%，增速为8个百分点；比AUM还快；收入端，财富收入同比29%，增速3pc；资产管理收入同比增长58%，增速12pc。财富增长主要依靠理财、基金和保险的支撑，理财、基金和保险的同比销售额分别为54%、36%和43%，增速分别为11pc、11pc和5pc。(2)开放融合，修炼内功。未来财富管理将从销售导向转向资产配置导向，本质上考验银行综合服务等财富管理的“内功”。招行3.0模式中，提出构建开放、融合的组织模式，有望通过练好“内功”来站在财富管理的潮头。 　　

　　二是不良产品实现双降。2021年招行减值损失同比2%，增速-5pc，是其盈利的最大支撑。其中：(1)股指，不良贷款双降(余额-月环比0.9%，不良率-月环比2bp)。90%逾期偏离度和拨备覆盖率分别达到69%和484%的历史最好水平。值得注意的是：信用卡逾期率环比21bp。推测部分信用卡上市ABS(Q4公开发行近180亿，导致逾期贷款率分母降低)，逾期认定标准变更，实际风险可控；受行业风险上升趋势影响，房地产不良率1.41%，21H1 34bp。考虑到招行已经调整了住房相关业务规模，房地产政策也告一段落，预计房地产的影响会逐渐淡化。21Q4有无信用风险余额环比分别为-1.7%和-13.9%。(2)流量指标，2021A不良率0.95%，较上年同期-31bp。2021Q4单季不良贷款产量同比-4.5%。在减值准备方面，信用减值大幅提升，想必是为了应对房地产风险上升。4季度单季计提信用减值258亿元，非信用减值计提161亿元，而前三季度信用减值仅占信用减值的20%。(3)展望未来，应密切关注房地产相关风险对资产质量的影响。 　　

　　三。债务结构的改善。2021Q4净息差从1bp到2.48%，主要原因是：债务结构改善。21Q4招行存款环比5.6%，增速比总负债快2pc，其中活期存款环比8.9%，支撑息差。生息资产增速(环比3%)快于付息负债增速(2%)，推动利差上行。展望未来，预计在利率下行的背景下，利差空间将承压，但负债端优化可以起到支撑作用 　　

　　该股最近90天被19家机构评级，买入评级16家，增持评级3家；机构过去90天的平均目标价为66.85。证券星级估值分析工具显示，招商银行(600036)良好公司评级4.5星，良好价格评级3.5星，综合估值评级4星。(评分范围：1 ~ 5星，最高5星) 　　

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