制片人|王晨宇
编辑|郑淮舟
重点提要：
供需错配是什么原因导致的？
库存为什么是价格波动的放大器？
新增边际变化为何对通胀影响更大？
在谈完需求之后，我们再来看看供给.因为供给是另一端，它是整个宏观经济中的一个重要环节。
既然你有需求，我想提供货源。货源从哪里来？我要么从外地进口，要么自己生产。如果自己生产不顺利，对进口的依赖就会增加。
如果进口也受到抵制，比如海运价格不断上涨，海运过不去，就会造成所谓的供需缺口，因为这两块是相辅相成的。
如果供给增加很多，需求在这里，价格就会下降。如果需求旺盛，就会有通胀压力。
所以你会发现对比这两块是很有意思的。
图1
看上半年的现状，当然是供给的变化。开始的时候，如果你还有印象的话，我整理了一些美国主要供给观察的指标,比如产能利用率,比如工业产出,还有一些衡量供给的领先指标，如耐用品订单，资本开支周期。.
如果产能满了或者不够，我会逐步开始投产。那么今年是什么情况，结合现在的情况？
经常被说很多遍的一句话叫做供需缺口，供需错配。那么供需错配的原因是什么呢？其实年初也有一些结构性和临时性的因素。
因为天气寒冷，年初德州出现寒潮；因为汽车直到现在都缺少芯片，所以造成了明显的供应限制；因为还是缺工人，比如卡车工人找不到，所以运输情况也找不到。
从业绩指标来说，怎么能描述这些呢，因为各种说法大家都在描述。其实最简单的一个刻画，看产能利用率可以看到它。
图2
由于一些结构性因素的影响，由此带来的整体产能利用率一直不尽人意。比如我左图的蓝线，是耐用品做的，周期比较长。比如车在里面。
可以看到耐用品的制造。由于天气寒冷和缺乏相应的工人，它现在的产能利用率都没有恢复到今年1月份的高点，缺乏芯片。
6月份最新数据显示，美国汽车行业产能利用率降至64%，但有所回落。
之前就说过，这么多年过去了，美国的全球产能还没有投产，现在就要投资。但至少有一点，你可以看看这里最后一个生产周期，16-18年。距离上一个生产周期的高点还很远。
现在我产能都没有打满，产能都没有打满的情况下，我很难马上地预期资本投产要开始大幅地增加。
我准备先补产能，然后这个时候需求还很旺盛，不足以满足需求，可以进一步考虑资金支出周期。
但不管怎样，年初的一些因素导致了供应和产能影响下的产能错配，就用鲍威尔的原话说，“这叫一个完美风暴”。.
一方面你的需求特别旺盛，因为3月份赚了一波钱，另一方面因为这个因素生产刚好赶不上，所以价格压力就产生了。
那么，产能就包含了供给因素。其实我只用了最简单的图。如果要详细描述，可以从各方面，各种数据来呈现。我只用最简单的图来做一个说明性的解释。但是让我们再叠加一个东西——库存。其实库存是一个很有意思的变化。
供给和需求是我们分析的两大核心。什么是库存?你可以把它想象成一个所谓的价格波动的放大器。.
如何理解这个问题？我以今年上半年为例。供求关系明显不匹配。需求特别好，供应跟不上。但如果我假设此时我有大量库存，那就相当于一块海绵，可以有效吸收价格的压力。我可以卖掉库存。
但是如果你这时候库存特别低，整体上的价格压力会进一步地被放大，这个就是美国上半年出现的情形。
其实我们可以把这种情况嵌套在刚才的供求变化中，来理解当前资产价格表现的逻辑。
pian.lamuhao.com/pic/img.php?k=次元风暴rpg攻略,世界rpg铁矿石怎么得3.jpg">图三比如说您看这张图，非常有意思的情形，这种情形是过去几十年从来没出现过的状况。这是和这一次美国自己的刺激，它刺激的方式是直接相关的。
灰色的这根线和蓝色的线分别是生产商和零售商的库存，可以看到生产商的库存今年年初是持续地往上累加的。
那累加的原因，要么就是因为他主动想备货，因为产业链供应紧张，我赶紧备点货；要么就是投产，我生产都被阻断了，没法生产，所以我被动地积累了一波货。
但是不管怎么样库存不低，然后你再看下游的需求。因为我刺激了一波又发了一波钱3月份，需求特别好，而且库销比（库存/销售）又特别低，所以这个时候货又被去化了一波，您就可以理解成卖光了，这边还生产不了。
所以从这个角度出发，第一，我们可以印证，我刚才说的供需错位已经发生的情形，以及解释一部分价格的压力。
要不然二手车为什么在美国涨了那么多，汽车生产不出来，这边需求特别好，那不涨价才怪。
第二，解释过去永远都可以解释，最重要的是我们怎么用这个东西用这个框架来分析未来可能的演变，那么这两点可以推演出不同的影响。
首先，你从这儿来看，只要是它持续地缺货，尤其是缺货的板块，那就意味着我们可以得出一个推论，出口还是一个明显的补充，所以出口不会很快弱下去的，这是我们的一个基本判断。
去年底的时候大家都预期对美的出口，包括我们对美的出口可能会在今年比较弱，结果到现在为止，你看6月份的数据还是超预期的，其实一个最核心的基础，就在这个位置灰色的线上。
那么从上游的库存，我们又可以得到什么结论？
大宗商品2月份到4月份，全球的大宗商品出现了一波大幅的上涨。当时大家有一个预期，有一个逻辑是说你看下游的需求这么好，总会传导到上游的投产周期，总会使得大家去增加产能、增加投资，所以自然就会拉动上游的周期品上涨。
但是这里面在美国这一端其实是并不能完全的佐证的。
因为为什么讲美国这一端？美国是这一次全球刺激的一个最主要来源，中国没有做大量的刺激。
但是在美国的情况，我刚才提到它产能没打满，就等于我这个企业没打满产能，同时我的库存又不低。
反过来理解，我产能都已经打满了，我手里库存又低，它对于投产周期和原材料价格的推动完全不是一个量级的，所以这也解释的一定程度上从5月份以来大宗商品的回落以及通胀预期的回落。
前期的上涨，一定程度上有一些所谓的情绪，包括流动性推动的因素在里面。但是我们还要回归基本面，把这个情形想清楚。这个基本面，包括我们刚才讲到的所有的东西，不是说每一步。
因为它从基本面到资产价格，大家都理解它是有很多的其他因素影响的，你比如说情绪，比如说交易的因素，但是我们至少有一个内心的大方向是怎么样？我不会脱离太多，这个是我们做分析的最大的意义所在。
当然在这个基础上，我觉得如果把库存的变化，我们再用一个很简单的比方串起来供给、需求和库存，可能更加生动一些。
比如说我是一个卖羊肉串的，那么这种情况下，我们怎么去嵌套刚才的前面一页的库存、包括供给和需求的变化？
咱们可以这么理解，我作为一个卖烤串的小贩，我的主要的成本是肉的价格以及钢签的价格，我的需求来自于排队的烤串的人。
那么上半年美国出现了一个什么情况？第一，在需求端它突然白发了一波钱，说每个人我给你发1000美金，原来只有10个人排队，这突然多了100个人来排队，这个需求是非常旺盛的，因为白发了一波钱。
那么，在需求旺盛的同时，在供给端它出现了什么情形？
钢签涨价，因为铁矿石涨价，大宗商品涨价，但是肉没涨价，因为中美的 CPI涨价幅度，肉价都不高。
但是它额外叠加了一个临时性的因素，比如说，我遇到了暴风雪，遇到了其他的极端天气，肉运不进来了，我这边又有100个人排队，这边又运不进来，我又没法招到工人帮我一块烤串，那你说这个价格涨不涨？
但是美国的问题在于什么？它对于我作为一个卖肉串的小贩来讲，我至少还有100个人排队，我可以涨价，比如说我肉串原来卖一块钱，我可以涨到两块钱，可能有20个人不愿意买了，但还有80个人。对他来讲，还是一个需求为主的驱动，而不是仅仅是上游的价格。
如果我上游的价格涨得很多，这边只有5个人排队，我作为一个小的企业主来说，我是不敢涨价的。因为一涨价，这5个人都没有了，我承受的资产负债表的压力是更大的。
其实我为什么打这样一个比方，您可以再去把它放到和中美的对比上，您就不难理解为什么我们最近要降准，以及不难理解接下来我说的通胀问题了。
其实，我们在刚才的框架里，你就不难理解，就是一个供需的变化。供需的变化在短期为什么那么大的压力？
其实一定程度上就是所有的事情赶在一起了，形成了一个所谓鲍威尔说的完美风暴。这边需求多，我这边又运不进来，那体现在哪？
最大的一个指标就是二手车没法生产，然后需求又多，所以二手车夸张到什么程度？6月份同比涨价45%，月环比涨了10个点，但是你会发现市场的表现对这个数据的反应很有意思。
在这个数据公布的时候，那天美股还是涨的，然后美债利率是下行的，因为市场感觉有点躺平了，就说你这么高的一个涨价反而是不可持续的了。
但是它本质上隐含的是，对于市场来讲，它在观察通胀数据的时候，永远看的都是新增的边际的变化，而不是已知的信息。
对市场而言，我们刚才分析的所有的基本情形，你不要告诉我，还有那么大的供需的裂口，我想要知道的是这样一个裂口，未来是边际收敛还是扩大？只要是边际收敛，在资产价格里可能已经开始在交易下行的逻辑了。
图四
所以我们这里做了一个非常简单的这样一个测算，你可以看到未来一段时间通胀是边际有一些回落的，当然四季度有一个翘尾。
主要的翘尾的原因是来自于服务项，因为商品端都是可以缓解的。我们不能假设我持续地卖肉串，肉就运不进来，持续的寒冷天气一直在那，但是服务项的消费，比如说出行、酒店、机票，这是接下来美国经济修复，也就带来价格主要的压力。
所以我们把它串在一起，你就理解我们去分析通胀的思路，去理解分析通胀主要着眼点在哪，以及再进一步的这样一个通胀数据。
大家经常会疑惑的，怎么就会导致美债利率反而是反其道而行之，因为它观察的东西是不一样的，已知的信息对资产价格来讲也是没有什么太大意义的。
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