很多人买的第一只私募是“主观多仓”产品，这是私募最主流的策略。无论是“公募私募”的明星基金经理，还是民间专家创办的私募，发行的产品大多也是这种。 　　

　　

　　这个策略不难理解。“主观”是指人脑做决策，“长”是指主要靠买股票赚钱。合起来就是基金经理通过对公司和市场的判断，为投资者买股票赚钱。主观长期产品的分析，总是离不开各种风格的标签。相信你对“深度价值”、“聚焦成长股”、“反向投资”、“GARP”都很熟悉。一个简短的标签可以快速帮助我们建立对产品的认知，降低判断产品的难度，甚至帮助我们建立投资组合。 　　

　　

　　我们先来看看主观多头的一些常见风格以及各自的优缺点。 　　

　　

　　作者：风云君研究笔记 　　

　　

　　来源：雪球 　　

　　

　　一、估值与业绩类风格 　　

　　

　　价值、成长、价值增长(GARP)和反转大概是最常见的标签，都属于估值和业绩的范畴。 　　

　　

　　即通常用PE(市净率)、PB(市盈率)等指标来衡量一家公司或一个行业的估值。即一个公司或行业的业绩增速通常以营收同比增长或净利润同比增长来衡量。 　　

　　

　　在选股上，估值和业绩往往无法兼得。不同的基金经理之间会做出不同的取舍，从而产生相应的风格： 　　

　　

　　价值：我不在乎短期估值的波动，我更在乎公司的长期持续增长。巴菲特就是典型代表。他买了比亚迪、可口可乐、苹果好几年甚至几十年，中间很多股价的起伏都不会影响他的决策。 　　

　　

　　成长性：喜欢挖掘增长率在20-50%的公司，对估值有很高的容忍度。费雪被认为是成长型的代表，但是费雪喜欢的成长股和我们现在常说的成长股是不一样的。他最喜欢的顶级公司，传说他一生只持有7只股票，每只都是佼佼者中的佼佼者。现在我们通常说成长股是中短期快速成长的公司，1-3年的快速成长是判断是否成长股的关键。 　　

　　

　　价值增长(GARP): GARP战略可以看作是价值和增长之间的妥协战略，它追求估值和业绩增长之间的平衡。许多人认为彼得林奇是价值增长的领导者。他喜欢用PEG估值法选股。PEG为PE/G(估值除以业绩增长率)。当这个比例比较低的时候，就有一定的买入价值。 　　

　　

　　反转型：我比较喜欢找业绩反转的公司，赚业绩和估值修复的钱。邓普顿是反向投资的代表。他喜欢在市场最悲观的时候买入。他在第一次世界大战中一举成名，是在1939年美国经济大萧条接近尾声时，买入了104只股价低于1美元的股票，在股市赚到了第一桶金。 　　

　　

　　如果用一张图来表示，这四种风格的策略有如下关系： 　　

　　

　　 　　

　　

　　以上四种风格各有利弊，在不同的市场情况下表现会有所不同。例如，在“牛市”中，市场对估值的容忍度更高，成长型和GARP型产品的表现会更好。在一个“熊市”中，市场会更容易出现恐慌，反转和价值的表现会更加突出。 　　

　　

　　再举个实际的例子，2019年和2020年，市场大踏步前进，成长和GARP的很多产品都在飙升，业绩非常诱人，而反向和价值产品的表现并不突出。市场甚至一度认为价值和反转的策略已经过时，但牛市一过，很多估值高的公司股价暴跌，成长和GARP产品也大幅回调，成长和GARP这两个字寥寥无几。 　　

　　

　　所以，没有最好的款式，只有最适应当下市场的款式。 　　

　　

　　市场上也有一些产品打着某种标签的旗号做广告，其实并没有抓住这种风格的精髓。比如反向策略，通常是左侧建仓。如果基金经理预判延迟，将考验人心――你的判断错了吗？你错过了什么新闻吗？即使基金经理依然信心满满，投资者也可能因为长时间的不涨而感到不安。 　　

　　

　　所以一个反向策略想要做好，通常需要满足以下条件：(1)仓位必须分散，不能集中；(2)所选标的的估值必须足够低；(3)基金经理具有一定的预测大势的能力。如果基金经理在实际投资中做不到任何条件，只是单纯的逆主流市场而行，寻找一些关注度不高的股票，那就很难做好。 　　

　　

　　二、行业类风格 　　

　　

　　2016-2020年，如果你问一个私募股权公司会投资什么行业，你大概率能得到的答案是“消费”、“医疗”、“科技”。2021年问，大概率获得“新能源”。如果换到2022年，很可能是“周期”和“新基建”。 　　

　　

　　在每一个时间段，市场都会有突出的题材，能否抓住这些题材成为表现的关键。这个时间跨度可能是类似2016-2020这五年的消费、医疗、科技等超长周期，也可能是“新能源”、“周期”等短期周期。 　　

　　

　　我们看行业类别的标签，可以从深度和广度两个维度入手。 　　

　　

　　在行业研究的深度和广度之间，基金经理必须做出取舍。大部分基金经理大概能覆盖2-5个行业，但也有部分基金经理只专注于一个行业，尤其是医药、科技、周期。 　　

等细分领域较多研究门槛较高的领域，同时也有一类基金经理更在乎行业轮动，对研究的深度讲究适度即可，持仓的行业跨多可能高达十几个。

　　

对于只专注于一个行业的基金经理，考察的关键在于他的研究能力，可以将他的长期业绩与行业指数进行比较，看是否具有长期的超额收益，另外也可以关注他的发言，看他是否有对行业中表现最好的细分板块有持续的输出。

　　

对于在乎广度的基金经理，考察的关键在于其轮动能力，重点观察他的发言中对轮动的方法是否有系统性的输出，对轮动行业的判断是否有逻辑性的思考，如果并没有深度的理解，可能他只是依靠运气踩中热点。

　　

对于大多数覆盖2-5个行业的基金经理而言，关键在于考察其进化能力，能否持续的研究新的领域或对既有领域进行深度挖掘，如果当市场新热点起来后，基金经理迟迟没有进行关注或者了解，就需要怀疑基金经理的研究能力是否没有提升。

　　

对于新接触私募的投资人而言，不建议直接买入第一类产品，这类产品类似主题基金，受单一行业的波动影响较大，呈现出大开大合的走势，大部分新投资人往往是在行业高景气度时买入，在行业低估时退出，很难在这类产品上赚到真正的收益。

　　

三、持仓风格

　　

“集中持股”“分散持仓”“适度集中”是比较常见的持仓风格的标签。

　　

“集中持股”通常持股持股在10只以下，风格比较极端的基金经理可能仅持有数只股票，在单一股票上压注超过50%的以上的仓位。集中持股的好处是显而易见的，如果选股得当，基金的净值曲线会非常亮眼，大多数1年3倍，5年10倍的产品都是依靠集中持股跑出来的，但其风险也不可忽视，如果选股不得当，这类产品会遭遇巨大回撤，短期内净值腰斩也不在少数。

　　

“分散持仓”通常持股超过20只，偏爱分散持仓的基金经理通常会在投资组合里搭建30-50只股票，通过不同行业的搭配，让整个净值曲线走势更加平滑。分散的持仓意味着投资的爆发力更弱，但也意味着回撤的幅度相对温和。

　　

“适度集中”则介于前两者之间，通常持股10-20只，在追求一定业绩的同时也会兼顾回撤控制。

　　

值得注意的是，持仓数量只是表面的判断标准，重点还是看私募的前三大、五大、前十大持股占比多少，如果前三大持股占比已经超过50%，那不管后面50%持有几十只股票，依然属于集中持股的模式。反过来，如果持仓只有十只股票，但每只占比都是10%，且均分布在不同的10个行业，那这也属于分散的持仓模式。

　　

对于新购买私募的投资人而言，建议选择持仓分散或者适度集中的产品，减少遭遇大幅回撤的风险，对于需要在投资组合中增强进攻性的投资人而言，可以适当搭配集中持股型产品，但仓位不宜过高。

　　

（风险提示：本文仅代表个人观点，不构成投资建议。）